中国铝业(601600)2013年年报点评:业绩与快报一致 瘦身降本尚需时日
业绩与快报一致
中国铝业2013 年实现收入1,730 亿元，同比+16%；归属于母公司净利润9.5 亿元，折合每股收益0.07 元，与快报一致。公司实现扭亏主要是由于剥离资产带来的一次性投资收益。
评论：1）2013 年电解铝均价下滑8%，氧化铝和原铝产量分别为1,214 万吨和384 万吨，同比+2%/-9%，两个板块的收入同比下滑7%；2）剥离铝加工业务及西芒度股权带来68 亿元的投资收益，影响EPS 约0.34 元；3）有效税率大幅上升至32%。
发展趋势
产能过剩导致铝价疲弱难以扭转。年初以来铝下游需求维持疲弱，供应过剩的局面依然存在，年初至今累计下跌4%。而国内新建项目仍在进行，虽然国务院发布《指导意见》以推动淘汰落后产能，但过剩情况短期难以改变，疲弱基本面将继续对铝价形成压力。我们预计2014/2015 年铝均价-4%/-5% YoY。
国企改革有望加速，瘦身和降本值得期待。新一届政府大力推进国企改革，提升经营效率，中国铝业2013 年通过剥离亏损的铝加工业务以及出售需要大幅资本开支的西芒度股权实现了扭亏。预计管理层将采取更加积极的成本费用管理以及对非盈利、非核心资产的剥离措施，公司业绩两年内缓步改善值得期待。
盈利预测调整
维持2014/2015 年盈利预测-0.07/-0.10 元。假设今明两年铝价增速同比为-4%/-5%；氧化铝产量增速为+3%/+3%，原铝产量增速为+5%/+5%；氧化铝单位成本增幅为-4%/-5%，电解铝单位成本增幅为-3%/-3%。
估值与建议
铝价将持续低迷，股价缺乏催化剂。年初以来A/H 股下跌3-5%，目前2014 年A/H 股P/B 为1.0/0.6 倍，2015 年为1.0/0.6 倍。考虑到未来行业过剩局面依旧严峻，铝价将持续低迷，公司经营走出困境尚需时日，股价缺乏上涨动力。维持A 股目标价3.1 元人民币和H 股目标价2.6 港元，较目前股价分别有4%和2%的下跌空间。维持“中性”评级。
风险：铝价超预期下跌，降本力度不够。
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