证券行业：政策端利好的刺激 关注3股 证券行业2018年年报前瞻：资产减值侵蚀净利润 行业业绩有所承压 投资要点 行业18年净利润明显承压：2018年131家证券公司共实现营业收入2662.87亿元，YoY-14.5%；实现净利润666.20亿元，YoY-41.0%，106家公司实现盈利，较17年减少14家，行业ROE再创近年新低，仅为3.52%，同比下降2.58个百分点；杠杆率略提升至2.82倍但处于相对低位。各主要业务板块收入均有不同程度下降，受股押风险及两融余额持续下降、业务监管趋严以及市场交易量活跃度下降影响，利息收入、投行业务及经纪业务收入下降较多，自营业务仍为最主要收入来源。 证券行业18年经营回顾：18年市场交易活跃度持续下降，全年A股日均股基交易量4099亿元，同比下降18.62%，行业佣金率万分之3.13，较17年全年万分之3.37仍有一定下降但降幅已明显趋缓。IP055.8%的低过会率及较低的承销费率直接拖累投行业务收入，全年总股权融资9130亿元，同比下降39.8%，核心债券总承销规模1.98万亿元，同比上升26.0%。资管新规之下券商资管规模降至14.18万亿元(18Q3)，较17年底下降2.71万亿元，但对收入影响相对有限。全年股熊债牛局面也使得自营业务收入有肝下降，但不同券商呈现一定分化。两融余额持续下行，同时股押新规以及市场风险致使券商股押业务有所压缩。 上市券商业绩预告情况：截至2月11日累计有20家上市券商披露业绩快报，净利润均出现不同程度的下降。一方面受到整体市场环境的影响，在权益自营、投行业务、经纪业务等方面有较大程度下滑；另一方面是由于股票质押的风险频发以及权益市场持续下跌等原因，不少上市券商计提了较大金额的资产减值损失，直接影响到了净利润。目前有12家券商公告了计提较高金额的资产减值准备，合计资产减值损失51.3亿元，对18年净利润累计影响-38.9亿元，其中以股押业务的买入返售金融资产减值为主，减值金额超过30亿元；权益市场持续下跌也致使部分券商可供出售类资产减值，此外受信用违约频发等影响，部分券商的融出业务、贷款、债权投资等均有减值。 政策边际回暖．19年行业业绩有望正增长：目前来看政策端已有较为明显的回暖，从2018年下半年开始，并购重组监管放松、再融资限制放宽、股指期货松绑、纾困基金陆续落地等政策红利提振市场情绪，科创板有序推进并试点注册制直接利好券商投行业务，而当前看近期证监会在研究修订《证券公司风险控制指标计算标淮规定》，拟放宽证券公司投资成份股、ETF等权益类证券风险资本准备计算比例，减少资本占用；沪深交易所正在抓紧修订《融资融券交易实施细则》，拟取消“平仓线”不得低于130%的统一限制，同时扩大担保物范围。政策端持续回暖，同时风险因素逐步出清，2018年行业业绩虽有承压，但预计在中性假设下，行业19年营收及净利润有望实现正增长，业绩支撑有望促使券商估值持续修复。 投资建议：我们认为当前券商股仍然具备较高的配置价值，政策端利好的刺激、风险因素的逐步出清以及业绩的支持有望推动券商股估值的持续修复。当前板块对应1.43倍PB，仍处于较低水平，我们维持行业“强于大市”的判断，建议重点关注龙头券商中信证券、华泰证券，投行业务优势明显的中信建投，以及低估值的大型券商海通证券。 风险提示 1)政策边际改善不及预期：我们认为当前证券板块估值提振的重要因素之一为预期政策端的边际改善，如改善不及预期可能影响券商股估值提升。 2)股票质押风险未出清：当前券商股押未解押市值仍然较高，虽然政策端持续化解存量风险，如后期风险持续暴露，可能会对券商业绩及估值再度造成负面影响。 3)股市出现系统性下跌：券商股是重要的大盘股组成部分，其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险，市场整体估值向下，有可能带动券商块股价下跌，且直接影响自营业务收入。 交通运输：铁路、快递维持正增长 关注4股 交通运输行业2018年年报业绩前瞻：油汇冲击航空业绩，铁路、快递维持正增长 投资要点 航空板块规模增长，盈利波动：2018年，我国航空业整体保持较快增速，运输总周转量1206.4亿吨公里，旅客运输量6.1亿人次、货邮运输量738.5万吨，同比分别增长11.4%、10.9%、4.6%，全行业完成营业收入约8750亿元，同比增长17%，发展态势良好。但是受到汇率和油价的双重不利影响，行业整体盈利水平有所下降。由于利空因素逐步减弱，以及国内航空需求的持续增长，预计2019年航空板块整体盈利水平将显著提升，有较好的投资机会。 铁路板块受益公转铁政策，盈利正增长：近几年，国家密集推出“公转铁”政策，带来了铁路运量的提升，以大秦铁路为例，2018年大秦线累计货运量4.51亿吨，全年维持日均120万吨以上满产能运输，我们预计2018年大秦铁路净利润增速为0-8%。铁龙物流三季报中预告了全年的净利润情况：公司预计2018年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比将增加17，711.9万元，同比增加53.5%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润与上年同期相比将增加16，187.1万元，同比增加51.2%。 快递板块依旧具备成长性，A股上市公司增速高于行业：得益干拼多多等新兴电商对用户的渗透，电商零售市场增速回升，快递行业推动力进一步增强。2018年，全国快递服务企业业务量累计完成507.1亿件，同比增长26.6%；业务收入累计完成6038.4亿元，同比增长21.8%。市场集中度进一步提升，A股快递公司业务量增速高于行业平均水平，前三季度A股上市快递公司取得了高于行业的收入增速，除圆通速递外，其余上市快递公司均已披露2018年预计净利润，其中顺丰控股同比-8.6%-10.3%，申通快递同比35-50%，韵达股份同比50-75%。 投资建议：航空板块，2018年国内航空业受到汇率和油价的双重影响，整体盈利水平下降，但利空因素自2018年末起逐步消退，国际油价自10月初达到峰值以后，已经出现明显下降，当前油价水平较高峰已下降超过25%。此外考虑到航空需求仍然保持增长，因此航空板块仍有较好投资机会，推荐当前估值已至合理区间的南方航空、中国国航，以及受汇率波动影响较小的春秋航空；铁路板块受益于“公转铁”政策的推进，预计铁路板块公司业绩会维持稳定的增长，推荐经营稳健、高股息的大秦铁路，坐拥营口港唯一铁路疏港通道沙鲅铁路的铁龙物流；快递行业依旧处于成长期．行业格局改善，集中度继续提升，价格战风险可控，各快递公司积极布局新业务，培育新的收入增长点，我们认为部分快递企业会取得远高于行业增速的业绩成长，推荐成本管控能力强的韵达股份，布局航空、打造差异化的圆通速递，理顺经营、边际改善明显的申通快递，建议关注向综合物流服务商转变的顺丰控股。 风险提示：（1）油价大幅上涨风险：航空板块受油价波动影响较大，油价上涨会抬升相关公司运营成本，带来业绩下滑；（2）汇率大幅贬值风险：汇率的大幅贬值对于美元债务较多的航空等板块的公司来讲，会带来负的汇兑损益，带来短期的股价波动；（3）电商增速不达预期风险：快递行业的发展很大程度依赖于电商，如果电商增速放缓，将会带来快递行业增速下降；（4）快递行业价格战风险：快递公司所提供服务存在一定的同质性，如果快递公司间进行价格战抢占份额，将会降低行业盈利水平。 |
