家用电器行业-目前时点再论空调渠道去库存：黎明前的曙光已渐渐浮现
报告要点 空调行业为何需要渠道库存？ 空调渠道库存一方面解决了消费者终端需求所需时效性与产销地空间隔离层面的矛盾，另一方面解决了空调厂商连续性生产与终端需求季节性波动层面的矛盾；空调行业需求季节性波动较为明显，因此经销商需要通过渠道库存应对销售淡旺季调节，这也是空调渠道库存高于冰洗等家电品类的重要原因之一；此外，空调行业销售规模较大、销售渠道纵向层级较多、相应龙头产业链地位较高以及向渠道压货能力强等多方面原因共同导致空调渠道库存整体体量偏大。 为何库存问题在15年集中爆发？ 08-13年行业快速成长主要受益于地产大周期及需求端政策刺激带来的双动力驱动，13年地产进入下行周期且刺激政策全面退出，恰逢14、15年连续凉夏天气，在此背景下终端需求在前期行业规模快速扩张背景下应步入自然调整期；但行业龙头的战略规划导致厂商出货端并未作出相应调整，且格力及美的均基于自身因素(格力董明珠12年下半年上位；美的13年战略调整完毕)采取了逆行业周期的渠道压货或补库存等举措，而随着终端需求并未如预期中增长，使得渠道库存在13、14年快速增加，从而导致渠道库存问题在15年集中爆发。 渠道库存去化预计会延续到何时？ 总的来说，目前上市公司出货端增速的大幅下行表明其对目前渠道库存去化的坚决态度，这也在供给端有效保证了空调渠道库存的顺利去化；而从需求端来看，目前基于地产销售回暖带来的滞后效应及价格调整下的潜在购置需求释放，目前需求端仍能维持稳健增长，在此背景下基于库存蓄水池流入端及流出端增速差测算，我们初步判断渠道库存去化大概率在今年年中完成；同时基于历史数据推演的定量分析，我们也能够得出库存大概率在二三季度去化完成的初步结论，不过实际库存去化进度或仍在很大程度上取决于16年夏季的天气表现。 目前时点相关上市公司是否值得买入？ 虽然上半年空调行业去库存仍将延续，但目前龙头估值已反映最悲观预期，且从全年表现来看，目前时点或为白电龙头阶段性基本面底部，全年收入增速环比有望持续改善，且中长期业绩稳健增长依旧可期；而在货币宽松政策影响下，无风险利率下行趋势确立，对于家电龙头来说，未来随着市场预期收益率降低，其稳健的业绩成长、较高的股息率以及可预期的估值中枢上移均将成为驱动股价稳健上行的核心动力；我们维持行业“看好”评级，持续推荐长期业绩稳健增长、相对估值历史低位且股息率维持高位的价值龙头格力电器以及美的集团。 |
