建筑工程：普遍估值低高增长 关注4股
建筑和工程研究周报：普遍估值低高增长，建筑板块或正迎来新一轮中报行情 投资建议 建筑工业化长期逻辑不改，杭萧钢构中报行情料再起： 1）建筑工业化大势所趋长期大逻辑不改：人口结构变化之下，建筑工业化大势所趋，预计2020 年装配式建筑规模达万亿，钢结构优点突出，在装配式建筑板块中最为受益； 2）住博会为装配式建筑带来新机遇：第十六届中国住博会将于2017 年 10 月举行，本届住博会以“发展装配式建筑、促进绿色发展”为主题，在住博会对装配式建筑的大力宣传之下有利于改变消费者认为装配式建筑“安全性不佳”的错误认知，培养新的消费习惯； 3） 根据测算杭萧钢构中报业绩增速达 50%-70%：①公司 Q1 确认技术授权共 6 单净利润达 1.2亿，若传统主营不贡献业绩假设技术授权每单可贡献 0.2 亿净利，中报可确认 18 单技术授权业绩或达 3.6 亿，同比+64％；②公司今年一季报传统业务新签订单达 10.1 亿（同比+70%）证实行业回暖，且更高毛利率的多高层钢结构订单占比增加，根据 2016 年报和 2017 一季度订单统计，公司主营业务或成中报一大超预期因素；③去年中报管理费用 2.3 亿（ +36%），系股权激励股份支付所致，今年中报管理费用有望大幅下降，或成二大超预期因素； 4）复盘历史中报行情值得期待： 2016 年公司中报业绩高增 683%，自从 8 月 27 日中报公布之后至 9 月 22 日最高点公司最高涨幅高达 35%，在当下白马性价比逐渐降低的市场环境下，长期逻辑通畅，短期来看业绩确定性高增且或有政策继续不断催化的中报行情值得期待。 建筑蓝筹具低估值、订单高增及符合市场风格偏好三大优势，将成建筑行业重要配置标的： 1）全国金融工作会议 15 日在京闭幕，国家主席习近平在会议提出，要把国有企业降杠杆作为重中之重，截至 2017 年 Q1，建筑大国企平均负债率超 78%，未来或有望通过更多直接融资途径降低杠杆率； 2）截至最新收盘价，建筑大国企 2017 年 PE 估值分别为中国建筑 9/葛洲坝 11/中国铁建 12/中国铁建 13/中国交建 13/中国化学 14/上海建工 14/中国中冶 15/中国电建 16/隧道股份 17 倍，估值复合当前市场风格偏好，此外加速 MSCI指数建筑蓝筹有望获增量资金配置修复低估值； 3）从订单来看，央企具有品牌/技术/资金/三大优势凸显，订单增速远高行业平均水平，中国建筑 1-5月订单 7812 亿元（ +16.5%），中国铁建上半年订单 4547 亿元（ +51.6%），中国电建上半年订单 2751 亿元（ +40%），中国中冶上半年订单 2980 亿元（ +22%），葛洲坝上半年订单 1259 亿（ +16%），中国化学上半年订单 465亿元（ +77%）； 2016 年建筑企业数量出现 10291 家下降，减少比例达13%，行业洗牌带来的集中度上升效应将是建筑行业大势所趋； 4）国企平均毛利率低于民企，建筑企业具国改基础和经验，国改不会缺席，目前国改已有提速迹象，央企混改下半年进入落地窗口期，多道并行之下大基建估值修复可期； 5）推荐葛洲坝/中国建筑/中国交建/中国化学/中国铁建/中国中铁，关注中国中冶/中国电建等。 二级市场的诸多疑虑与实体企业业绩高增激励十足形成鲜明反差， PPP 目前风险收益比已处积极配置区间： 1）此次全国金融工作会议中，国家主席习近平提到“防范金融系统性风险是金融工作的永恒主题”，其中地首提方债终身追责制，控制地方政府债务危机被放到更高的地位， PPP 作为化解地方政府债务危机的“利器”，将逐渐完善整个 PPP 政策实施链条，后续政策刺激措施将可期； 2）①目前市场对于 PPP 的诸多疑虑包括下半年可能的经济超预期增长使得基建投资增速预期边际下滑、利率上升使得 PPP 融资成本上升和政府加强伪 PPP 监管使得 PPP 落地减缓等，我们则认为： PPP 的订单高增长逻辑更多是集中度上升逻辑，基建投资增速的边际变化对 PPP订单增长预期影响较小，利率上升对 PPP 融资的影响远比市场认为的小，政府加强伪 PPP 监管从长期恰恰会使得 PPP 集中度进一步上升从而利好上市 PPP 公司；②从上市企业内部激励上看，目前已推出或将推员工持股计划的 PPP 公司有东方园林/铁汉生态/美尚生态/岭南园林/元成股份/岳阳林纸等，实体企业的超强信心和二级市场的诸多疑虑形成鲜明反差，我们认为随着实体企业的高增兑现将逐步修复二级市场的“间接认识”； 3）从估值来看， PPP 核心标的估值：葛洲坝 11 倍，山东路桥 13 倍 PE，神州长城 14倍，美晨科技 18 倍，美尚生态 21 倍，岭南园林 21 倍，苏交科/铁汉生态22 倍，龙元建设 23 倍，东方园林 24 倍，蒙草生态 28 倍，棕榈股份 29倍，岳阳林纸 29 倍，普遍处于较低估值区间； 4）从中报业绩来看，东方园林 30%-60%，棕榈股份 50%-100%，铁汉生态 30%-60%，美尚生态 50%-75%，美晨科技 35%-65%，蒙草生态 210%-240%，杭州园林 21%-31%，PPP 园林仍旧维持高速增长态势； 5）从 2017 年订单来看，上半年东方园林累计中标 251 亿（ +21%）、铁汉生态 70 亿元（ +49%）、龙元建设 154 亿元（ +111%）、棕榈股份 107 亿（去年同期仅中标 5 亿）， PPP 订单仍旧处于高增长； 6）继续推荐①PPP+园林：东方园林/铁汉生态/ 美尚生态/棕榈股份/文科园林等；②推荐 PPP+设计：中设集团/苏交科/华建集团等；③推荐PPP+市政轨交：腾达建设；④推荐 PPP 平台公司：龙元建设；⑤PPP+地方国企：山东路桥/四川路桥/隧道股份等。 风险提示： PPP 项目落地速度放缓，国改进程/一带一路低于预期以及政策风险等。 |
