雪人股份：业绩触底，新产品即将放量
1、业绩符合预期，2014 年亏损的主要原因是费用增加。 市场开拓持续投入，折旧增加。一部分是由于在建工程转固后开始计提折旧，新厂房从 14 年 4 月份开始计提厂房折旧，从 9 月份试生产开始计提设备折旧。根据新增固定资产价值和 14 年分季度费用情况测算，我们预计新增固定资产每年增加折旧 2-3 千万，15 年将全年折旧。另一部分费用是由新业务的整合以及市场开拓产生， 14 年 12 月份计提费用较多，主要是新产品选择配套供应商以及市场开拓产生。预计 15 年营销费用和管理费用仍然很高，虽然多数系统供应商已经选定，但市场开拓仍在进行，销售费用仍会投入。 2、螺杆膨胀发电机市场突破在即。 公司通过持股全球螺杆膨胀发电机技术的创始者 OPCON，快速切入螺杆膨胀发电机市场。1、获得全球领先 Opcon Powebox 螺杆膨胀发电机元件制造技术。2、设立合资公司福建欧普康能源技术有限公司，开拓中国及东南亚余热发电市场。螺杆膨胀发电机符合国家节能减排、能源梯度利用、提高能源使用效率的政策导向，适用于钢铁、化工、炼化、建材、资源回收等行业的余热回收和地热、生物质、光热发电等新能源领域。 我国 14 年底发布的《能源发展战略行动计划(2014-2020 年)》，强调着力实施能效提升计划，重点在工业领域，实施电机、内燃机、锅炉等重点用能设备能效提升计划，推进工业企业余热余压利用。工业余热利用重视程度再次提升。在工业余热利用领域，高温余热(300 度以上)回收利用已经开展得很充分，但中低温余热回收由于技术不成熟、成本高等原因空间很大。公司主要在钢铁、冶金领域开拓市场，产品能够回收的温度范围在 55 度以上的余热，属于超低温余热回收，技术领先。 螺杆膨胀发电项目理论回收期在 3 年，不考虑腐蚀性等增加初始投资，实际情况还要看热源稳定性等条件，具有经济优势。 目前 OPCON 在国内外开拓市场，以工程总包或合同能源管理形式开展，公司向 OPCON 提供系统及设备，对资金占用相对少。 公司积极开展国内市场开拓，目前 20 多个项目在谈方案，商务标入围 4、5 个，市场突破在即。 3、冷冻冷藏压缩机业务正待放量。 公司从 OPCON 子公司、全球螺杆压缩机鼻祖 SRM 的合作，取得了高端大型螺杆压缩机的领先技术。同时收购了意大利知名品牌莱富康，进入中央空调市场。1 号厂房于 14 年 9 月份达产，到二月份为止月产 200 多台，加上意大利提供的转子总装每月共计 300 台， 2 号厂房上了柔性加工机组，整个产能接近每月 1 万台。现在工人一轮班，以后订单饱和的话，可以增加为三轮班，整个工序中，前端加工已经全部机械化，只有后端组装和检测需要工人多些，产能比较柔性。全部产能预计 2016年达产。 冷冻冷藏行业增速有所减缓。 2014 年全国冷库总量达到 3320 万吨，折合 8300 万立方米，与去年 2411 万吨相比增长 36.9%。从冷冻冷藏细分行业来看，前几年政府补贴大型冷库建设，投资力度较大，行业增速较高，现在投资接近饱和，而小冷库及冷链物流投资相对滞后，政策和补贴力度不及大型冷库，行业增速有所下降。 公司重点放在小型冷库、冷链配送的建设，空间广阔。根据国务院印发的《物流业发展中长期规划(2014—2020 年) 》，要求在农产品、医药等行业加强冷链建设，完善冷链网络，制定冷链标准。以福建省为例， 药品配送减少流通环节，物流供应商从 100 多家配送减少到 11 家，如统一采购冷藏车，就有 600 多亿市场。 国外市场较为平稳，国内制冷压缩机竞争加剧，价格略有下降。 从汉钟精机等制冷压缩机制造商跟踪情况来看，冷冻冷藏市场增速下调对行业造成压力，行业竞争加剧。去年年底莱富康达产后，市场供给增加，今年公司将大力拓展压缩机市场。海外市场稳定，现在生产订单一半以上来自海外，国内市场有一定季节性，国内压缩机集中在上半年，下半年只是零散订单，14 年 9 月新产线投产以来，只承接了零散的订单。预计 3 月之后会有所好转。 4、制冰机业务受制于固定资产投资增速下降，整体增长性不高。 制冰机业务受制于固定资产投资增速下降，整体增长性不高，但部分细分行业如核电工程建设开展是局部亮点。公司制冰机主要用于大型工程项目的建设过程中，如混凝土的冷却等，国内固定资产投资增速下降，大型工程项目建设， 14 年公司业绩已经体现行业整体情况。公司 14 年签单核电订单 1-2 千万， 预计 15 年交货，包括福清等项目，核电单个项目设备价值 1-2 千万，价格较好，预计毛利率在 35%以上。核电项目今年重启较为确定，进入开工状态的项目预计达到 10 台，对应市场为 1-2 亿，预计公司今年核电订单将大幅增长。 5、首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。 预计 2015 年公司传统业务将恢复常态，收入有所增长，毛利率略有下降，贡献净利 3-4千万；新业务压缩机全年贡献收入 3 个亿， 3 千万净利；螺杆膨胀发电机实现订单突破，全年贡献收入 1 个亿，2 千万净利。预计公司 2014-2016 年实现营收分别为 4.3、8.4和 9.6 亿元，实现归母净利润分别为-800 万、 7800 万和 1.1 亿元， 实现 EPS 分别为-0.05、0.49 和 0.65 元，对应估值日收盘价 PE 分别为 48.9(15 年)和 36.5(16 年)，公司15 年传统业务开始恢复，新业务发力，高速增长启动，且新业务符合国家能源长期调整的大趋势，技术先进，存在超预期可能性，首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。 6、风险提示： 1、螺杆膨胀发电项目推进不达预期； 2、压缩机市场竞争加剧导致价格下降幅度超预期。 |
