顺鑫农业：白酒外埠市场拓展顺利，增长迅速
■事件：公司发布2017 年年报，公司2017 年营收117.34 亿元，同比增长4.79%，实现归母净利润43.84 亿元，同比增长6.25%。单四季度营收营收28.85 亿元，同比增长19.33%，归母净利润1.65 亿元，同比增长10%。 ■白酒主业增长迅速，外埠市场拓展顺利。公司2017 年白酒主业实现营业收入64.51 亿元，同比增长23.95%。白酒销量42.93 万千升，同比增长28.8%。销售收入增速小幅高于销量增速，我们判断主要系低端拳头产品陈酿系列市场拓展顺利，增幅较大所致。外埠市场是牛栏山二锅头重点开拓的市场，“2+6+2”扩张战略仍在全面推进，全国化进程加快。根据年报显示，公司已经在河北、内蒙、江苏等18 个省级区域形成亿元级市场。亿元级市场稳步发展，新兴市场蓬勃发展，其中福建、新疆等新兴市场销售收入同比增长50%以上，长江三角洲市场增幅达70%以上，企业泛全国化布局成效显著。公司定位清晰主打大众酒拳头产品定价15 元左右的“42 度陈酿”在全国市场销量广泛，竞争力强。过去几年外埠市场的开拓极为顺利，预计未来外埠市场增长仍将维持两位数增长。 ■受环保限产影响，猪周期有望延长：2017 年，公司猪肉产业销售收入32.14 亿元，其中种畜养殖业销售收入2.45 亿元，屠宰业务销售收入29.69 亿元，猪肉板块收入下滑14.47%。受2016 年生猪价格高位运行的影响，2017 年上半年生猪产能增加，导致上半年生猪价格持续下跌，加上养殖成本上升、环保压力等现实因素的影响，中小型养猪场补栏积极性降低，甚至开始减栏退出，使得能繁母猪存栏头数进一步下跌。四季度供给偏紧、需求回升，使下半年生猪价格触底后持续震荡上行。未来随着环保限产等影响，预计行业集中度有望提升，公司全产业链的发展模式有利于提升公司的整体盈利能力。 ■公司毛利率小幅下滑。公司整体毛利率小幅下滑0.62pct 至33.92%。分产品看，白酒主业毛利率下滑7.73pct 至54.86%，主要系公司低端产品陈酿系列放量，及包材成本上涨所致。屠宰业务毛利率提升1.57pct 至4.56%，主要系猪肉价格下跌，公司成本下降所致。 ■非“酒肉”类副业已剥离多起，未来重点聚焦“酒肉”业务。根据公告，公司自2015 年至今剥离多起副业，未来将重点聚焦“酒肉”类业务。目前仍未剥离的主要非“酒肉”类业务是房地产业务。2017 年，房地产业务中北京地区项目销售及预售情况良好。位于三、四线城市的房地产项目，受内外需求不足及市场政策等因素影响，去库存存在一定难度，仍处于发展探索期。 ■投资建议：预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.99/ 1.34/1.74 元，公司白酒业务增速较快，维持公司增持-A 评级，6 个月目标价25 元，对应2018 年PE 为25倍。 ■风险提示：白酒销售不达预期拖累报表。 |
