上海机场（600009.SH）：商业成长逻辑不惧流量低速
运营数据：上海机场10月飞机起降4.27万次，同比增长3.9%；旅客吞吐量为604.08万人次，同比增长6.9%；货邮吞吐量为33.92万吨，同比增长7.1%。 经营分析：恶劣天气等不利影响消除，流量增速回升至全年水平：由于今年8月旺季恶劣天气等不利影响，上海机场流量增速较全年低迷水平雪上加霜，飞机起降架次同比持平，旅客吞吐量同比仅增长1.2%。进入9月后，不利影响消除，叠加十一黄金周，流量增速开始回升至之前的低速。不过前10月累计起降架次和旅客吞吐量同比增长3.3%和5.5%，增速较去年同期分别下降3.9pct和4.4pct，准点率处罚贯穿全年，对于流量持续负面影响。 航司以大换小，利好机场盈利水平：细看流量增速，旅客与起降架次差额由4月的0.1pct扩大至3.0pct。首先是因为国际线仍然是流量增速主要动力，国际线旅客吞吐量同比增长10.0%（国内5.0%），国际线多为宽体机，带动旅客流量以更高速增长；另外，国内黄金航线航司开始以大换小，在有限的航班量增长背景下，运送更多的旅客。由于宽体机收费标准更高，这一趋势将有利于提高机场的盈利水平。另外国际线旅客比例的提升，也将带动毛利率更高的商业租赁收入延续高增长，同样利好机场盈利能力。 民航新政冬春航季开始实行，流量低速不影响商业成长逻辑：民航局新政已在10月29日冬春季航班计划正式实施，从周度航班量数据看，上海机场同比下降5.8%，或将再次拉低流量增速，航司仅可以继续通过以大换小以及加班国际航线，抵消对于旅客流量的部分影响。不过目前流量的低速可以由处于爆发阶段的非航收入弥补。公司对航站楼商业零售品牌管理、场地优化调整，促使今年商业租赁收入高增长，并且2018年3月原免税协议即将到期，预计公司将在年底进行新一轮免税招标。浦东机场免税新协议扣点率有望提高至45%左右，预计将增厚公司净利润20%，非航收入将继续支撑公司业绩高增长。 投资建议：上海机场作为机场龙头，国际线占比高、旅客更为优质，商业带动业绩持续超预期增长。由于免税招标尚未开始，暂不考虑新免税协议增量，预测公司2017-19年EPS分别为1.83/2.14/2.44元，对应PE分别为24/20/18倍，维持“买入”评级。 |
