安邦概念股华域汽车(600741)万国电车系列深度报告之二
安邦概念股华域汽车(600741)万国电车系列深度报告之二:国际化、中性化、新能源化、智能化-"四化"打开发展空间 华域汽车是国内综合性汽车零部件巨头。公司为国内业务规模最大、产品品种最多、客户覆盖最广、应用开发能力最强的综合性汽车零部件巨头。主要业务包括金属成型与模具、内外饰、电子电器、功能件、热加工、新能源六大板块。以2014-2017H1 的数据为基准从营收构成来讲，公司核心业务为内外饰业务和功能件业务。从毛利率情况来看，六大板块中，电子电器件与热加工类最高。从净利润构成来看，主要净利润来自投资收益。以2017年1-3 季度净利润为数据基础，61%的利润来源于投资收益，39%的利润来源于母公司净利润。 公司短中长期的增长路径很清晰。内生增长：短期受益大众SUV 超强周期，未来2 年上汽大众、上汽通用、五菱等大众集团旗下整车厂将会推出30 余款改款或换代车。并表看：预计2018H1 将会实现小糸车灯并表，新增130 亿收入。总体预计2018 年公司可实现16.8%的收入增长。从中长期来看，除了传统零部件（延锋内外饰、小糸车灯）以外，更看重公司在新能源电驱动和智能驾驶ADAS 方面的发展，有望成为新兴行业的领头羊。 站在新能源大国之巅，技术迭代与产品有望输出全球。从新能源产业链的角度，借助新能源大国地位崛起的典型是电池产业链，尤其是CATL（宁德时代）。我们认为CATL 仅用6年时间，市场份额就达到国内绝对第一、世界一流的水平，成功因素主要有技术实力与一流整车供应下的快速技术迭代，实现了技术壁垒高、成本低的核心优势。 华域汽车“有钱就是硬道理”。①在新能源方面，华域汽车、麦格纳及华域电动都有技术实力进行迭代。华域汽车、麦格纳有充足的经营活动现金流量净额及研发支出。以2016年为例，分别产生114 亿、235 亿经营活动现金流量净额。同时，麦格纳本身在新能源电驱动系统方面有前沿技术支撑。在2018 年CES 展上，麦格纳展示了一款可用于纯电和混合动力汽车的动力集成新产品（Telligent Drive），提出创新型的电气架构方案，为后续产品的迭代提供指导基础，我们预计到2020 年、2030 年电驱动业务将分别新增60 亿、200 亿人民币②智能驾驶方面，公司在环境感知与控制执行两端口都占据量产优势。感知端以毫米波雷达为切入口，公司是国内毫米波雷达配套资格走在最前面的内资厂商，24GHz 产品已经小批量供货上汽乘用车，预计77Ghz 产品将于2018 年逐步供应，而国内竞争对手还处于24GHZ 的研发阶段；在控制执行端，公司有潜力成为打开国内自动驾驶的钥匙。每年持续稳健的现金流和研发投入、国内一流工程师的汇集、与汇众汽车（生产销售底盘）、上汽制动（制动系统）等传统汽车底层配套子公司进行协同下，公司有望成为ADAS 系统的牵头者。 首次覆盖，给予买入评级。预计2017-2019 年公司可以实现营收1,411.47 亿、1,648.78亿及1,787.15 亿，对应归母净利润分别为65.68、73.89 及80.77 亿，对应EPS 分别为2.08、2.34 及2.56 元，对应估值分别为13、11 及10 倍。国际零部件的估值区间在9-20倍，从ROE 来看，公司的盈利能力处于中间值，因此选取了2017 年国际零部件的平均估值16 倍。公司2017 年估值在13 倍，尚有23%的上涨空间。 风险提示：整车增速压力下毛利率下滑。 |
