国药一致：增长态势良好，后续发展可期
事项： 国药一致公布2017年年报，公司实现营业收入412.64亿元，同比增长0.04%；归母净利润10.58亿元，同比下降10.85%。归母净利润同比下降主要系一致2016年10月发生重大资产重组，比较报表包含了置出了致君制药等三家工业公司2016年1-10月利润表数据所致。剔除此因素，营业收入同比增长3.01%，归母净利润同比增长9.08%。 主要观点 1.公司分销业务符合预期，未来增长前景较好 2017年公司分销业务实现营业收入315.2 亿元，同比增长1.24%，实现净利润6.4亿元，同比上升5.99%，这基本符合我们的预期。其中利润增速大幅好于收入增速，主要原因是公司创新业务的增加，其中医疗合作、器械耗材和零售业态实现收入53亿元，同比增长21.43%。我们认为两票制的利好混合“GPO实施”“招标降价”等政策，公司在两广地区分销业务的市占率仍将保持稳定，预计2018年分销利润有望实现平稳增长。 2、零售业务保持增长，积极布局处方外流 2017年国大药房零售业务实现营业收入100.31亿元，同比增长10.11%；实现净利润2.62亿元，同比增长17.57%；归母公司净利润1.92亿元，同比增长16.10%，略低于我们之前的预期，估计与零售门店结构优化有关。此外，公司目前正积极布局处方外流，2017年新增直营门店432家，其中新增医院周边店53家（其中28家已开通医保），院边店总数已达253家。我们认为处方外流会优先流向DTP药房和院边店，利好国大药房，我们预计未来零售板块的增速会提升至20%以上。 3、联营企业经营稳健，投资收益稳步增长 公司2017年实现投资收益2.65亿元，其中对联营企业投资收益2.64亿元，主要来源于联营企业现代制药、致君制药、深圳万乐等制药企业，尤其是16年新增15.56%的现代制药股份贡献巨大。预计未来主要的联营企业收入增速稳健。 4、投资建议 我们认为随着零售药房业务重新恢复增量，国药一致业绩有望恢复两位数增长，预计公司2018-20年 EPS 分别为2.72元、3.01元、3.45元，对应估值分别为22、20、17倍，维持“推荐”评级。 5、风险提示 内生增速不达预期，外延并购不达预期，药品招标降价。 |
