索菲亚：橱柜业务亏损收窄，渠道扩张成长可期
核心观点 净利润同比增长30.32%，符合预期：2018年Q1公司实现营业收入12.43亿元，同比增长30.32%；归属于上市公司股东的净利润约1.03亿元，同比增长33.48%；扣非后归母净利润0.97亿元，同比增长36.46%。 期间费用率上升，净利率增长：2018Q1公司期间费用率增长1.39pct至24.41%。其中，销售费用率下降0.04pct至29.88%；由于研发支出增加，管理人员增加，总部办公大楼投入使用、及上年并购成立的索菲亚华鹤生产基地导致了折旧费用增加，公司管理费用率增长1.67pct至12.93%；财务费用率上升0.90pct至0.33%。受益于板材利用率提升等因素，毛利率上升0.50pct至34.75%，净利率增长0.06pct至14.72%。 渠道扩张大家居落地，橱柜业务亏损收窄：分业务来看，1）衣柜收入约为11.20亿元（营收占比84.9%），同比增长32.45%。目前，公司拥有衣柜专卖店2,275家， 405家超市店，以及大家居店20家（相较2017年底，总计+80家）。省会城市门店数占比19%，地级城市门店数占比29%，四五线城市门店数占比52%。客单价10,566元/，单同比增长14.8%。2）定制橱柜收入为9590.16万元（营收占比7.74%），受折旧摊销、高额前期管理费用拖累，目前司米厨柜仍处于亏损，但是亏损情况边际改善。目前，公司拥有橱柜专卖店逾730家（+53家），未来随着规模的扩大，司米厨柜将会逐步转亏为盈，成为业绩新增长点之一。3）木门收入为2,085.43万元（营收占比1.68%）。2017年4月，公司与华鹤集团有限公司合资成立了“索菲亚华鹤门业有限公司”。目前，米兰纳木门专卖店187家（+38家）。未来，索菲亚华鹤若顺利达产，将具有45万樘木门产品（合计对应10亿元产值，按照两班制测算）。随着各项业务稳步扩张，公司“大家居”战略首见成效。 布局智能制造，运营效率提高：公司自2012年开始逐步在全国生产基地投入柔性化生产线，在河北廊坊、浙江嘉善、四川成都、湖北黄冈以及广州增城已经建设了五大生产基地。随着智能制造的落地，公司运营效率提高。未来公司DIY Home 打通营销和生产体系，运营效率有望进一步提 高，同时为消费者提供更加优质的服务。 渠道持续加密与下沉，质量同步优化：截至2017年底，公司分别拥有索菲亚、超市店、司米、米兰纳、大家居融合2200、400、679、149、20家，预计2018年公司将分别新开400、5、321、51、100家门店。公司在持续加码拓展渠道的同时，将加大对经销商的淘汰率，优化渠道质量。同时，"全屋定制"策略持续落地，各品类相互引流，客单价有望提升，公司收入持续增长可期。 投资建议：预测公司2018-2020年EPS分别为1.33元、1.79元、2.36元，对应PE分别为25X、18X、14X。2017年公司经营战略与市场情况出现偏差，随着战略调整到位，渠道持续加码，大家居概念落地，公司2018年稳定增长态势可期，维持"推荐"的投资评级。 风险提示：房地产政策调控力度加大；原材料价格上升；人工成本上升；行业竞争加剧；产能、渠道建设不达预期等。 |
