新希望深度报告：今朝花开胜往昔，料得明日更趋红
新希望 000876
研究机构：海通证券 分析师：丁频，夏木 撰写日期：2014-06-30
随着二季度、尤其是5月份公司经营情况的好转，市场对新希望新一代掌门“陈春花、刘畅、陶煦三人组”的关注有增无减，“花粉”也越来越多。大家聚焦于新希望组织架构的重建、产业链环节的梳理、产销分离和有效经营的实施、乃至人力资源和考核机制的优化等。我们认为，追本溯源，改革的实施源自公司的新目标：终端产品的表达和养殖环节的渐变。我们力求阐述：新希望为什么要设立这些新目标？为什么这些目标对于新希望（至少是现阶段）很重要？新希望又是如何遵循这些目标开启各方面的改革？这些改革可能存在的不确定性又在哪里？我们的报告试图对这些问题做出层次明确、逻辑清晰的阐述和表达。
农牧行业中的“大象”，缓步迈过2012和2013年的行业低谷。作为农牧行业中的一头“大象”，新希望公司业务涵盖了饲料、养殖、屠宰、肉制品加工等多个环节。公司在2011年行业高景气时期经历了辉煌，也在2012和2013年行业低谷时度过了坎坷。为更好的应对行业的周期变化、提升内部的运营效率、增强终端产品的溢价水平，公司在2013年下半年主动求变，启动了改革方案。
改革的主要目标在于追求终端产品的表达和养殖环节的渐变。我们认为，引领公司一系列变革的源头，在于公司设立的新目标：1）追求终端产品的溢价表达、2）掌控养殖环节的适度渐变。前者包括产品结构的变化、销售渠道的丰富、内部质量认证的搭建、以及大家已有所耳闻的“新希望+”模式；而后者则涉及从生产到服务的转变、瘦身规模、淘汰落后产能、以及饲料环节的杠杆反哺。
在两大主要目标的指引下，公司改革的风生水起：从组织架构、战略规划、产销分离，到实施福达计划、人力资源优化、考核制度激励、乃至“触网”和资本合作。毫无疑问，这是一次大刀阔斧的改革，涉及的面积广、程度深。但无论何种形式，我们认为都是坚定的围绕着前面提及的两大目标开展。
饲料仍是重点，但对其发展持比较平和、不担心的态度：事实上，公司饲料的规模已经大到可以自身稳健、也可以起到杠杆反哺作用的程度。一方面，它在另外5个产量过千万吨的省份和海外市场仍有广阔空间；另一方面，它自身的起伏有时更多的是基于整个产业链的调整与再分配（如部分饲料厂在13Q4时单吨利润近200元）。
盈利预测：我们预计公司2014~2015年EPS分别为1.47和1.82元（其中实际上农牧业务分别为0.46和元0.71，民生银行投资收益分别为1.01和1.11元），维持公司“买入”评级，目标价16.55元，对应2014年11倍PE估值（其中对应农牧业务25倍的PE估值，对应投资收益5倍的PE估值）。
风险提示：饲料销量不达预期。
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