桐昆股份（601233.SH）：17业绩超预期，全产业链竞争优势逐步显现
事件：公司公布17年业绩预告，预计实现归母净利润17.5-18.2亿元，同比增长55%-61%。 业绩超预期，涤纶景气、产能释放大幅提升盈利能力：业绩超预期，主要因出口及国内需求增长推动涤纶行业景气，公司涤纶规模稳步扩张，产销两旺盈利提升。17年POY平均价差为1457元/吨，较16年1146元/吨同比增长27%，公司保证满产满销的同时涤纶规模稳步扩大，17年顺利完成恒邦二期及技改（+50万吨POY）；17Q4公司实现归母净利润6.03-6.73亿元，环比增长14.4%-27.7%，主要因“需求旺季+满产满销、产能释放”实现量价齐升，17Q4“POY-PTA、MEG”平均价差1538元/吨，环比增长12.34%。 18年涤纶延续高景气，涤纶龙头产能扩张有序：原油供需改善、突发事件等影响下油价连创新高，提振涤纶产业链，而涤纶需求保持平稳增长，18年1月份涤纶行情继续延续17年的高景气，目前POY、FDY、DTY均价分别为9060元/吨、9500元/吨、10400元/吨，同比增长40%、36%、40%，环比增长4.6%、5.5%、2.7%；公司是国内涤纶龙头（产能460万吨），18年是3年扩张计划第二年，预计新增产能约90万吨，届时产能将达到550万吨。公司受益行业景气最充分，涤纶产销按照420万吨，价格每上涨100元/吨，业绩增厚约2.6亿。 PTA景气复苏，嘉兴二期盈利能力值得期待：PTA下游90%以上为聚酯需求，预计未来增速6%，供给方面产能过剩逐步缓解，17年PTA库存天数维持在4天以内，开工率上升到80%以上，17年新增产能有华彬石化（140万吨）、翔鹭石化（150万吨）、嘉兴二期（220万吨）、重庆蓬威（90万吨），考虑到PTA新增产能没有、剩余关停装置旧、规模小、成本高，重启可能性较低，18年有望迎来景气复苏，目前“PTA-PX”价差1700元/吨（17年平均1408元/吨）；公司嘉兴二期PTA开车顺利，达产后总产能将达到400万吨，实现100%自给，此外二期装置采用英伟达P8先进技术，制造成本降低20美元/吨，成本领先全行业，盈利能力值得期待。 民营炼化崛起，打造全产业链竞争优势：公司参股浙石化炼化一体化项目稳步推进，一期项目包括2000万吨/年炼油能力、400万吨/年PX、140万吨/年乙烯等，预计19年初实现投产，按照60美元/桶原油价格，预计项目可贡献利润100亿（参股20%），公司上游延伸布局，不断提升全产业链核心竞争力。 盈利预测与投资评级：预计公司17-19年EPS分别为1.36、1.78和2.07元。当前股价对应17-19年分别为19、15和13倍。公司涤纶产业链加速布局：涤纶3年扩张、嘉兴2期PTA投产、参股炼化项目布局PX，未来形成全产业链竞争优势，维持“强烈推荐”评级。 |
