晨鸣纸业：纸业提价加速，业绩持续高增长
研究机构：安信证券 晨鸣纸业公告：1)2016 年营业收入229 亿元，同比增长13.2%，归属上市公司股东净利润20.6 亿元，同比增长102%，扣非后增长123.9%，EPS 0.99 元，每10 股派发现金股利6 元（含税）；2)拟出资4.56 亿元，参与投资设立瑞京人寿保险，占比15.2%；3)寿光美伦纸业新建51 万吨高档文化纸生产线，总投资额37.6 亿元，工程建设期18 个月。 纸企龙头，盈利大幅增长： 16 年公司机制纸销量452 万吨，同比增长9%；16 年公司收入229 亿元、净利润20.6 亿元，分别增长13.2%、102%；其中，单四季度公司收入62.4 亿元，同比增长18.5%；归母净利润 5.1 亿元，同比增长10.9%。四季度收入增长呈加速趋势，利润增长环比有所降低，一方面是高基数原因，另一方面富裕晨鸣和江西晨鸣对闲?固定资产提取减值，全年计提4.1 亿元，其中四季度计提减值损失2.8 亿元；剔除此影响，公司四季度利润增长约55%。业绩高增长源于三个方面：1）受益于纸张提价，盈利能力显著提升。16 年四季度公司主要纸种铜版纸、胶版纸、白卡纸提价逐步加速。铜版纸：7 月份开始提价，7-11 月每月上涨100 元/吨，12 月涨价加速，提价300元/吨，7-12 月累计提价近千元。1 月以来受木浆价格上涨等因素影响，铜版纸提价仍在加速，1 月2 轮提价，累计提价500-600 元/吨，目前价格6000-6100 元/吨。双胶纸：10 月以来逐步提价，四季度累计提价约300 元/吨，其中12 月提价150 元/吨。目前双胶纸提价也有所加速，1 月份2 轮提价，累计幅度400 元/吨，当前价格6200-6300 元/吨。白卡纸：15 年7 月最低一度跌至4000 元/吨左右，后价格逐步回升，16年10 月提价加速，四季度累计提价约500 元/吨。目前白卡纸最新报价约6100-6200 元/吨，较底部上涨约60%。我们认为公司三大主要产品短期内提价仍将持续，主要原因：1）每年春节后2-5 月木浆级纸张都有一波补库涨价期，目前厂商及经销商库存仍处于低位；2）3 月针叶/阔叶浆外盘报价分别提涨30 美元/吨，较16 年底部分别上涨70/100 美元/吨，浆价反弹将推动纸价上涨。而从中期看，我们认为纸价提价核心行业去产能效果好（市场/政策等）+需求增长稳定，原料反弹+企业协同，加速了行业复苏节奏，行业新一轮产能扩张预计将于19-20 年陆续落地，我们预计纸业复苏可能延续至18 年。2）融资租赁贡献增量。 2016 年公司融资租赁实现收入23.4 亿元，同比增长116%。下属融资租赁子公司山东晨鸣融资租赁、青岛晨鸣弄海融资租赁公司分别实现净利润9.2 亿元、1140万元。3）造纸主业通过产能优化升级和强化内部成本控制，产量及毛利率双提升，市场竞争力增强。报告期内，公司顺利完成了寿光晨鸣的搬迁工作，湛江120万吨白卡纸项目16 年10 月投产，目前月产量约7 万吨，实现扭亏为盈。此外，公司积极跟进市场，调整产品结构，开发生产酒标纸、超高松白卡、高克重双胶纸等高附加值产品。 造纸主业改善超预期：造纸已低迷四年，16 年下半年以来，随着环保趋严、新增产能放缓、加上落后产能淘汰，各大纸种逐步进入景气周期，公司造纸主业持续改善，随着供给侧改革的深入推进，公司主业将越来越好。各细分纸种中，铜版纸16 年产能淘汰近40 万吨，理论开工率接近90%，供求改善明显，行业集中度进一步提升。双胶纸中小企业占比高，有望显著受益供给侧改革。白卡纸替代低端灰底白板纸+人民币贬值带动出口高增长，需求增速高，消化过剩产能，开工率已达87%。白卡纸产能投放高峰已过，未来两年没有新增产能，加上需求增长，供需持续向好；市场集中度高，竞争格局好，各大纸企联合提价，提价幅度大，持续性强。公司湛江120 万吨白卡纸项目今年产能持续释放，黄冈晨鸣林浆纸一体化、寿光本埠40 万吨化学木浆、海城海鸣菱镁矿开采等项目稳步推进。公司公告拟投产51 万吨高级文化纸产能，项目总投资37.6 亿元，建设周期18 个月，预计19 年投产，投产后预计可贡献收入31 亿元，贡献利润3 亿元，我们预计17-18年公司造纸业务盈利有望持续提升。 融资租赁巨头，持续完善金融布局：金融板块作为公司重点布局的第二主业，已经逐步成为公司的重要利润来源。公司15 年成立融资租赁公司，并逐步增资加码，目前公司旗下拥有山东晨鸣融资租赁及青岛晨鸣弄海融资租赁两大子公司，业务注册资金总额约110 亿元，跃升为国内融资租赁巨头之一。截止2016 年底，公司融资租赁余额约200 亿元，较去年底水平基本持平。截至2016 年12 月末，公司在各大金融机构中共获得综合授信额度684 亿元的，其中317 亿元尚未使用，有效支持公司相关业务开展。经营性现金流21.5 亿元，较去年有较大幅度提升，除造纸主业盈利恢复外，融资租赁授信减少也是原因之一，我们预计未来公司融资租赁业务将保持平稳。公司的金融板块布局将以融资租赁为核心，通过上海利德3%股份（主营财富管理、基金销售、资产管理三大业务）、新三板投资基金（珠海德33.3%股份），并设立投资公司与财务公司，形成包括财务管理、项目投资、股权投资业务等在内的金融服务与金融投资结合的生态圈。近期公司公告参与设立瑞京人寿，新增保险业务，金融布局进一步完善。 盈利预测及投资建议 我们预计公司17-19 年净利润分别为30.3 亿元、37.7 亿元、41.25 亿元，同比增长46.8%、24.4%、9.5%，EPS 分别为1.56 元、1.95 元、2.13 元（不考虑增发），六个月目标价15.6 元，维持“买入-A”评级。 风险提示 宏观经济疲软，融资租赁风险控制不良，造纸行业需求恢复缓慢。 |
