海正药业(600267)2015年三季报点评:转型进入艰难时刻
业绩低于预期 公司发布公告，前三季度实现营业收入67.1 亿元，同比减少9.6%，实现归属于上市公司股东的净利润440 万元，同比减少98%，低于我们预期。 发展趋势 受转固影响，三季度业绩进一步下滑。3Q 单季度收入21.97 亿元，同比略有下滑，归属母公司净利润-3232.5 万元，表现低迷。主要由于：1）产品降价，产品结构变化及折旧费用增加等因素综合导致产品毛利率下降3.4 ppt（Vs. 2Q15）至25.3%。6 月新增转固约~10 亿元，对应新增折旧摊销~1 亿元/年，是制剂产品毛利下降的最主要原因；2）公司营销调整正在进行，阶段性出现销售费用高企的现象侵蚀了利润；3）公司原料药收到FDA 警告，出口业务受到影响；4）公司的重磅新品如安百诺单抗产能不足，腺苷蛋氨酸增长放缓，也是业绩低于预期的主要原因。 合资公司经营问题仍然延续。合资公司相比去年同期净利润下滑严重，主要是由于：1）专利药品种特治星全球断货，影响收入约10 亿元；2）人员结构有所调整，导致部分销售人员离职，肿瘤药销售受到较大影响；3）毛利率下降及相应销售费用的上升。根据少数股东权益推算，全年权益收入估计在1 亿元左右。 仍然具备反转潜力。虽然转型受挫，但公司产业布局完善，产品丰富，在研产品管线深厚，长期来看具备较强的产业实力。我们认为今年大概率是业绩底部，明年经营情况有望大幅好转，主要由于：1）特治星的断货问题明年将会解决，合资公司的销售人员稳定后，业绩有望实现恢复性增长；2）重磅品种安百诺有望放量销售，瑞舒伐和阿卡波糖有望获批，为制剂板块带来新增长点；3）短期新增压力不大；4）未来糖尿病线及大分子靶向药物在研品种对公司估值进一步支撑。我们建议密切关注公司经营层面的变化。 盈利预测调整 预计公司2015/16 年EPS 为0.03 元/0.20 元（ 下调83%/16%），同比-91%/+579%。目前股价对应15/16 年的P/E为463x/68x。 估值与建议 虽然目前公司转型遇到多方面困难，但手握多个重磅新品，且在研产品先丰富，我们仍看好公司的反转潜力。以目前市值计算，公司的P/B 仅有2x，远低于行业平均水平，建议关注。维持“中性”评级，目标价17 元，对应15 年P/E 为567x。 风险 合资公司营销改革进度低于预期，新产品放量低于预期。 |
