齐翔腾达(002408)预期天胶价格并不会抑制丁二烯上涨
过去几年丁二烯价格与天胶表现出很明显的同涨同跌，所以市场普遍担心目前低迷的天胶价格会抑制丁二烯的需求。但我们认为丁二烯的价格与天胶的相关性其实并不高，预期未来有望相对天胶走出独立行情，原因如下： 1. 丁二烯和天胶替代有限：丁二烯下游30%用于顺丁橡胶、30%用于丁苯橡胶、20%用于ABS 树脂、10%用于乳胶、另外10%为其他用途。其中和天胶应用领域重叠的只有顺丁橡胶。并且由于物化性能还是有很大差异，顺丁橡胶也无法和天然胶完全替代，过去几年的消费量基本是维持20%，80%，上下浮动的范围只有5%。例如即使天胶当时价格达到40000 元，占比也还是有81%，反之天胶价格跌至10000 元左右，占比也很难超过85%。所以测算下来，天胶未来占比提升，最大对丁二烯的影响也只有1.5%左右。 2. 历史上天然胶和丁二烯也并非完全同涨同跌，2006 至2008 年，天胶价格下降了3%，但是丁二烯价格上涨了32%；而11 年下半年至12 年上半年在天胶价格变化不大的情况下，丁二烯价格却出现巨幅波动。而06 年以前丁二烯价格基本上是追随乙烯价格变化，而天胶则基本以7 年为一个周期独立变化，两者之间的联系也不显著。 3. 2009 年至2011 年，天胶和丁二烯价格同涨，我们预期主要是因为我国4万亿刺激带来的汽车消费井喷，无论对天胶还是合胶的需求都非常旺盛。并且当时无论是天胶还是合胶供给都非常紧张，所以价格都出现了大幅上涨，并不是来自于一成不变的规律。 4. 2012 年至2013 年，天胶和丁二烯价格同跌，主要可能是因为全球汽车消费开始放缓，而无论是天胶还是丁二烯供给都出现了快速增长。其中丁二烯的增长来自我国新增的三套油头乙烯装置和乙烯开工率的提升。 财务与估值 我们预计公司2014-2016 年每股收益分别为0.88、1.36、1.79 元， 按照可比公司给予2014 年22 倍PE， 对应目标价 19 元，维持公司买入评级。 风险提示 募投项目投产进度低预期 |
