南方航空(600029)注入通航资产 利于估值提升 但增厚有限
公司近况 南方航空发布公告，董事会同意对珠海直升机分公司进行改制，设立全资子公司南航通用航空有限公司。新公司注册资本为10亿元，珠海直升机分公司的资产和负债原则上全部注入新公司。 评论 低空开放渐行渐近，通航发展前景广阔。中国通航发展落后，近几年中国通航政策频发且层层深入，通航发展元年渐近。基于直升机的灵活性和对通讯导航设备要求较低，在基础设施完善之前具备先发优势。南方珠直业务范围包括海上石油服务、陆上通航、飞行员培训、FBO等，我们看好南方珠直的增长前景。 行业准入门槛高，处于寡头竞争状态，利润率高。出于安全考虑，行业的准入门槛极高，一直处于寡头竞争状态：1）海上石油业务主要客户为中海油，一直呈现中信海直、南方珠直和东方通航三足鼎立态势；2）陆上通航的服务提供者和需求者都更多，但基本分地域、分行业，长期合作，关系稳定；3）飞行员培训和FBO基本处于供不应求状态。因此，我们预计目前公司利润率约为15%。若未来需求爆发，行业供不应求更加明显，公司议价能力更强。 公司盈利贡献较小，增厚有限。目前公司拥有直升机18架，按照行业水平，我们预计总资产约为20亿，收入约为7亿，利润约为1亿。若南航按照通航公司3倍PB或40倍PE的价格购入资产，若按照乐观算法，现金购买，分部估值计算，公司市值有望提升10%。 估值建议 2014年和2015年的市净率分别是1.0x和0.9x，虽然低于历史均值，明年油价下跌和汇率企稳利好业绩；但竞争格局更加分散、高铁联网分流需求，供需弱平衡状态难有根本性改善；国内、国际航线经营均面临挑战，维持中性评级。考虑油价稳定在低位催化估值和资产注入增厚，A股目标价从目前的3.5元上调14.3%至4.0元，对应19x2015PE，H股目标价从目前的3.3港元上调9.09%至3.6港元，对应13x2015PE。 风险 埃博拉疫情升级；经济恢复减缓；油价大幅上升；低空放开进度低于预期，人民币贬值。 |
