太极集团(600129)2015年半年报点评:期间费用增长较快 上半年业绩低于预期
事件：公司2015 年上半年营业收入、归属母公司净利润、扣非后净利润分别为38.5 亿元、1.8 亿元、-2.5亿元，同比增长分别为4.1%、662%、-1366%。2015Q2营业收入、归母净利润、扣非后净利润分别为21 亿元、1.6 亿元、-2.7 亿元，同比增长分别为3.6%、837%、-1993%。 期间费用大幅增加，上半年业绩低于预期。公司2015 年上半年营业收入同比增长约4%，其中医药商业、医药工业分别同比增长约0.6%、12.6%，收入增速与去年同期相当。公司核心产品太极藿香正气口服液销量预计增长15-20%，由于该产品前期已经提价约20%，我们预计上半年销售收入增长或超过25%，实现全年销售收入9-10 亿（增速约20%）概率较大。综合考虑，我们预计公司全年收入增速在5%左右。2015 年上半年扣非净利润下滑约1366%，业绩低于预期，主要原因为期间费用大幅增加：1）销售费用约为6.9 亿元，同比增长47%，销售费用率仍维持在18%左右。主要是子公司重庆涪陵制药厂加大了产品的广告宣传促销力度所致。我们认为对产品的销售投入多为一次性，全年来看销售费用率仍有下降可能，全年预计在17%；2）管理费用约为4.5 亿元，同比增长53%。主要为薪酬增加及计提的社保费用增加所致。如从归母净利润的角度来看，公司由于完成对西南药业的资产重组，收到非流动资产处置损益约4.3亿元，导致归母净利润同比增长约662%。从单季度的情况来看，Q2 净利润为-2.7 亿元，和上半年亏损幅度相差不大。可见费用的增加主要集中在Q2，由于该部分销售费用多为一次性支出，我们判断Q3销售费用将会回到正常水平，与此同时财务费用受回笼资金影响，全年预计下降约2000-3000 万。综合考虑，我们预计公司扣非后净利润全年约1亿元 陆续回笼资金，降低期间费用仍是重点。1)公司上半年已经完成西南药业的资产处置，桐君阁的资产处置工作正在有序推进。我们判断在消除关联交易后，上市公司的融资功能将逐渐恢复，也将为后续的引进战略投资者、启动混合所有制改革打下基础。按照西南药业和桐君阁的资产处置方案，均包含了资产回收、现金和剩余股权，目前奥瑞德697 万股已经产生约2 亿元的损益，市场对桐君阁1461 万股收益期望较高。另外，公司加快盘活集团内部土地资产，将巨幅降低财务费用、管理费用；2）提升加盟药店配送率，积极推进医药电商。桐君阁目前直营药房1300 多家，加盟药房8700 家，加盟药房配送率仅为30%左右，随着公司将加强对加盟药房的控制力度，收入及利润仍有提升空间。借助太极养生馆电商平台推广公司的大健康产品，2015 年估计电商渠道销售额超过3亿。 后期还将陆续开展药房托管等业务；3)核心品种收入增长仍较快。藿香正气口服液销量全年预计有20%以上增长，前期提价效果在2015Q1 已经逐渐显现，全年预计增加毛利约1 亿元。藿香正气口服液目前已经进入广东市场，该市场规模约为川渝市场3 倍以上，增长空间较大。 盈利预测及评级：我们预测2015-2017 年每股收益为2.76 元、1.55 元、0.62 元（原预测为3.10 元、1.83 元、0.95 元，下调原因为上半年销售费用、管理费用超预期增长），对应市盈率为7 倍、12 倍、31 倍。公司核心产品增长稳定，且单品种盈利能力已经大幅提升；上半年已经完成西南药业资产处置，桐君阁资产处置进展顺利，巨额土地回笼资金降低财务费用，且融资功能恢复后或加速混改及引进战投等规划。短时间内公司有费用增加带来的业绩压力，但在有资产处置收益的背景下，归母净利润仍处于快速增长阶段。我们长期看好公司在国企改革背景下的大发展，维持“买入”评级。 风险提示：土地资金回笼及桐君阁资产处置进展或低于预期、药品市场推广效果或低于预期、国企改革进展或低于预期。 |
