国瓷材料：收购氧化锆龙头爱尔创&与蓝思设立合资公司，从粉体到制品产业链整合更进一步
主要观点 1. 本次业绩承诺与收购估值 2017 年1-9 月份收入和利润分别为2.33 亿元和3813 万元；业绩承诺：2018-2020 年扣非归母净利润分别不少于7200、9000、10800 万元（不包括本次募投项目损益）。由此计算，本次收购对应2017-2018 年PE 分别为21X（2017 年业绩按前三季度年化估算）和15X。 2. 爱尔创：国内先进氧化锆陶瓷材料龙头企业，收购实现粉体到制品的垂直整合 爱尔创专业从事精密陶瓷材料及其产品研发，主要产品包括氧化锆齿科材料、陶瓷套管结构件，是国内产销量最大的氧化锆高技术陶瓷专业制造商，亦是国瓷氧化锆业务的下游客户。公司此前已持有爱尔创25%的股权，通过本次交易，公司将实现产业链的垂直整合与延伸，掌握由氧化锆粉体-义齿材料的生产链条。 3. 氧化锆齿科材料：渗透率和替代机会不断提升，全球市场空间广阔 齿科材料包括树脂、合金和全瓷等，其中氧化锆牙齿色泽、强度、耐磨等性能最佳，此前由于核心技术一直被日本东曹等国外巨头掌握，价格居高不下，随着国瓷、爱尔创等一批国内产业链企业的进入与打破垄断，以及国内消费水平的提升，未来氧化锆陶瓷义齿的渗透率有望不断提升，国内企业不仅可实现进口替代，亦有机会参与全球竞争。 4. 募投项目：布局数字化口腔市场领域，构建公司未来业绩的增长点 本次方案，公司还拟募集4.85 亿元用于爱尔创的新项目建设，包括数字化口腔中心（3.7 亿元）、义齿精密部件加工中心（1 亿元）项目，爱尔创依托多年积累的产业优势和市场影响力布局口腔数字化，将强化其综合竞争优势，并有望成为公司新的利润增长点。 5. 与蓝思成立合资公司：合作不断深化，期待陶瓷结构件在消费电子领域应用更进一步 本次与蓝思成立合资公司使双方在电子陶瓷材料产业链上下游的互动合作更加深化，共同开发陶瓷材料在消费电子的新应用，特别是智能穿戴的陶瓷产品，值得期待。 6. 从技术驱动到市场协同，产业逻辑顺畅 我们认为具备产业逻辑的外延并购是新材料平台公司实现快速高增长的必要手段，公司主业纳米陶瓷粉体材料具有很强的产品可复制性，公司已经实现依托核心技术体系的品类拓展。而新材料的领域细分、客户差异、认证周期长等问题阻碍了产品快速放量节奏，公司立足尾气催化板块布局蜂窝陶瓷、铈锆固溶体、氧化铝涂层材料、沸石分子筛等，立足电子浆料领域布局MLCC 配方粉、极片浆料，太阳能导电浆料，客户粘性和市场协同不断强化，技术、市场双驱动，市场空间彻底打开，成长逻辑顺畅！ 7. 盈利预测与投资评级 以5.98 亿股本，不考虑本次爱尔创收购的业绩并表影响，预计公司2017-2019 年归母净利润分别为2.5、4.1、5.7 亿元，EPS 分别为0.42、0.68、0.95 元，对应PE 50X、31X、22X。维持强烈推荐评级。 风险提示： 原材料涨价对盈利的冲击，并购进程不达预期，收购公司业务整合不达预期。 |
