章源钨业(002378)下游深加工拓展渐进
事件：公司12 月5 日公告显示，公司拟收购KBM Corporation19.90%的股权。12 月4 日，公司与KBM Corporation以及作为大股东代表的自然人Yoo Byung-IL 和Choi Moon-Seug 签署了《股权认购协议》，为进一步拓展国外销售业务，公司拟出资199 万美元购买KBM 44141 股股份，价格为45.08 美元/股。本次对外投资的资金来源于公司自有资金，不涉及关联交易，也不构成重大资产重组，本次收购后，公司将持有KBM19.90%的股权。 点评：1. 收购韩国有色金属公司，拓展海外销售。KBM Corporation 公司位于韩国首尔，经营范围为有色金属的制造、销售与贸易。此次公司拟以199 万美元向KBM 增资，其他股东放弃增资。 2. 投资标的盈利能力尚可。KBM 是包含公司在内的多家企业钨产品的代理商及供应商，其自主研发的多项设备在韩国市场销售量名列前茅。KBM 公司盈利能力尚可，2014 年1-9 月的利润率较2013 年有所提高。按照最新汇率换算（1 元约等于182 韩元），2014 年前三季度的收入规模为1.78 亿元，利润为313 万元。 3. 增资去年第二大客户，稳固销售渠道。KBM是公司前五大客户之一，与公司保持多年良好的合作关系。本次投资KBM，符合公司全球销售网络进一步开拓的需要，有利于稳固KBM销售渠道对公司产品的销售保障，通过KBM现有稳定的客户覆盖能力和市场知名度，将有效拉动公司全资子公司赣州澳克泰工具技术有限公司产品在韩国市场的销售额和市场占比，从而形成交叉销售的协同效应，以加强双方的深度合作。 2013年公司在韩国市场的销售额占公司外销总额的25%，而KBM为公司2013年第二大客户，2013年公司销售给KBM的产品金额为人民币1.03亿元，占公司年度销售总额的5.31%。在此次增资之前，KBM与公司不存在关联关系。 4. 盈利预测及估值。公司主营为钨矿开采及其下游加工产品生产。从近期的定增募投项目看，下游深加工（年产400吨高性能整体硬质合金钻具（毛坯）技改项目）为公司重点开拓领域，此次收购韩国资产也成为拓展下游市场的大战略之一。当前钨价处于低位，假设价格波动幅度不大，而未来公司产品结构化升级提升毛利率，预计2014-16年EPS分别为0.20、0.28和0.35元。 估值方面，1）由于当前产品价格处于低谷（未来上升空间大，过往5年钨价与公司股价波动Beta值超过2），因此享有较高估值。2）当前有色板块由于无风险利率下降（中国降息），受到资金追捧。对比2010年美国QE推出，大宗品受到追捧，彼时公司2010年全年平均市盈率达到125倍。参照当时流动性充裕情况下的估值水平，给予公司2015年EPS110倍市盈率，目标价30.8元，增持评级。 5. 风险提示：下游疲弱压制价格，产能升级低于预期。 |
