爱婴室(603214)厚积薄发 蓄势扩张
【2018-08-06】 母婴行业消费升级，专业连锁份额望升 母婴童行业具备万亿市场规模，产品创新和消费升级驱动下保持双位数扩容态势。我们认为，渠道端来看，专业连锁渠道份额有望提升，基于：1）线上线下母婴产品采购成本、渠道运营成本有望逐步拉平，母婴电商增速或持续收窄，而对于部分重决策的母婴品类，实体连锁渠道更具信任和专业解说优势，预计长期看电商分流有限；2）在线下渠道中，母婴行业品类和商品的极大丰富背景下，专业连锁渠道将更具专业化经营和品牌形象展示优势。 品类组合提升回报，强供应链改善毛利 爱婴室为定位中高端，立足上海、辐射华东的母婴专业连锁企业。从商品看，1）品类组合巧妙，根据对每个品类投资回报的具体测算，我们发现婴幼儿奶粉和用品品类凭借较高的使用频率和周转水平，在毛利率相对较低的情况下，仍是投资回报较高的品类，公司品类组合中将奶粉与婴幼儿用品作为核心品类，有望提升门店产出和盈利；2）供应链能力大幅增强：在规模议价力不断提升的背景下，公司2015年开始直采比例大幅提升，2017年达到60%左右的直采比例，驱动公司毛利率的改善、价格竞争力的增强，且有利于统一采购比例的提升，使得公司跨区域扩张能够不断释放采购规模效应。 门店梯队夯实盈利，轻装上阵持续扩张 区域看，公司业已形成上海"一超"、福建、江苏和浙江"多强"的格局，我们认为，公司目前处于轻装上阵进行区域加密、释放业绩弹性的较好阶段，主要基于：1）各地门店选址升级，随客流逐步向购物中心迁移，门店客流和盈利能力有望持续优化；2）"多强"省份趋于成熟：随异地门店数量逐步增加、品牌和规模效应持续彰显，2017年福建、江苏和浙江三省毛利率与上海毛利率水平相当；3）子公司盈利暂无较大拖累，目前公司基本无大幅亏损区域子公司。在此基础上，我们基于公司在存量省份的可拓展空间和竞争格局的分析，预计公司在存量区域仍有较为广阔的加密空间。 投资建议：供应链与区域双重"厚积"，资本助力扩张值得期待 我们认为，公司在上市之前，完成了供应链能力和各区域品牌影响力的双重"厚积"，夯实自身能力基础上的资本助力扩张值得期待。预计2018-2020年EPS分别为1.17、1.47和1.88元/股，首次覆盖给予"买入"评级。 风险提示：1.出生率持续走低； 2.公司外延扩张不及预期。 |
