风华高科(000636)乘旺季之东风 释国企改革之潜力
【2017-06-30】 被动元件重演涨价逻辑，公司作为国内龙头，业绩弹性突出 16 年Chip-R 及MLCC 主流尺寸更迭，部分大厂转向车规市场，台湾巨头先后减资，行业成熟度提高，供需格局改善，因此Chip-R、MLCC 价格理性回升，涨价行情于近期愈演愈烈。风华作为国内被动元件龙头，16Q4及17Q1 扣非净利润明显改善，公司内生增长一方面受益于产品涨价、结构调整及下半年4 个扩产项目达产，迎来量价齐升良好局面；另一方面受益于公司新任领导团队到任，加快国企改革进程，通过对亏损子公司剥离、整治，对整体经营效率改善，有望释放公司业绩潜力。此外，公司通过收购奈电、光颉拓展产品类型，将有效提升利润率水平，打开成长空间。 Chip-R 及MLCC 再掀涨价潮，下半年募投项目达产增强公司业绩弹性 16 年是小型化趋势进展明显的一年，而主流尺寸更迭会引起老旧产能淘汰。与此同时，台资大厂自13 年出现的大范围现金减资行为标志着行业竞争趋于理性，企业战略由注重扩张转向追求赢利增长、为股东提供回报。随着汽车电子市场兴起，3C 备货旺季来临，TDK 淡出低附加值MLCC 催化了被动元件涨价潮，供需显着改善。16 年公司MLCC、Chip-R、叠层电感销量同比增长22.1%、41.4%、57%，净利润同比增长426.27%、79.54%、36.35%，远超销量增速，下半年4 个募投项目达产将增强主业业绩弹性。 国企改革潜力犹存，高管变更、大股东增持显示改革决心与信心 16 年9 月13 日公司公告选举幸建超先生作为新任董事长，王金全博士作为新任总裁。王金全博士此前长期任职于广晟资产经营有限公司，调任风华总裁正是广晟集团自上而下推进国企改革意志的体现，也有望成为风华改革历程的转折点。17 年6 月7 日公司公告广晟金控增持公司股票约858.38 万股，占总股本0.96%，进一步表明了广晟集团推进改革的决心和对改革前景的信心。未来基于公司改善运营效率预期，以及对两大亏损子公司的剥离、整治预期，改革潜力广阔，发展前景可期。 外延丰富产品结构，进军FPC、汽车电子等高阶市场 15 年4 月公司收购奈电科技100%股权，进军FPC 产业，我们认为双方在丰富产品结构、互通客户资源方面协同效应显着。由于3C 产品单机FPC用量在功能多元化的过程中增加，市场持续扩容，Prismark 预计16-21 年FPC、HDI、多层板年复合增长率均超过2%，FPC 增速最快。17 年奈电科技承诺利润较16 年实际规模增长14.53%。15 年9 月公司公开要约收购台湾光颉35%-40%股权并实现控股，拓展进入汽车电子、工控等高阶被动元件市场，有望进一步提升产品利润率。 看好公司依托内生、外延加速成长的潜力，首次覆盖给予买入评级 我们预计公司17-19 年营收33.04 亿、40.55 亿、47.29 亿元，归母净利润为2.57 亿、3.02 亿、3.52 亿元，参考可比公司17 年41 倍PE 平均估值，给予17 年40-45 倍PE，目标价11.48-12.92 元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：募投项目达产进度慢于预期，产品涨价幅度低于预期。 |
