恒顺醋业（600305.SH）：酱醋调味品主业稳健增长，毛利率明显提升
事件：恒顺醋业（600305）公布的2016年年报显示，公司实现营业收入14.47：亿元，同比增长10.87%，实现归属于上市公司股东的净利润1.70亿元，扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润1.57亿元，同比增长38.17%，实现EPS0.28元。其中，Q4营收3.91亿元，同比增12.73%，归母净利0.53亿元，同比增79.35%。 点评：酱醋调味品主业稳健增长。2016年公司酱醋调味品实现收入13元，同比增长14.2%。其中，香醋主力产品销售4.35亿元，同比增长12%，销售额占比约33%；高端香醋产品销售1.71亿元销售额占比约14.3%；料酒类产品销售1.37亿元，同比增长17%，销售额占比约11%；白醋类产品销售1.03亿元，同比增长8%，销售额占比约8%；酱类和酱油均增长13%。 调味品毛利率明显提升，期间费用率微降，现金流表现优秀。2016年公司酱醋调味品毛利率42.55%，同比提升1.38pct，主要由于产品结构升级以及提价所致。2016年期间费用率26.44%，同比微降0.08pct。其中销售费用率15.30%，同比升0.53ct，主要由于销售促销费等增加所致；管理费用率10.73%，同比微降0.07pct；财务费用率0.41%，同比降0.54pct，主要是银行贷款减少所致。同期公司经营活动现金流方面表现优秀，经营活动产生的现金流量净额为3.14亿元，同比增11.32%。 调味品行业降再次迎来量价齐升和集中度提高的共振趋势。2015年底开始餐饮开始复苏，到2017年初，连续2年表现较好，调味品作为餐饮的后周期品种，行业增速也有所加速，2016年调味品增速达到10.3%，保持两位数增长。2017年随着餐饮进一步大众化，以及消费升级带来的提价，行业增速有望加速。从量上看，餐饮量的增长带动行业，另外低盐产品替代高盐产品也能带来量的增长。从价格看，调味品目前吨产品价格只有海外的30%，相对于牛奶，休闲食品等已经接轨的品种，有很大提升空间。事实上行业性的提价已经开始，在这个过程中，龙头企业的增速超过行业的速度是在加速的。2016年龙头公司的增速都在两位数以上。对于食醋子行业来说，尤为突出，一方面醋产品价格持续提高，品牌化程度加强，相对于酱油有后来居上的趋势，事实上海外醋产品价格高于酱油，另外一方面随着消费意识的增强，醋的量增速也快于酱油。中高端醋产品的空间已经凸显。从行业格局看，目前仍然没有能够全面全国化的品牌，镇江香醋口味好，更容易升级，有可能实现突破。另外外资公司也没有取得突破，行业的壁垒依然非常高。 投资建议：维持“推荐”评级。预计2017/2018年每股收益分别为0.32：元、0.37元。 国信证券 |
