山东路桥：利益理顺全面发力 绝对低估值提供高安全边际
首次覆盖给予“增持”评级：2016年起公司新签订单进入快速落地期，在手订单十分充裕，按照在手订单匹配融资进行预测，预计公司2017-2019年净利润分别为5.92亿/8.04亿/10.83亿，对应增速37.8%/35.8%/34.7%，对应2017-2019年估值水平为12X/9X/7X。保守按照可比公司PE 估值法18年13倍对应100亿以上市值，首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点：在手订单顺利执行；融资落实加速l 有别于大众的认识：(1)新的政治周期带动区域高速公路建设高峰来临，公司作为山东省内龙头施工企业受益明显。“十三五”期间山东省政府全面加速高速公路建设，规划新建高速公路近2300公里，对应投资额近2000亿元，在建设项目、施工规模、通车里程均进入快速增长时期。山东路桥背靠山东高速集团，是山东省施工资质最全、资质等级最高的路桥工程施工企业，在山东省高速公路建设大发展的新时期，公司受益明显。(2)入股施工一体化模式带动公司订单高增长，行业集中度提升。入股施工一体化是指施工方通过认购资产管理计划入股项目公司成为优先方，以获取相应标段的施工总承包业务，2016年起公司采用该种模式获取订单高增长，截止2017年三季度末公司在手订单总计超过220亿元，行业集中度持续提升。(3)融资配套落实增强业绩确定性，大股东股份划转引入齐鲁交通。对于建筑企业而言，影响收入结算的核心约束在于是否有足够的资金相匹配来实现订单的转化，市场担心公司定增取消后融资是否面临瓶颈，我们认为作为省属优质国企，公司完全可以通过长短借以及大股东预收应付支持匹配融资实现订单转化， 2017年3月成功发行公司债5亿元，9月完成3.2亿中票发行，融资资金到位将加速在手订单的转化，业绩确定性依然较强；同时大股东通过大宗交易转让1.99%股权至齐鲁交通名下实现原定增方案中战略投资者的引入，在不稀释股本的情况下为公司未来业务拓展打开空间。(4)国企改革方案落地，激发员工活力。公司股权激励方案落地，此次激励方案中公司拟向董监高等137人授予1120万股票期权，约占公司总股本的1%。作为省属国企，一方面公司激励、职业经理人制度的改变将激发员工活力，提升企业价值创造能力，另一方面6.65元/股的授予价格也为公司股价提供一定安全边际。 股价表现的催化剂：铁路建设不断取得突破； 核心假设的风险：基建投资放缓不达预期；国企降杠杆融资途径受限； |
