纺织服装：推荐业绩确定的真低估值标的 关注4股
纺织服装行业研究周报：消费疲软中报略见一斑，推荐业绩确定的真低估值标的 本周组合：开润股份/南极电商/水星家纺/海澜之家/比音勒芬/太平鸟/森马服饰； 一二线城市“消费降级组合”：开润股份/南极电商 低线城市消费升级组合：水星家纺，海澜之家 业绩释放周期组合：比音勒芬，太平鸟，森马服饰。 1）行业观点：本周上证指数上涨+2.27%，申万纺织服装板块较上周下跌-1.06%，系统性调整使得板块整体PE（TTM）仅为20.4X，具备一定的配置吸引力。中报披露接近尾声，我们对于消费偏谨慎的观点已在中报逐渐体现出来。多数业绩符合或略低于预期（此前在Q2下调过预期），尤其是Q2单季度收入、开店均有较明显的放缓。叠加市场对于消费风险偏好较低，行业数据目前没有明显改善及开店速度减缓引发18年及19年业绩担忧，造成板块的再次杀跌估值。为避免“低估值”的价值陷阱，我们建议投资策略上寻找业绩确定性强的公司。此类多被市场错杀，全年业绩较确定情况下叠加行业17Q3的低基数，有较强的绝对收益配置价值。一条主线为产品主要以性价比和大众为主要方向，受益于低线城市消费升级、以及一二线城市消费“降级”的标的：开润股份、南极电商。二是深耕低线城市（3-5线）渠道发达，受到消费环境波动影响较小的：水星家纺、海澜之家。三是业绩处于释放周期的公司，如比音勒芬（产品风格对标FILA，受益运动时尚风潮高增长）、太平鸟（基数低、18/19年股权激励目标44.44%/30.77%）和森马服饰（17年业绩低谷基数低）。 2）行业数据：18年上半年社零总额增速为9.4%，相比去年同期的10.4%略有下滑。7月零售未见明显改善，社会消费品零售总额同比增长8.80%，相比6月下降0.2%。推荐：开润股份/南极电商/水星家纺/海澜之家/比音勒芬/太平鸟/森马服饰。 3）重点公司推荐： 开润股份：18H1业绩预告公布，归母净利润略超预期。1）预计18H1年营收8.17-9.16亿元（+65%-85%）符合我们此前预期（+70%-75%）；归母净利润8,136万元-9,342万元（+35%-55%）略超预期，主要系非经常损益915万元（+63%）大幅增加，预计主要结构为政府补贴和退税；扣非归母净利为7,221-8,427万元（+32%-54%），符合我们此前预期（+35%-40%）。预计18H1B2B收入增20%左右，B2C收入增长130%左右。2）B2B：18H1国内互联网新零售客户逐渐上量贡献营收，老客户结构持续优化，预计三年收入CAGR20%+。3）B2C：90分18年有望在核心箱包产品进行迭代及深度扩张，鞋服等新品类发力横向扩张，预计非箱包品类占比不断提升。我们认为公司产品线规划愈加完善，旅行箱主要为引流品类；背包主要为利润品类；鞋服等产品有利于提升规模，降低费用率，提升经营效率。新渠道：18H1自有渠道扩张快速，继续拓展有赞、环球捕手等社交电商新渠道；线下进入小米之家，预计未来将铺设自有品牌线下店和箱包门店，加快线下布局；全渠道快速扩张，有望成为业绩增长驱动力之一。预计18年润米整体营收增长100%+，净利率提升至6%-7%。润米推出新品牌“悠启”，以“深度买手”方式定位泛出行产品；硕米打造“稚行”品牌，定位儿童出行市场。预计18年润米营收100%+高增长，B2C整体收入增长超+100%。4）由于分红转增股本，预计18-20年EPS为0.91/1.34/2.07元，未来三年CAGR50%。 水星家纺：1）公司公布18年半年报，实现营收11.60亿元（+16.53%），归母净利润1.20亿元（+20.86%），扣非净利润1.09亿元（+20.74%），业绩符合我们此前预期。2）线下：根据我们估算，18H1线下渠道同增25%，实现营收6.7亿元左右，超市场预期。我们预计公司18年全年线下渠道实现20%--25%增长。3）线上：18H1公司线上渠道同增4.8%，实现营收4.28亿元，略低于市场预期。预计18年全年线上实现15%左右增长。4）长期增长逻辑不变，整体预计18全年收入/净利润增速分别为18.27%/22.16%；持续受益于电商红利及低线城市消费升级。线下渠道具备规模及先发优势，将继续通过二三线横向扩张，一四线纵向扩张，进一步扩大线下渠道覆盖面及密度，开店空间大。超前布局线上电商业务，具备马太效应，优秀运营能力使优势不断强化，是公司业绩增长重要驱动力。5）预计18-20年营收增速分别为18.27%、18.34%、18.17%；净利润增速分别为22.16%、20.05%、20.27%，EPS为1.18/1.42/1.70元，给予18年PE为25X，目标价为29.5元。 南极电商：1）截至8月22日，公司累计GMV85.94亿，当月销售额达7.43亿元，估算GMV累计同比增速60%。我们维持预计2018年公司GMV规模将达到202亿，2019年GMV规模将达到298亿元，同比分别为63%/47%。2）18H1实现营收12.34亿元（+390%），归母净利2.92亿元（+108.6%）。其中时间互联实现并表收入9.05亿元，净利润0.56亿元；剔除并表主业收入3.29亿元（+32%），归母净利2.36亿元（+68.5%）。18H1实现GMV达67.9亿（+61.62%）3）商业模式越发清晰，马太效应凸显，高规模GMV高速增长印证商业模式壁垒。另外，在精细化管理及新品牌新品类的延伸下，受益低线城市消费升级以及对高性价比产品的追求，增长动力强劲，有望成为A股最具代表性的高成长新零售公司。4）维持盈利预测2018-20净利润为8.69/12.51/17.84亿，由于17年权益分派（以资本公积金向全体股东每10股转增5股）导致股本增加，对应EPS调整为0.35/0.51/0.73元（原值为0.53/0.76/1.09元），给予公司2018年35倍估值，维持目标价12.4元。 太平鸟：维持我们原有18年85亿营收及净利润预测不变。预计19-20年净利润为8.5/10.3亿，三年CAGR32%；18-20年EPS为1.38/1.77/2.15元。目前市值对应18年仅有17.1XPE，我们认为调整带来配置机会。给予18年25倍估值，对应目标价34.50元。18H1实现营收31.69亿元（+12.41%）；归母净利润1.97亿元（+115.31%）。扣非归母净利润0.74亿元（+748.62%），差异主要系处置非流动资产、政府补助、所得税、投资理财收益影响等。18H1共4,307家门店（+2.57%），预计全年开店400家左右； 截止8月21日，全年累计零售可比：+12%左右，其中直营+15%，加盟+8%。7-8月可比零售+10%+，分品牌：男装+20%左右；女装+10%左右；乐町+0-5%（直营可比10%+）；童装进入7-8月调整（7月+15-20%；8月增速目前下滑）19年业绩预期与来源：1.线下渠道拓展：18年净开400-450家；购物中心比例持续提高。2.品牌力及经营效率提升：1）品牌零售:男装品牌力逐渐脱颖而出，高增长持续；女装零售可比稳中有升，品牌力恢复，稳健增长；。2）经营效率:TOC的全面铺开与深化，净利率有较大提高空间，有望由6%+提升至8%-10%。3、线上渠道：预计18h2及19年维持30%+的增长。 风险提示：终端需求疲软，库存风险，行业回暖、调整不达预期。 |
