银行行业：对2019年融资可更乐观 关注3股 银行行业专题研究：“非标转标”走向何方？ “非标转标”从何而来 后四万亿时代，信贷收缩而融资热情未退，非标兴起。复杂结构之中，暗含期限错配、杠杆高企等风险，故银监会8号文出手制约，给出非标的正面定义，即“未在银行间市场及证券交易所交易的债权类资产”，并规定非标限额为理财总规模的35%和本行资产规模4%中孰低者。众商业银行为实现不良出表、优化资本占用、理财达标、做高理财收益，“非标转标”应运而生。 自此以后，主要出现过四种“非标转标”模式。1）2014年，上交所允许证券和基金子公司的资产管理计划份额在交易所市场交易，此时银行理财持有的相关份额是否非标的界定就不那么明显了；2）2016年，银监会办公厅82号文规定，在银登中心挂牌转让的信贷资产受益权，其相关资产不计入非标债权，从银监会的层面肯定了该“非标转标”模式；3）2017年，银行间交易商协会发文将北金所债权融资计划纳入银行间市场品种，又产生了一个界定非标的模糊地带；4）除了以上三种带有例外性质的转标方式外，资产证券化一直是监管鼓励的方向，但出于种种原因，扩容一直较慢。 “非标转标”的未来 资管新规是非标的重大转折点。2017年11月资管新规（征求意见稿）开始提出从反面界定标准化债权的思路，即“其他债券类资产均为非标准化债权类资产”，由“标”定“非标”。2018年4月，资管新规正式稿对“标”的要件增添为5个，对交易场所的要求从“国务院和金融监督管理部门批准”改为“国务院同意设立”。但这毕竟还不是最终认定规则，“具体认定规则由人民银行会同金融监督管理部门另行制定”，在当前时点，该细则的制定不得不考虑到存量非标的消化，以及新准则与稳经济目标的相容性。 强监管之下，上交所资产计划份额转让业务日渐萎缩，无法成为转标的主阵地。资产证券化是转标“正门”，但目前扩容较难：监管态度审慎导致时效性不足、公司信贷资产风险过于集中、可选底层资产范围较窄等问题。剩下的两种方式有望获监管放行。银登中心模式在82号文中得到了银保监会的直接认可，加之其流动性尚可，并与第三方估值公司合作每日披露估值，与资管新规界定“标”的五原则更为贴切，继续保持“标”的身份的可能性较大。北金所债权融资计划已被纳入银行间市场品种，其发行时效性较好、准入门槛相对低，其“转标”功能也有望保留。 投资建议：“非非标”有望获监管放行，影子银行收缩或告一段落 展望19年，标准化债权资产认定细则呼之欲出，在当前稳经济的大背景下，“非非标”业务有望得到官方正名，影子银行收缩或告一段落，对19年融资可更乐观，经济有望提前企稳。长期主推零售逻辑较好的招商/平安；短期力推低估值、ROE较高、基本面或迎拐点的：兴业/南京/贵阳/江苏。 风险提示：标准化债权资产认定细则趋向严格；实体融资需求不佳等。 保险行业：净资产增速回升 关注3股 保险行业2019年2月保费数据跟踪：保费增速放缓，净资产增速回升 行业核心观点： 2 月行业保费增速有所下降， 但年累计增速仍然达到 19.9%， 从上市险企新单数据看， 平安个险新单 2 月降幅明显收窄，同时由于业务结构优化， 价值率仍在提升， 维持多数上市险企 Q1NBV 将实现正增长的判断。 截至 3 月 26 日， 中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险 PEV（ 2019E）分别为 0.86、 1.11、 0.77、 0.78 倍，估值仍处于较低水平，我们认为利率下行预期是目前为数不多的制约保险股表现的潜在不利因素， 只要未来不出现超预期下行，保险股在保费增速复苏、权益市场上行带来的业绩反弹、价值较快增长的背景下，估值有望持续提升，继续维持保险行业“强于大市”评级，建议关注保障型业务转型较好、 业绩弹性较高的纯寿险标的。投资要点： 寿险财险增速明显下降， 2 月行业总保费增长放缓： 全行业 1-2 月保费 11638 亿，同比增长 19.9%（前值 24.1%） ， 增速放缓的主要原因是寿险和财险增速明显下降，年累计增速分别为19.7%（前值 23.5%）、 8.2%（前值 13.9%）。 2 月单月寿险保费增速 9.1%，财险保费增速-2.3%， 健康险增速 35.7%，仍然保持快速增长。 人身险、财产险公司保费增速“高开低走” ，行业集中度环比下降： 人身险公司 2 月保费 2435 亿，同比增长 12.9%，国寿平安太保新华市场份额合计 46.6%， 环比下降 3.6pct，说明中小寿险公司增速继续高于大公司。 财产险公司 2 月保费 705亿，同比仅增长 1.5%， 当月车险 450 亿，占比 63.8%，环比有所回升。人太平三巨头市场份额 66.7%，环比下降 1.1pct。 受益于股市上涨， 行业净资产增速明显回升： 2 月末行业总资产 18.85 万亿，同比增长 11.7%，资金运用余额 16.77 万亿，同比增长 11.8%，增速环比继续提升。同时受益于股市回升，沪深 300 指数 2 月大涨 14.61%， 投资端改善推动行业净资产 2月同比增长 12.7%（前值 6.6%） 至 21701 亿。 资产配置方面，银行存款、债券、股基分别占比 15.0%、 33.9%、 12.5%，环比变动 0.1、 -0.1、 0.6pct。 风险因素： 保障型业务销售不及预期、利率超预期下行、权益市场大幅下跌。 食品饮料：春糖会热度略超预期 关注5股 食品饮料行业周报：春糖会热度略超预期，非白酒板块价值显现 上周食品饮料指数上涨4.78%，领先上证综指2.05个百分点，在申万28个一级行业中排名第六。板块成交额1411.2亿元，连续8周超过千亿元，市场活跃度维持较高水平。子板块中，葡萄酒、白酒及食品综合涨幅居前，其他酒类排名倒数第一。目前，板块整体市盈率TTM为30.17倍，相对全部A股溢价率为92.41%。 市场热点：上周糖酒会如期召开，热度略超市场预期，经销商及投资者信心恢复明显。期间多家厂商宣布重要战略。茅台方面，公司将文化建设与服务提升定为今年的发展主题，直营化工作快速推进，系列结构提升意图明显。五粮液以推出新品的方式提高均价，公司还将进一步清理品牌，力争追赶茅台、提升品牌溢价。泸州老窖制定了国窖、泸州老窖“双百亿”、博大公司两年冲击50亿的目标，提价与空白市场覆盖稳步落实。山西汾酒再度强调加速省外战略布局，与华润的协同开始落实。行业从去年下半年起增速开始回归，今年名优酒企更加注重品牌投入和渠道建设，龙头公司将持续受益，行业有望加速集中。 |
