伊利股份：亮点不足，但不悲观
研究机构：申万宏源 事件：伊利股份发布2016 年报，2016 年实现营业收入603.12 亿元，同比增长0.75%；实现归属于上市公司净利润56.62 亿元，同比增长22.24%；实现扣非后的归属于上市公司净利润45.27 亿元，同比增长12.66%。其中2016Q4 实现收入143.89 亿元，同比基本持平；实现归属于上市公司净利润12.72 亿元，同比增长27.89%。若不考虑悠然牧业的影响，2016年营业收入同比增长2.80%。 投资评级与估值：公司16 年收入增速略低于预期、但是利润增速略超预期。我们上调16年盈利预测至0.93 元、维持17-18 年EPS 为1.03、1.15 元、新增19 年EPS 预测为1.27元，最新收盘价对应17-18 年PE 分别为18、16 倍，维持买入评级。 液态奶16H2 收入增速改善，但幅度略低于预期：2016 年全年公司液态奶实现收入495.22亿元，同比增长5.03%，16H1 和16H2 的收入增速分别为4.78%和5.26%，环比略有改善但是幅度略低于我们之前的预期。但是从绝对收入体量上来看，16H1 为234.95 亿元，16H2为260.28 亿元，改善趋势相对明确。产品结构调整是贡献收入增长的主要驱动因素，金典、安慕希、畅轻等重点产品的收入占比49%，较上年提升3.2%。公司冷饮产品16 年实现收入41.94 亿元，同比增长2.35%；奶粉及奶制品实现收入54.56 亿元，同比下降15.38%。 16Q4 毛利率和期间费用率同比下滑，净利率有所提高：2016Q4 公司的毛利率为35.54%，同比下降超过4%，环比同样下降3.2%，主要是因为大包粉等原材料的上涨所致。期间费用率方面，2016Q4 公司的整体期间费用率为27.84%，同比下降5.72%；其中销售费用率为23.21%，同比小幅下降1.58%；管理费用率为4.59%，同比大幅下降4.21%，是公司根据《增值税会计处理规定》，将16 年5 月1 日之后发生的房产税、土地使用税、车船使用税和印花税等从管理费用调整至税金及附加所致。16Q4 公司净利率水平为8.81%，同比提高1.94%。 17 年经营目标提高收入增速指引，全年利润增速不宜过于担心：尼尔森零研数据显示16年公司在整体乳品市场的零售额市占份额为20.0%，同比增加1.1%，位居市场第一。2017年公司计划实现营业总收入650 亿，利润总额62 亿元。收入计划相对积极，反应出公司对于收入环比改善的信心，若完成同比16 年增速超过7%。2017 年公司计划实现利润总额62亿元，相对16 年同比下降6.51%。由于2016 年是伊利非经常性损益的近年高点，公司仍有可能完成股票期权与限制性股票计划要求的以2015 年扣非净利润为基数，2017 年扣非净利润增长率不低于30%的业绩目标，全年利润增速不宜过于担心。 股价表现的催化剂：核心单品增长超预期、市场竞争格局改善速度超预期 核心假设风险：原材料成本上涨过快。 |
