东风科技重组方案39问背后：是否损害中小股东利益？ 日前，东风科技吸收合并控股股东东风汽车零部件（集团）有限公司（下称：东风零部件集团）的方案，收到了证监会反馈意见。记者注意到，对于该重组方案，证监会要求东风科技做出书面回复的问题有39个之多，其中，关于发行价格调价机制、标的东风零部件集团盈利能力及关联交易的问题，是这份反馈意见文件的关注重点。 下调发行价 此前的6月28日，东风科技召开股东大会审议通过了吸收合并东风零部件集团的方案。该方案显示，东风科技拟通过向东风零部件集团的股东东风有限及南方实业发行股份的方式，吸收合并东风零部件集团，交易对价为47.43亿元；同时，东风科技拟向不超过10名特定投资者募集不超过5亿元配套资金。 在前述股东大会审议通过吸收合并方案的当天，东风科技公告称，公司召开了董事会，根据2018年度利润分配方案，决定下调发行价格至6.59元/股。由此，吸收合并方案的股份发行数量从7.047亿股调整为7.197亿股，若交易完成，东风零部件集团所持东风科技65%股权、2.03亿股将被注销，东风科技的实控人东风有限将变为直接控股股东，东风有限和其控股子公司南方实业对上市公司的持股比例分别为86.68%、0.09%，二者合计持股比例将从原方案的86.53%增至86.77%。 这也意味着，交易完成后，东风科技中小股东持股比例将从原方案的13.47%进一步下降至13.23%。这一发行价调整，让东风科技在此次交易中更加接近社会公众股东持股低于10%的“退市线”，如果放在股东大会之前，这一调价可能会影响更多股东的投票选择。 被问及调价机制 证监会日前给出的反馈意见文件提及，东风科技评估采用发行股份价格乘股份数确定，发行价格采用除权除息前发行价格，要求公司补充披露采用上述价格的原因，并结合相关情况，说明本次交易评估作价的合理性。 一般而言，发行价格即异议股东的现金行权价格，该价格是影响中小股东对吸收合并方案投票意愿的敏感信息。而只有在股东大会上投出了反对票的异议股东才能够行使现金选择权，且如果异议股东现金行权导致交易完成后社会公众股东持股比例低于10%的话，东风科技有退市之虞。 记者注意到，在东风科技前述股东大会决议中，5%以下股东对发行价格子议案的反对票比例为11.42%，合计56.2万股，高于这些股东对其他诸如交易方式、交易标的等子议案的反对票比例8.05%。这意味着，东风科技中小股东对发行价格的异议，高于其他因素。 8月13日发稿当天，东风科技股价报收于9.42元/股，较前述经过调整后的发行价6.59元/股，涨幅达42%。实际上，东风科技股价在去年10月触及近年来低点6.69元/股，而从去年10月份至今，东风科技股价出现过一轮上涨，在今年4月最高甚至触及19.82元/股，是前述发行价的三倍之多。 从股价表现看，东风科技此前股价持续上涨是否触及调价机制？对此，证监会反馈意见文件第一个问题就要求东风科技补充披露发行价格调价条件、现金选择权调价条件是否已经满足，并要求东风科技说明拟进行的调价安排。 因为发行价就是异议股东现金选择权的行权价格，伴随着东风科技股价近期的上涨，行权价与二级市场股价之间的差距拉大，低发行价、低行权价相当于一条“心理线”，会促使更多中小股东对方案投出同意票。但与此同时，低发行价也意味着，在标的资产交易对价不变的情况下，东风有限可以获得更多的上市公司股权。而东风科技在股东大会通过议案之后立即下调发行价格，将让东风有限在此次交易中获得更多的上市公司股权。 实际上，6月19日为东风科技此次利润分配方案的现金红利发放日，即利润分配方案在此次股东大会之前就已经完成。在股价持续上涨时未上调发行价，在股东大会通过议案后即以利润分配方案为由下调发行价，并让东风有限获得更多的上市公司股权，东风科技此举是否损害了中小股东利益？ 证监会反馈意见提及，请东风科技补充披露现金选择权提供方对异议股东支付现金的最大值、东风有限履约能力，并补充披露相关机制设计能否有效保障异议股东权益。 关注盈利能力 吸收合并方案显示，标的资产东风零部件集团2017年度、2018年度和2019年1-3月营业收入分别为131.55亿元、128.65亿元、29.15亿元；综合毛利率分别为16.66%、15.50%和14.43%，即营收和毛利率均呈现下降走势。同期实现的归属于母公司股东的净利润分别为2.27亿元、1.81亿元、2.4亿元，即一季度净利润指标出现逆市增长，甚至单季度净利润高出了过去两年的年度净利润。 但实际上，东风零部件集团的一季度净利润指标主要依靠非经常性损益支撑。数据显示，东风零部件集团2017年度、2018年度和2019年1-3月的非经常性损益分别为9171.31万元、5269.58万元、2.05亿元。若剔除这一因素影响，东风零部件集团今年一季度扣除非经常性损益后的归母净利润仅为3579.34万元。 对此，证监会反馈意见文件问及，东风零部件集团今年发生大额非流动资产处置的原因及合理性，该事项对东风零部件集团未来盈利能力的影响。同时，要求补充披露政府补贴的可持续性以及对东风零部件集团持续盈利能力的影响。 实际上，东风零部件集团座舱与车身业务、制动及智能驾驶业务等板块毛利率均呈现了下滑趋势，而汽车行业也从去年开始整体出现了负增长，反馈意见文件要求东风科技补充披露各个业务板块毛利率水平的合理性、下滑原因，以及对东风零部件集团盈利稳定性的影响。 反馈意见文件同时要求，东风科技结合交易作价情况、评估增值率情况、市盈率及市净率情况、未来盈利预测及行业变化趋势等，补充披露本次交易作价的合理性，是否充分保护了中小股东和上市公司的利益。对上述问题，记者尚未联系到东风科技置评。 另外，东风零部件集团的关联交易情况也是反馈意见文件关注的重点，东风科技被要求补充披露东风零部件集团与东风有限及其控制的其他企业是否构成竞争性业务，以及相关关联交易的必要性、价格情况等。 资料显示，东风零部件集团的前五大客户均为关联方，前五大采购商大部分为关联方，东风商用车既是东风零部件集团的第一大客户也是第一大供应商；同时，在专利、商标、厂房租用等方面，东风零部件集团和关联企业都存在大量关联交易。 具体而言，在2017年、2018年及2019年一季度，东风零部件集团（除上市公司外）前五大客户销售额占同期公司营业收入的比重分别为41.67%、49.03%、45.82%。且今年一季度的前五大客户东风商用车、东风有限、东风汽车股份有限公司、东风康明斯、东风本田均为关联方。 依赖关联交易 此外，2018年，东风零部件集团的关联销售额为90.68亿元，比东风科技披露的2018年关联销售额49.91亿元，高出了40.77亿元。这意味着，东风科技拟吸收合并的东风零部件集团，在剔除东风科技的指标后，主要业务也是依赖于关联方。 实际上，这样的关联交易指标，与2010年东风零部件集团成立时的初衷相违背。回溯历史资料，上市公司东风科技在2010年之前本就是东风有限直接控股的公司，在2009年9月，东风有限董事会同意东风有限将所持东风科技65%股权作为出资设立东风汽车零部件有限公司（东风零部件集团的前身）；2010年，东风有限将直接持有的东风科技65%股权作价2.52亿元协议转让给东风零部件。 正是因为这次调整，形成了“东风有限-东风零部件集团-东风科技”的股权层级关系。“为东风汽车供应汽车零部件的配套厂”的东风科技从东风有限直接控股的公司，变成了二级子公司。对于当时调整股权层级关系的理由，东风科技表示，是为了“客户多元化”、“东风零部件将寻求外部资金，加强与国际资本的合作，建立多元化的股权结构”等。 但从前述关联交易金额等指标来看，过去十年里，东风零部件集团从东风科技65%股权起步，在客户多元化方面并没有太大的进展，反而在上市公司体外成立了诸多子公司分走了或许本该属于东风科技的关联业务，这一时期也是汽车行业的十年黄金期。 数据显示，东风科技2018年的前五大股东均是关联方，2018年东风科技与OEM配套销售商品、提供劳务等关联交易为49.91亿元，占营业收入的比重为74.79%。而东风零部件集团这一指标为90.68亿元，若吸收合并交易完成，东风科技关联方销售商品、提供劳务金额占营业收入的比例仍然高达70.49%。 据此，东风零部件集团十年前依靠东风科技65%股权起步，当时定价为2.52亿元。该集团的成立降低了东风科技的地位，却没有实现客户多元化，反而分走了大量或许本该属于东风科技的关联业务。如今汽车行业十年黄金期过去，汽车行业整体陷入负增长，东风科技将以47.43亿元的对价“买回”东风零部件集团，这样的“整体上市”是否损害了东风科技中小股东的利益？ 中石油距历史低位仅9分钱 机构大举减持只因建仓期调整？ 近段时间，中国石油股价逼近历史最低位，“跌掉1个苹果2.5个腾讯6个茅台”，这家上市即巅峰的巨无霸仅差9分钱便要跌破历史低位。在其下跌过程中有大股东变相减持、机构撤退的身影，对于引人注意的基金大比例减持，接近相关基金的人士称：“属于正常建仓期跟随指数的调整。” 伴随着中国石油股价的下跌，随之下降明显的还有中国石油在各大指数中的权重变化，曾经“中石油涨一毛钱，大盘大约涨6个点”的神话早已一去不复返。但透过时间线拉长的权重变化，投资者可清晰地看到一股“此消彼长”的力量。 股价逼近历史最低位 近一个月，中国石油股价节节下跌。8月13日，中国石油收盘价定格在6.14元/股，当日股价一度低至6.13元/股，距2013年6月15日最低点6.04元/股（复权后），仅差9分钱。 上市即巅峰，是中国石油留给投资者的深刻记忆。 2007年11月5日，中国石油回归A股。首日开盘价（48.60元/股）即历史最高价，上市后至今累计跌幅已超过80%。2019年以来，中国石油下跌约13%，市值跌去约1800多亿元，表现远逊于大盘。 “还是因为油价低吧，而且公司市盈率还是很高，”一位长期跟踪石化行业的分析师说，中国石油的下跌并不意外，“现在需求没那么好，中国石油的资源储量价值是下降的，因为油田开采成本在上升。” 从股东方面看，上半年以基金公司为主体的机构投资者大幅撤出。2019年上半年末，基金仅持有中国石油1.58亿股，为公司上市以来的基金持股数最低水平。并且，这一数据仅为2018年末基金持股数的11%。 另外，中国石油控股股东中国石油集团被指借道认购ETF“变相减持”。2019年5月10日，中国石油集团将持有的4.13亿股公司股份，换购市值对应的工银沪深300ETF份额，认购总金额30亿元。 2018年10月12日，中国石油集团以合计11.33亿股A股股份分别认购博时基金、华夏基金和银华基金发行的央企结构调整ETF。 减持因建仓期调整 记者注意到，博时基金、华夏基金、银华基金三家基金公司今年上半年减持中国石油幅度较大。而这三家基金公司正是2018年10月份时中国石油集团换购ETF的三家基金公司。其中博时央调ETF还在2018年年报中新进入中国石油前十大股东之列，但是在一季报中便消失。 华夏央调ETF重仓股票显示，2018年四季报时持有中国石油约3.57亿股，为第一大重仓股票，占其基金净值比的17.55%；但到2019年一季度时，该基金持有中国石油股份（00857）数量变为约2.11亿股，占基金净值9.41%，中国石油仍为该基金的第一大重仓股；而到了2019年中，中国石油已经退居到该基金重仓股的第七位，持股数量仅为6473万股，占其基金净值比的2.84%。也就是说华夏央调ETF在半年之内减持了2.9亿股中国石油股票。 同样，博时央调ETF、银华央调ETF在2018年末时均大比例持有中国石油股票，分别持股4.99亿股和2.14亿股，占其基金净值比的15.60%、22.12%。今年上半年银华央调ETF减持中国石油约1.7亿股，截至2019年6月末，中国石油占其基金净值比仅为4.8%；在博时央调ETF持股中，中国石油已经退出其前十大重仓股，其准确减持中国石油数量无法得知，不过仅一季度博时央调ETF便减持中国石油约2.74亿股，截至2019年6月末，中国石油占其基金净值比已低于2.83%。 接近相关基金的人士张文告诉证券时报记者，相关基金是去年10月份时成立的，当时中国石油换购比例较大，初始占比较高，但这样是不符合跟踪指数产品规则的。根据基金合同规定，相关基金设立后会有6个月的建仓期，跟踪指数的基金产品，在建仓期内会一直进行相关权重的调整，相关股票权重会越来越靠近指数标的权重，“6个月之内只要调整到权重一致就可以了。” 对于上述现象，熟悉指数基金的韩梅告诉证券时报·e公司记者：“央调基金2019年上半年全部属于建仓期，2018年年报时持仓权重和指数中个股权重有一定偏差的，但到2019年中报时已经与指数权重相当。”这是一种正常现象。另外，记者注意到，在上述三家央调ETF中，除了中国石油，还有中国中车（01766）、中国中铁（00390）等央企个股也存在这种“调仓”现象。 权重变化对股价影响不大 在央企结构调整指数成份股中，中国石油权重一直呈下降趋势，由最初的2.96%下降到8月13日的约2.66%。另外，记者注意到中国石油各主要指数中的权重均呈下降走势，特别是在上证综指中尤为明显，中国石油权重由上市之初的23.48%（2007年11月19日）下降到8月13日的3.20%；在沪深300中，中国石油权重由上市之初的1.89%下降到8月13日的约0.42%。 中国石油作为A股公司的巨无霸，其在不少指数中有着重要地位，而每一个指数背后也都有数量不等的基金产品。权重的下降将对个股有多大影响？ 上述熟悉指数基金的韩梅介绍，指数基金对于个股资金面的影响主要有两个方面：一是指数基金自身份额变化，申购增多时资金也会按照指数权重相当的比例流入个股，在个股权重变低的情况下，只是流入该股的资金比例变小而已；另外一种情况是当成份股被调出指数时，基金配置上会随之调仓。“如果指数基金份额不变的话就不会有影响。” 对于中国石油权重的下降，韩梅表示：“主要和公司的股价下跌及分母扩大有关。”她介绍，中国石油市值由上市初（2007年11月5日）7万多亿下降到现在的1万多亿，另一方面上证综指成份股数量由原来的900家增加到现在的超1500家，“分子缩小的同时分母变大，权重自然变低。” “此消彼长”的力量 在这种时间线拉长的变化中，记者也注意到“分母变大”除了成份股数量变多原因外，还有一种此消彼长的力量存在。 在中国石油等一批传统产业个股权重下降的同时，像海康威视、隆基股份、方大炭素等个股的权重却在逐渐上升之中。 以上证综指中的方大炭素、隆基股份为例。方大炭素在2008年初时其在上证综指中的权重仅为0.0215%，但到了今年8月13日其最新权重已变更为0.0897%，权重增长了3.17倍；而隆基股份在其上市后不久的2012年中时，在上证综指的权重仅为0.0307%，今年8月13日其最新权重为0.2865%，权重增长了8.33倍。沪深300中，海康威视在其上市不久的2011年中时权重为0.07%，今年8月13日其最新权重为0.9308%，权重增长约12.3倍。 “这些企业权重变化一定程度上反映了经济发展趋势和预期。”韩梅表示。 隆基股份正是得益于近几年光伏产业的快速发展，目前已成为全球最大的太阳能单晶硅光伏产品制造商。2012年4月份上市以来，公司股价累计上涨幅度已超10倍。 海康威视则是基于互联网产业的发展，成为国内安防行业领跑者。该公司股价自2010年上市以来涨幅近8倍。 千亿市值阵容更新 市值变化，传导着市场的真实波动，也一定程度上传导着经济律动，这在A股千亿市值公司的变化上也能窥知一二。 今年以来，A股千亿市值股阵容更新。截至8月13日，市值超千亿公司共计77家，较2018年末的59家有所扩容。其中，市值逾万亿的“金字塔尖”公司有6家，超3000亿的“第一梯队”公司达21家。 中国平安（02318）今年陆续启动超大手笔回购计划，刺激公司股价迭创新高，其年内市值增幅超过4000亿元，现已约1.5万亿元，市值仅次于工商银行。 贵州茅台、五粮液两只高端白酒股今年表现亮眼。前者市值再破万亿元，后者今年重返3000亿元以上。 市值增幅较大的个股基本都是基金经理的“心头好”。基金2019年二季报显示，前十大重仓股分别为中国平安、贵州茅台、五粮液、格力电器、伊利股份、美的集团、招商银行、泸州老窖、立讯精密和长春高新。这也反映出基金公司对大消费、大金融领域的偏好。 而从近几年千亿市值股阵容的变动情况看，一批消费股、科技股龙头市值跃升较快。相较之下，近年来，中国铝业、中国中冶等部分周期股市值下滑较多。 今年以来，又有多家公司跃升至千亿市值级别，比如牧原股份、泸州老窖、立讯精密等。 值得一提的是，7月22日登陆科创板的中国通号，上市首日市值便突破千亿元，成为科创板首只千亿市值股。 在这种变化中也不排除一些千亿市值公司变化的“黑天鹅”因素。因董事长王振华被刑拘，新城控股最新市值约540亿元，蒸发逾400亿元。又如ST康美，自今年4月底财务造假坐实以来，ST康美便开启暴跌模式，现市值仅约151亿元。 天安财险出清兴业银行股票 今年至少套现135亿 天安财险终于出清所持兴业银行股票。西水股份昨日晚间公告称，2019年6月4日至2019年8月13日，子公司天安财险通过大宗交易和集中竞价方式累计出售所持有的兴业银行股票4.98亿股，占兴业银行总股份的2.396%。本次交易完成后，天安财险不再持有兴业银行股票。 此次减持之前，天安财险通过“天安财险-保赢1号”持有兴业银行2.396%的股份，为后者第八大股东。而早在今年2月份，天安财险曾经两次减持兴业银行股票。 粗略计算，今年以来天安财险已至少套现135亿元。 累计套现约135亿元 今年以来，天安财险多次减持兴业银行股票。2019年2月15日至2月25日，天安财险通过大宗交易方式累计减持所持兴业银行3.415亿股；2019年2月27日，其通过集中竞价交易方式减持兴业银行7000万股。 2019年6月份以来的减持亦在意料之中。今年5月30日天安财险召开董事会，审议并通过了《关于减持兴业银行股票及修订2019年资产配置计划的议案》。同时修订公司2019年资产配置计划，授权天安财险管理层在现金流存在缺口的情况下卖出兴业银行股票。 通过上述三轮减持兴业银行股权，天安财险套现了大量现金。按照减持时的最低股价粗略估算（大宗交易价按照收盘价的九折粗略计算），天安财险今年以来三轮减持兴业银行股票至少累计套现135亿元。截至8月13日，西水股份尚持有兴业银行1.26亿股，天安财险持有兴业银行0股，合计持有兴业银行1.26亿股，占兴业银行总股份的0.606%。 天安财险成立于1995年，注册资本177.64亿元。西水股份及三家合伙企业金奥凯达、国亚创豪、恒锦宇盛合计持有50.87%股权。 百亿理财险兑付施压 业内人士认为，天安财险出售兴业银行股票，与其理财型保险到期兑付一事有关。 天安财险理财险“保赢1号”系列产品于2013年10月通过审批，该系列投资型保险分为一年期、二年期、三年期。2014年11月18日获批延续销售一年，2016年1月8日，原保监会批复“保赢1号”可延续销售，销售期限自批复之日起至2016年7月5日。 该理财型业务曾带来天安财险保户储金及投资款的快速扩张，但随着该类业务停售及给付到期，近年来成为压在天安财险流动性上的一块大石。2017年下半年起，天安财险便开始应对理财险到期给付问题。 根据西水股份5月18日《关于上海证券交易所对公司2018年年度报告的事后审核问询函的回复公告》，2019年1月至4月完成理财险兑付404.80亿元，5月至12月尚需完成理财险兑付154.21亿元。2020年需兑付的金额为16.44亿元。 目前尚不知天安财险今年5月～12月需兑付的154.21亿元理财险进展几何。不过随着理财险逐步兑付完成，天安财险未来兑付压力将进一步减小。 |
