东江环保(002672)调研报告:2015年产能快速释放 业绩高增长可期
调研结论：A 股市场唯一危废处理标的，具有最全的工业危废处理资质（49 项危废中拥有46 项），业务综合布局工业废物资源化、工业废物处理处置、市政废物处理、环境工程服务，横跨工业固废及市政废物处理领域，未来主要拓展工业废物处理处置业务和工业污水处理业务，业务结构有望进一步优化。15 年在建及改扩建项目产能集中投产，加速业绩释放，业绩向上拐点确定。短期受制于国际铜价下跌影响，废物资源化业务的毛利率或下滑，但中期产能释放将对冲风险，为业绩提供支撑，维持“买入”评级。 2015 年产能集中释放。2014 年公司工业废物处理及资源化利用产能合计55 万吨/年，2015 年将增至近150 万吨（稍乐观的估计）。主要项目包括：粤北危废基地项目50万吨处理能力，江门固废处理及资源化项目处理规模19.85 万吨/年，深圳沙井固废处理基地改扩建项目由9 万吨扩建至20 万吨/年，嘉兴德达工业废物处理项目产能6 万吨，广东省危废示范中心项目（惠州东威）由8.3 万吨扩建至13 万吨/年，厦门绿洲项目1.53 万吨/年，惠州东江项目由3.45 万吨扩至8 万吨/年，盐城沿海固废处理项目由0.9 万吨扩至3 万吨/年，东莞恒建含铜废液处理项目由5 万吨扩至13 万吨/年，江西固废处置项目8.1 万吨/年在建，清远废旧家电拆解基地项目由3 万吨扩至8 万吨/年，龙岗工业危废基地由1.95 万吨扩至10 万吨/年，新疆克拉玛依沃森项目4.9 万吨/年。 全国布局加速。2013 年以来公司加速省外扩张力度，通过收购、参与投标等形式，业务由珠三角向加快长三角、华北、华中、西南及西北地区拓展，全国性综合环保公司雏形已现。2014 年8 月中标江西省工业固废处理中心项目无害化处理部分BOT，规模8.1 万吨，总投资9 亿元，标志着公司的处理能力得到外地市场认可。 厦门绿洲管理控制力提升。2014 年6 月公司以3.75 亿元增资并收购厦门绿洲60%股权。2014 年厦门绿洲净利润未满足业绩承诺，因此公司撤销厦门绿洲的业绩承诺，由东江环保派总经理一名，组建新的经营管理团队。由于公司管理层与厦门绿洲管理层之间理念差异较大，因此借此机会增强公司的管理控制力，加速福建市场开拓，进一步巩固公司在华南地区的市场垄断地位。 市场需求旺盛，业务量饱满。2013 年6 月，“两高”发布《最高人民法院、最高人民检察院关于办理环境污染刑事案件使用法律若干问题的解释》后，环境犯罪处理案件急剧攀升，法律威慑力显现，公司承接的工业废物处理处置需求增长迅速，目前产能已经无法满足市场需求。 2015 年后业绩大增可期。考虑到2015 年工业废物处理新建、改扩建项目产能集中释放的带劢，预计2014-2016 年业绩增速为28%、56%、47%，每股收益0.77、1.19、1.76 元，对应PE 为48、31、21 倍。看好公司内生增长及外延式扩张潜力，未来随着业务结构的优化，盈利能力有望提升，看好发展前景，“买入”评级。关注国际铜价走势、工业污水处理项目拓展、在建项目进度。 风险：铜价持续下跌风险、项目进度低于预期、新项目投产初期盈利能力相对较低，或拉低整体毛利率。 |
