冠福股份(002102)维生素E行业景气持续 公司先进工艺核心竞争力显着
【2017-11-30】 事件： 2017年11月BASF两度发布不可抗力声明，表示柠檬醛及VA、VE德国工厂停产数周，目前仍在处于停产状态。 欧洲维生素E价格继续上涨，最新价格已报到19-23欧元/千克，国内市场价格110-120元/千克。 评论： 1、公司完成战略转型，维生素E项目为公司业绩增长奠定基础。 公司在2014 年收购了能特科技（维生素E）100%的股权，并剥离16 家原传统主业家用品生产、分销子公司，又在2016 年收购塑米信息正式进军"垂直电商平台、产业互联网+"领域，至此，公司完成由传统家用品制造行业向医药制造业（维生素E）+塑料电商的多主业转型。其中，子公司能特科技根据市场需求结合自身竞争优势投资建设的维生素E项目，于2017年3月份正式对外销售，目前达产情况良好，质量稳定，工艺技术全球领先，更环保、清洁，成本优势明显，该业务将为公司未来业绩快速增长奠定基础。 2、全球维生素E产能分布集中度高，供给端波动带来价格上涨。 目前全球维生素E供应商主要为DSM、BASF、冠福股份、新和成和浙江医药。全球维生素E名义产能约13.5万吨，实际供应能力约10万吨左右，全球年消费量在8万吨左右，因此本次巴斯夫遭遇不可抗力，2万吨产能处于停产状态，导致当前维生素E供需偏紧，产品价格持续上涨。目前，欧洲最新价格已报到19-23欧元/千克，国内市场价格110-120元/千克，11月初国内市场价格仅在50-60元/公斤。虽然巴斯夫恢复生产时间尚不确定，但短期内恢复难度很大，因此我们判断维生素E价格有望继续上涨。 3、公司全球领先的维生素E生产工艺确保较大成本优势，与Amyris深度合作确保法尼烯稳定供应。 维生素E合成需要的直接中间体三甲基氢醌是生产的关键因素。国内间甲酚、三甲基氢醌中间体的供应被新和成、浙江医药的长期订单全面控制，供应量稀缺。多家维生素E生产企业因三甲基氢醌的供应问题而无法投产。能特科技采用新的合成路线，以对二甲苯为原料，生产三甲基氢醌，对二甲苯来源充足，价格便宜成本大幅低于行业平均水平。维生素E合成另一主要原料异植物醇，公司16年自主研发以法尼烯法起始的全球首创工艺，由于合成路线较短，缩减固定资产投资、而且更环保清洁，成本同样大幅低于竞争对手。 公司与美国Amyris公司（全球唯一生物法生产法尼烯生产商）深度合作，签订了法尼烯供货协议并参股Amyris 4%股权（2016年的股本技术），享有Amyris生产的法尼烯产品在全球维生素E领域的独家使用权，同时，供货协议明确了法尼烯量的稳定供应和锁定价格的最高上限，确保公司维生素E生产不受原料法尼烯成本和供应影响。 4、给予"强烈推荐-A"的投资评级。 公司目前具备维生素E（油）产能2万吨，是国内最大维E生产商之一。当前生产经营稳定，达产率接近设计产能，先进的技术路线从成本优势上已经得到验证。我们认为，当前维生素行业处于景气上行阶段，公司业绩弹性较大。长期看，若价格有所回调，公司由于生产成本显着低于行业平均水平，依然能够获得超额利润，同时景气回调，行业自发进行供应结构调整，有利于公司快速扩大市场份额。预计公司2017-2019年净利润2.39亿元、14.22亿元、18.75亿元，除权后每股收益分别为0.09元、0.54元、0.71元，相应市盈率为55倍、9.2倍、7.0倍。给予"强烈推荐-A"的投资评级。 5、风险提示。公司项目未能如期投产风险，客户需求大幅低于预期风险。 |
