北辰实业：资源优质、业绩反转，京国改优质标
研究机构：华创证券 独到见解： 北辰实业持有京内黄金地段优质物业，账面单价仅为周边现价1/10，后续重估空间巨大；14 年起开发业务重启全国扩张之路，拿地扩张同时伴随销售高增，从而推动预收款大增、并考虑毛利率回升，17-18 年将迎来业绩反转；此外，目前公司与集团之间经营业务重合度较高，未来与集团间的业务和资源整合可期，是京内国企改革优质标的。我们预计公司17-19 年EPS 分别为0.27、0.36 和0.49 元，保守按照现金流折现法估算公司NAV 为326 亿元，对应每股NAV 为9.67 元/股，目前A/H 股分别较之36%/72%，严重低估，分别按照NAV 折价15%/60%给予A/H 股目标价为RMB8.22 元/HK$4.64 元，首次覆盖并强烈推荐。 投资要点 1.发展物业+投资物业+会展业务三大主业，京内国企改革优质标的 北辰实业属于北京市国资委直属企业，由北辰实业集团控股34.48%。公司于1997年和2006年分别于H股和A股上市，公司和集团业务均分成三块：房地产开发、投资物业和会展业务。目前集团整体业务和公司层面重合度较高，同时根据1997年4月集团与上市公司的同业竞争承诺，未来集团和上市公司之间的业务和资源整合或也值得期待；且随着京内国企改革的不断推进，公司上市平台价值或将进一步凸显。 2.持有京内近120万方优质物业，平均估值达442亿元、低估明显 公司持有124万方投资性物业（北京116万方+长沙8万方），基本位于京内北五环亚奥核心区，目前账面单价5,814元/平VS周边商业均价超5万元/平，重估空间巨大；经营业务主要为会展、商业等，租金收入稳定增长且现金流稳定（约26亿元），也是公司业绩的缓冲垫；我们分别采用现金流折现法（172亿元）、可比物业重估法（535亿元）和可比公司租金回报率法（620亿元）等等三种方式对公司持有124万方物业进行重估，平均重估价值约442亿元，公司价值低估明显。 3.14年重启全国扩张，销售快增推动预收款大增、有望迎来业绩反转 公司开发业务早年集中在北京，07年首次出京入驻长沙，沉寂7年后于14年重启全国扩张之路，并积极拿地，目前已入驻苏州、重庆、武汉等14个重点一二线城市。伴随14年开始拿地扩张，公司15年开始销售增速迅猛，15、16年销售金额分别达到73亿元（YoY 80%）、226亿元（YoY 208%），对应着公司16、17H1结算再创新高，分别同比大增82%和113%，目前同时17H1末预收账款高达203亿元（YoY 75%），已覆盖16年开发业务营收2.9倍，且17H1看来毛利率有回升趋势，综合来看将对公司17-18年业绩形成有力保障 4.投资建议：资源优质、业绩反转，京国改优质标的，首覆并强推 我们预计公司2017-19年每股收益预测分别为0.27、0.36和0.49元，目前A股/H股的2017年PE分别为23.2倍/10.0倍，对比同类持有型房企PE估值较低，保守按照现金流折现法估算公司NAV为326亿元，对应每股NAV为9.67元/股，目前A股/H股分别较NAV折价36%/72%，价值严重低估，分别按照NAV折价15%/60%给予A股/H股目标价分别为RMB8.22元/ HK$4.64元，首次覆盖并强烈推荐。 5.风险提示：房地产市场下行风险。 |
