海信科龙：中央空调高增长，冰洗主业待改善
研究机构：招商证券 三季报喜忧参半：日立中央空调持续高增长，冰洗及空调税负因素拖累主业业绩。 事件描述：海信科龙披露2017 三季报。公司2017Q1-Q3 实现营收263.9 亿，YoY+29.2%；实现归母净利17.3 亿，YoY+100.3%。其中2017Q3 实现营收87.9 亿，YoY+20.3%；实现归母净利10.6 亿元，YoY+247.8%。公司Q3 出售宝弘物业，增加非经常损益7.8 亿（税前）。 日立中央空调Q3 高增长，家用空调受税负影响较大。在剔除Q3 出售宝弘物业的影响后（以税后7 亿初步测算），公司Q1-Q3 约实现归母净利10.3 亿，YoY+19.4%，其中Q3 实现归母净利3.6 亿，YoY+17.8%。Q3 单季海信日立贡献投资收益2.4 亿，YoY+33.3%；与H1 增速52.5%相比有所放缓，但考虑到16H2 同比基数的提升，我们认为中央空调业务依然延续高增长。白电业务方面，Q3 单季实现净利1.2 亿，YoY-4.8%：家用空调业务经营正常，但受空调高增长影响此前的所得税递延优势逐渐耗尽，Q3 空调所得税费用提升显著；此外Q3 冰洗业务仍有亏损，亦压制白电主业盈利。 低渗透率下中央空调业务高增长可持续。目前家用中央空调渗透率仅约2%，受益于消费升级以及精装房趋势等带动，在中央空调企业持续的渠道拓展下，行业整体高增长可持续。日立中央空调积极进行技术研发，并在安装培训等方面具有优势，整体经营稳健，预计全年有望为海信科龙贡献8 亿投资收益。 冰洗业务存经营改善空间，出口业务仍有压力。公司Q2 业绩不及预期，主要源于冰洗业务的管控不力，Q3 冰洗业务仍有亏损。后续经营情况仍需持续跟踪，期待冰洗盈利能力的修复。受原材料价格以及汇率等方面因素影响，公司出口业务Q3 仍然承压；但近期人民币已逐渐贬值，影响公司经营的外部压力逐渐缓解。 分部估值角度，整体仍被低估。预计2018 年日立中央空调有望贡献10 亿净利，以15xPE 测算，中央空调目标市值150 亿；空冰洗等白电业务预计实现5 亿净利，参考营收体量可对标A 股中的美菱电器，给予目标市值60 亿，因此合计目标市值210 亿。当前A 股、H 股均显著低估，H 股低估更为明显。 维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：冰洗业务修复低于预期、中央空调增长低于预期。 |
