汇川技术：新能源汽车领域恢复未来潜力大，通用领域景气高企增速放缓
研究机构：东吴证券 投资要点 2017 年前三季度营收增长20-30%，净利润增长0-10%。汇川技术发布业绩预告，预计公司2017 年前三季度营业收入29.44-31.89 亿元，同比增长20-30%，归属上市公司股东净利润6.89-7.57 亿元，同比增长0-10%；公司第三季度营业收入11.37-12.36 亿元，同比增长15%-25%，归属上市公司股东净利润2.85-3.15 亿元，同比增长-5%-5%。若按照公司给出的第三季度业绩预告的中值估计，公司前三季度营业收入31.23 亿元，同比增长27%，归属上市公司股东净利润7.29 亿，同比增长6%，对应EPS 为0.44 元；第三季度营收11.86 亿，同比增长20%，归属上市公司股东净利润3.00 亿，同比增长0%。公司收入增长主要是随着设备制造业的结构性复苏与增长，以及公司行业营销和技术营销的持续深入，公司的通用自动化业务（包含伺服系统、PLC、通用变频器等产品）同比取得较快增长。公司前三季度非经常性损益对净利润影响约为0.92 亿，较去年同期0.46亿有所增长。 工控行业景气度自去年下半年逐步复苏以来，今年三季度进一步回暖；公司通用自动化自去年三季度率先超预期，今年三季度因为基数效应增速有所放缓。工控行业自2016 年下半年出现拐点后需求持续好转，尤其是去年四季度显示全面复苏，今年以来景气度持续向好，今年9 月PMI52.4达2012 年5 月以来最高值，三季度工控行业景气度超预期。公司作为工控行业龙头，在通用领域深耕细分行业，提供细分行业特色的解决方案，通用自动化业务自去年三季度开始率先复苏，通用变频和通用伺服订单和收入明显上了一个台阶，一直持续至今，当然由于去年三季度开始的高基数，今年三季度预计通用变频、电梯一体机、注塑机伺服在收入增速上比上半年有所放缓，通用伺服则因为需求特别旺盛预计依然保持上半年翻倍增长的态势，我们预计公司全年通用变频器、通用伺服、PLC&HMI 营收将分别实现50、100%、80%以上的增长，电梯一体机预计保持10%左右的增长。毛利率上，预计通用变频器上半年毛利率略有下降，主要是因为返点因素，通用伺服毛利率同比提升，PLC&HMI 维持稳定，电梯一体机因为产品价格下降较多预计下降1-2%。 新能源汽车领域，大巴深化与宇通的合作，物流车领域大举突破，强力布局国内和国外乘用车领域，是公司战略重点方向。上半年受政策影响，新能源商用车包括客车与物流车产量仅3.3 万辆、同降38.0%，导致公司上半年新能源汽车业务收入同比下降近50%，商用车三季度开始回暖，1-3 季度累计生产8 万辆新能源商用车，同比下降6.2%，其中物流车约4.5 万辆，同比增长约375%，客车约3.5万辆，同比下降40%，四季度放量值得期待。因此，在新能源客车领域，公司主控唯一客户宇通三季度产量约6000 台，同比增长5%，珠海银隆、南京金龙等也有所放量，三季度客车领域开始有所恢复，四季度值得期待；而在新能源物流车领域，公司今年取得重大突破，国内前十大物流车公司中有九家均为公司客户，公司微面、蓝牌4.5T 轻卡等拓展顺利，我们预计有望达4 万余台物流车电机电控，市占率将占到60-70%，成为最大的增量，因此1-3 季度公司汽车电子业务订单已开始恢复较好增长，但是因为确认原因收入依然有所下降，随着商用车四季度的放量预计全年依然有望保持较好的增长，有望达到30%的目标。更值得期待的是，在新能源乘用车领域，公司自去年开始强力布局的领域，新能源汽车整体有5-600 人的研发队伍，平台和体系建设符合国际一流供应商水准，已经在几个车企中有定点，且国内一线品牌接触非常深入，定点可期，海外大众宝马等也非常认可公司的实力，未来突破也值期待，全球乘用车电动化趋势非常明确，国内外乘用车巨头都在纷纷抢滩布局，汇川有望成为乘用车动力总成领域非常重要的供应商。 利润增速明显低于收入增速，预计毛利率略有下降，费用率显著提升，非经常性损益增加有正贡献。公司前三季度利润增速依然明显低于收入增速，延续上半年的趋势，跟公司整体的经营战略有关。公司今年整体人员数量同比大幅增加，并且主要在新能源汽车领域研发力度加大，导致相关人员费用、研发材料等费用增速高于业绩增长，上半年销售人员同增23%，研发人员同增55%，研发费用同增75.45%，主要为汽车电子研发投入，预计前三季度销售费用率和管理费用率同比显著提升。公司前三季度股权激励行权或解禁产生的可所得税前抵扣费用减少，上年同期母公司收到所得税退还，使得本年所得税费用较上年同期增长。此外，公司前三季度非经常性损益约9200 万元，其中上半年为6400 万，较去年前三季度4583 万元增长约100%，预计主要是政府补贴和理财收益，对利润增长有明显正贡献。 盈利预测：我们预计2017-2019 年归属上市公司股东净利润为10.70/13.95/18.69 亿元，分别同增15%/30%/34%；EPS 分别为0.64/0.84/1.12 元。考虑到公司新能源汽车电控的龙头地位、同时在乘用车领域的大力布局，考虑到工控自动化今年的强势复苏和公司工控领域的龙头对位，给予2018 年40 倍PE，目标价34 元，维持买入评级。 风险提示：宏观经济增速下滑、电动车行业发展低于预期、电动车业务布局进度低于预期。 |
