江山欧派：战略合作恒大+扩产推进，开启业绩高增长
研究机构：海通证券 投资要点： 公司是国内首家登陆A 股市场的专业木门制造商。公司主营实木复合门与夹板模压门。2017 年上半年，公司实现营业收入4.22 亿元，同比增长29.84%，实现归属上市公司股东净利润0.59 亿元，同比增长9.41%。此外，公司是中国木门行业在A 股上市第一股，上市以来累计募资5.02 亿元，与同行业公司相比具有显著资金优势。 我国木门市场空间超千亿，产能集中度低，渠道切入是关键。我国木门终端市场规模巨大。据我们估算，到2020 年，我国木门行业国内年需求价值将达到1983 亿元。商品房精装修市场方面，目前开发商拿地重点从一线城市转向二线乃至三四线城市，叠加全装修政策加码，三四线城市将成未来精装修市场增长重点，带动木门工程渠道业绩提升。已住房二次装修方面，我国目前已住房面积基数大，2016 年城镇已住房建筑面积约为290 亿方，增长8.8%；近两年二手房交易面积与一手房交易面积比值达到历史高位，二次装修市场空间巨大。但目前我国木门制造行业市场集中度很低，梦天木门、TATA 木门等较大企业市场份额也远低于5%，面对广阔终端市场，渠道切入成为关键。 多元化营销渠道助力公司B、C 端业务齐飞，工程渠道收入大增是公司业绩提升主因，与恒大签署战略合作协议，业绩快速增长可期。C 端客户方面，公司实行分层级经销商管理体系，截至2016 年上半年，公司共有319 家经销商，覆盖全国31 个省区；B 端客户方面，住宅精装修比例上升背景下，万科、恒大等B 端客户订单大幅增加驱动公司业绩增长。据我们估算，到2019年，恒大地产、万科地产的年木门需求空间分别为15.74 亿、9.68 亿。2017年3 月，公司与恒大签署《战略合作框架协议》，恒大承诺在2017-2019 年期间向公司采购总额不少于10 亿元，同时表示2017-2021 年其意向采购总金额约20 亿元。随着未来恒大工程订单不断兑现，公司业绩将快速增长。 产能扩大项目建设对后续业务扩张形成产能支撑。2016 年11 月，公司年产30 万套模压门项目投产，后续预计年产30 万实木复合门项目将于2018 年投产。此外，公司拟开展年产120 万套木门项目建设， 目前已成功竞得江山市两处项目建设用地使用权。公司产能扩大项目建设对业绩增长形成产能支撑，有助于其后续为恒大等工程客户订单如期供货，保障业务扩张顺利进行。 盈利与估值。我们预计公司17-19 年EPS 分别为1.51 元，1.76 元和2.41元。可比上市公司17 年平均预测PE 为37.4 倍，给予公司17 年38 倍预测PE，目标价57.38 元，“增持”评级。 风险提示：全装修政策执行不达预期风险；与恒大合作未如期进行风险。 |
