中顺洁柔(002511)行业竞争压制公司盈利 思变、转型迫在眉睫
投资要点： 小市值一线生活用纸品牌，实际控制人持股比例高 中顺洁柔为国内生活用纸一线品牌，其高档四层手帕纸市场占有率达到53.3%，其功能型及mini 规格产品，具高毛利、高溢价特点。目前公司市值约43 亿，相对于近千亿港币市值恒安国际市值小。公司实际控制人持股比例51.89%，并拟通过增发增持公司股份至54.64%，实际控制人有做大做强公司动力，且增持计划反映出股价低估预期。公司过往优势集中于华南区域，上市后逐步完成全国布局，通过线上、线下结合，完善北京、上海及三四线渠道布局。 行业短期产能过剩影响盈利，利空已充分兑现 由于2014 进入产能投放高峰，短期行业产能过剩，已出现产能增速与营收增速背离，新增产能投放超过消费增加。但目前行业内各公司已充分意识到过剩风险，暂停或减缓产能建设，未来2-3 年随着消费需求稳定增加，新增产能得以消化，我们认为，产能过剩最坏时刻已出现，未来将逐步缓解。 生活用纸需求逐步放大，需求结构调整有提升盈利空间 生活用纸需求量与人口数量呈较强正相关关系，随着我国人口逐步上升及二胎政策放宽，生活用纸需求量会逐步放大。目前我国人均生活用纸量不及美国五分之一，产品需求有较大提升空间。且随着经济发展，消费结构升级，未来非卷纸类高毛利产品需求比例预期会逐步放大，需求结构调整有望提升盈利空间。 短期业绩受制于行业因素，弱势区域存在发展空间 由于阶段性行业产能过剩，近期生活用纸企业业绩均出现不同程度下滑，公司生产成本控制能力与业内一线品牌相近，原材料纸浆稳定，并有下行趋势。目前公司净利主要受制于销售费用，我们认为，较高销售费用虽为短期阵痛，但转化为品牌知名度后，会因消费者第一梯队品牌忠诚心理，逐步释放为业绩。公司拟通过定增，加速主要城市渗透及三西线渠道下沉。 相关多元化是未来看点 恒安国际依靠相关多元化已成为市值近千亿港币公司，相关多元化能发挥规模效应，降低成本费用，对于竞争同质化较高的快消品行业至关重要，纵观宝洁、金佰利等公司，多元化是快消品公司必然之选。中顺洁柔此前试图进入纸尿裤市场，公司具备多元化视野，且现金较充沛，未来具备多元化潜力。 维持增持评级 生活用纸行业不利因素已充分显现，未来环境将逐步改善，且公司在高档非卷纸产品具优势及竞争力，短期内渠道拓展、营销支出将逐步转化为弱势区域竞争力，公司具备多元化看点，给予增持评级。 |
