四川路桥(600039)归母净利润小幅上升 "国改+PPP"驱动公司再次起航
项目中标金额稳定增长，PPP 项目占比有望提升 16 年公司中标项目104 个，累计金额为198.8 亿元，较15 年基本持平。其中铁路项目中标新建川南城际铁路部分标段，合同额为25 亿元，公司铁建市场份额进一步扩大。从项目结构上看，公司中标项目向PPP 逐渐倾斜，全年中标PPP 项目6 个，累计金额超过55 亿元。17 年Q1 公司中标项目31 个，累计金额为74.4 亿元，同增32.0%，其中PPP 项目有3 个。在订单充裕，且PPP 项目数量逐步提升的情况下，公司未来业绩或得到有效保障。 营业收入有所下降，毛利率显着提升 16 年公司营业收入301.1 亿元，同比下降7.1%。其中工程施工业务营收241.0 亿元，同比下降12.8%,主因公司参股的BOT 项目新开工较少；BT 及BOT 融资业务营收11.2 亿元，同增15.0%，主因16 年新增自隆、内威荣项目进入运营阶段从而取得收入；贸易销售业务营收45.3 亿，同增32.7%，主因二级子公司中航路桥业务拓展加速。 我们使用“毛利率-营业税金及附加/销售收入”这一指标来剔除“营改增”所带来的核算口径的变化，用该指标计算得出2016 年度的毛利率为11.45%，与去年相比提升2.1 个百分点，或因为本年度确认BOT 收入占总收入比例有所提升，该比例28.4%，15 年为20.0%。 期间费用率提升，归母净利润小幅上升 公司三项费用率为5.79%，较15 年上升0.87 个百分点。其中管理费用率上升0.47 个百分点，主因职工薪酬的大幅上升；财务费用率上升0.41 个百分点，主因利息收入的减少以及本期汇兑损失的产生。16 年公司资产减值损失为3.02 亿，15 年为1.38 亿，本期大幅提升主因坏账损失计提增加。综合起来，公司归母净利润为10.5 亿，在营收下降的背景下，同增1.9%。4 月12 日公司定增申请通过发审委审核，叠加混改因素，公司业绩释放将再添动力，另外公司将持续加强性细化管理，未来净利润有望继续提升。 经营现金流净流入减少，付现比增幅略超收现比 投资建议 公司17 年Q1 订单高速增长，结构上逐步向PPP 倾斜。公司在手订单充裕，收入具有较高安全边际。母公司铁投集团存在国改预期，公司业绩释放动力或进一步增强。公司近期定增获得发行审核委员会审核通过，此次定增将优化公司资本结构，改善财务状况。首次覆盖，给予“买入”评级，预计公司17-19 年EPS 分别为0.43/0.54/0.60;PE 值分别为12/10/9。 风险提示：PPP 项目推进不达预期，固定投资增速持续下滑 |
