2021-02-23华鲁恒升(600426)内生增长典范 量价齐升高景气周期来临 公司简介：优质煤化工白马龙头，内生增长的典范。目前公司形成了尿素180万吨/年、复合肥60万吨/年、DMF25万吨/年、醋酸80 万吨/年、己二酸16万吨/年、乙二醇55万吨/年、硝酸45万吨/年、多元醇20万吨/年、三聚氰胺10万吨/年、醋酐5万吨/年的产能，已经成功发展为国内具有竞争力的大型煤化工企业。上市以来，2002-2019年，17年公司收入增长了30.5倍，复合增长率22.5%；净利润增长了52.4倍，复合增长率26.4%。2020年前三季度，公司实现营业收入90.43亿元，同比下降14.77%；实现归属于上市公司股东的净利润12.91亿元，同比下降32.52%。 公司盈利能力明显好于同类上市公司。2015-2019年，公司净资产收益率分别为12.98%、11.27%、14.02%、28.33%、18.65%，近五 年净资产收益率均值为17.05%；2015-2019年，公司综合毛利率分别为20.41%、20.23%、19.61%、30.48%、27.84%，近五年综合毛利率 均值为23.72%，均好于同类上市公司，并且波动相对较小。 原因分析。1、技术优势成就公司成本优势，公司先进洁净煤气技术能使用价格较低的烟煤（褐煤）作为主要生产原料，从源头奠 定公司低成本基础；另外，持续技改拓宽公司成本优势的护城河。2、“一头多线”产业链优势，柔性生产，效益最大化。3、公司费用控制能力，公司期间费用率和管理费用率只有同行业可比公司一半左右，在传统化工产品同质化严重、产能过剩现状下，公司能维持超额利润的一个关键所在。 新项目陆续在2021年投产，继续推动公司内生成长。2021年2月，公司公告16.66万吨/年精己二酸品质提升项目开始投产；总投资49.8亿元的酰胺及尼龙新材料项目（30万吨/年）预计在今年第四季度投产。 荆州基地建设将再造一个华鲁。2021年1月15日，公司公告控股子公司投资建设：1）园区气体动力平台项目，预计总投资59.24亿 元，建设期预计36个月；2）合成气综合利用项目，预计总投资56.04亿元，建设期预计36个月，形成100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年混甲胺和15万吨/年DMF产能。 投资建议。公司依托洁净煤气化技术，专注于资源综合利用，打造了“一头多线”的循环经济柔性多联产运营模式，可根据产品市场变化及时调整生产模式和产品结构，实现效益最大化。随着经济回暖，石油价格重心上移，公司主营业务产品价格不断上涨，公司量价齐升的高景气周期已经来临。预计公司2020年、2021年EPS分别1.21元、1.96元，目前股价对应PE分别为40倍、25倍，维持公司“推 荐”投资评级。 风险提示：产品价格下跌，需求低于预期，新建项目低于预期。 2021-02-25卫星石化(002648)业绩高增 成长空间逐步打开 事件描述 2021年2月22日，公司发布了2020年度业绩快报，归属于上市公司股东的净利润为16.6亿，同比增长30.0%，其中单四季度归属于上市公司股东的净利润约为7.5亿，同比增长114.7%，全年业绩增幅主要来自四季度。 事件评论 货币宽松及疫情影响下，美国房地产行业迎来高速发展，并在流动性传导下有所外溢，地产产业链需求迎来爆发。2020年全球疫情大爆发，为应对经济衰退，全球开启新一轮货币宽松；同时，疫情对居家隔离有更高要求，以美国为首发达国家房地产行业迎来高景气。2020年美国新建住房销售共80.4万套，同比增长17.89%，而20H1仅同比增长4.44%，20H2却同比增长32.92%。对涂料等地产产业链材 料的需求也有所增长。2020年我国涂料、油墨等材料出口同比仅增长1.47%，但20Q4同比增长12.21%。作为涂料原材料之一：丙烯酸及 酯的需求也有所提升。 2020Q4在国内经济修复+全球供需错配基础上，丙烯酸等产品价格逐渐上涨至疫情前，整体景气度快速回升。20H1受全球疫情+国内经济逐步恢复影响，丙烯酸价差虽在20Q2修复到疫情前水平，但量仍受到影响。20H2在国内经济修复+全球发达经济体需求恢复+全球供需错配基础上，丙烯酸景气度快速回升，进入量价齐升阶段。20H2丙烯酸均价约为9,750元/吨，同比增长16.77%；20H2丙烯酸(华东)-0.8*丙烷价差约为4,880元/吨，同比增长11.16%，而2020年油价中枢低于2019年同期，丙烯酸景气度大幅提升。 口罩需求带动熔喷布需求旺盛，聚丙烯价差在疫情期间仍然保持一定增长。20H2聚丙烯(通用料)均价约为5,117元/吨，同比增长2.34%，聚丙烯(熔喷料)均价约为5,300元/吨，同比增长6.06%，在全球经济没有恢复至2019年的前提下，聚丙烯价差依然可以保持逆市增长。公司作为国内丙烯酸+聚丙烯龙头公司，在低成本优势下，充分享受极端情况及经济修复下量价提升带来的超额利润。 假设乙烷裂解一阶段项目在2021年投产并贡献利润，二阶段项目在2022年投产并贡献利润，在不考虑未来股本变动的情况下，公司2020-2022年EPS分别为1.36元、2.96元和4.59元，对应2021年2月22日收盘价PE分别为34.7X、15.9X和10.3X，维持“买入”评级。 风险提示 1. 全球经济大幅下滑； 2. 国际油价大幅下滑。 2021-03-02东华能源(002221)宁波项目二期投产 PDH龙头再起航 事件 2021年2月21日，公司发布关于宁波烷烃资源综合利用（二期）项目投产的公告。控股子公司东华能源（宁波）新材料有限公司投 资建设的宁波烷烃资源综合利用（二期）项目，包括产能60万吨/年的PDH装置及配套库区，已于2021年2月21日打通全流程，生产出丙 烯产品，装置运行平稳。同时，这也是公司投产的第三套产能60万吨/年的PDH装置。 简评 宁波基地二期投产，揭开公司产能投放序幕，PDH龙头再起航。公司原有PDH产能126万吨/年，产能全国第一；聚丙烯产能80万吨/ 年，产能位居全国民营企业龙头。随着宁波二期项目的投产，公司PDH产能将达到180万吨/年，PDH龙头地位再巩固。宁波二期项目的投产，揭开了公司产能投放的序幕，公司正式进入PDH+PP双龙头的发展快车道。回顾公司业绩，2012-2013年公司LPG业务不断壮大，成为国内LPG进口量第一，归母净利润由2011年的0.79亿元扩大至2014年的1.37亿元，接近翻倍；2015年起，公司迎来宁波、张家港基地PDH+PP投产，2015年实现3.97亿元净利，同比2014年近翻3倍。而后继续消化产能投放，于2017年归母净利达10.14亿元；然而，2017-2020四年间，因无新增产能投放，公司进入平稳盈利阶段，年归母净利稳定在10-12亿元区间。时隔四年，如今宁波二期项目终迎来投产， 公司产能进入新纪元，PDH龙头再起航，盈利将迎来巨幅提升。宁波三期项目已进入建设收尾阶段，预计2021年3月开车投料。茂名一期的起步项目顺利推进中，已就资本金和外部融资做好规划并正逐步落实中，整体建设进展符合预期，预计2022年年中实现中交，2022年年内投产。随着茂名项目的稳步推进，未来几年茂名基地将陆续投产450万吨/年丙烯、350-400万吨/年聚丙烯、100万吨/年乙烯、50万吨/年聚乙烯、10万吨/年丁二烯和20万吨/年氢气的产能。未来10年PP+PE合计产能超过1000万吨，建成后公司PDH和聚丙烯产能将成为 双第一。 掌握丙烷原料采购-运输-码头-仓储一体化资源，PDH+PP产业链优势显著。PDH工艺流程短，占地少、投资省、能耗低，清洁环保，相比其他技术丙烯制备路线而言具有成本优势。丙烷是PDH的最大成本，国内PDH装置丙烷来源依靠LPG贸易商，公司依靠原有的LPG贸易资源，原料成本更低；公司掌握码头、仓储设施，原料转运储存成本更低；公司与霍尼韦尔深度合作，共建研发中心，研发催化剂，未来有望实现核心加工辅料的自给。低端PP产能结构性过剩迫在眉睫，公司借助丙烷资源、成本优势奠定中低端聚丙烯产品盈利空间。公司无纺布专用料Y381H和S2040由于产品质量好，获得了下游客户一致认可，成为公司拳头产品。高端PP方面，无规透明聚丙烯、PPR管 材、透明热成型均聚聚丙烯、高熔体强度聚丙烯、3D打印聚丙烯等高端聚丙烯正大力研发中，投产后有望实现进口替代，成为公司又一盈利增长点。 优质氢能源供应商，未来可期。我国已将氢能源纳入国家战略能源，公司也将发展氢能源纳入公司战略，积极参与长三角、珠三角地区氢能源产业链的建设，与氢能产业链研究单位与企业广泛开展合作，积极探索氢能产业运营模式。公司在长三角、珠三角地区均有生产基地，拥有氢能的存储和运输优势；同时，公司PDH副产氢纯度高，成本低。2019年公司氢气销售约4万吨。公司现有高纯度低成本氢气产能6万吨/年，2021年宁波项目二期投产后将达9万吨/年，所有规划项目投产后将达40万吨，按照汽油的热值进行折算，预计未来氢能源将会给公司带来100亿元以上的收入。 盈利预测与估值：预计公司2020、2021和2022年归母净利润12.9、16.4和20.2亿元，EPS0.78、0.99和1.23元，PE16.9X、13.3X和10.8X，考虑宁波、茂名基地将于2021年后陆续投产，公司进入快速成长期，基于2021年盈利预测给予20倍估值，目标价19.9元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，项目开工率不及预期。 2021-03-02万华化学(600309)技改扩产完成 进一步巩固MDI全球龙头地位 事件：近日，公司发布公告：万华化学烟台工业园MDI装置完成技改，产能从60 万吨/年提升至110 万吨/年，累计投资2.84 亿元 。同时自2021年3 月份开始，万华化学中国地区聚合MDI 分销、直销市场挂牌价均为28000 元/吨（均比2 月份价格上调7500 元/吨） ；纯MDI 挂牌价28000元/吨（比2 月份价格上调4000 元/吨）。 点评： 供需紧张助推MDI 大幅上升。万华化学本次提价幅度较大，聚合MDI提价36.59%，纯MDI 提价16.67%。我们认为这主要是以下几方 面影响：美国受严寒天气影响，国内MDI 装置不可抗力。美国MDI 产能全部集中在墨西哥湾，本次墨西哥湾受寒潮影响最为严重，陶氏34 万吨、科思创33 万吨、巴斯夫40 万吨均低负荷运行，另外亨斯迈的50 万吨装置恢复缓慢，均造成美国国内MDI 供应紧张。疫情恢复，经济逐步复苏。随着新冠单日新增患病人数下降，经济有望逐步复苏，美国家具、建筑、家电等行业开始补库存，对MDI 需求提高，也导致MDI 价格走高。飓风影响，原料供应紧张。20 年三季度，飓风袭击美国墨西哥湾，MDI 中间化学品苯胺、硝基苯、液氯等中 间化学品开工率降低。由于疫情影响，美国氯碱厂开工率一直保持低位，使得MDI 原料库存处于极低的库存状态。装置检修，供应紧张。欧洲亨斯迈47 万吨装置3 月检修，重庆巴斯夫40 万吨装置2 月25 开工检修，这都给本就供应紧张的MDI 行业一定压力。据我们统 计，全球受影响产能合计244 万吨，占比26%左右，预计上半年全球MDI 生产格局将持续紧张。 新增产能投资额低于同行，竞争优势明显。根据公告，新增50 万吨产能累计投资2.84 亿元，即单吨产品投资额568 元，远低于国内同行的1-2 万吨/吨投资额，竞争优势突出。 投资建议：公司是全球MDI 产品龙头企业，新产能投产后共计拥有MDI产能260 万吨，占全球产能比例28%，进一步夯实龙头地位。预计未来随着石化新产品和新材料产品的投产，公司有望成为比肩巴斯夫的全球一流综合性化工平台。预计公司20-22 年实现归母净利润97 亿/148.7亿/164.4 亿，EPS3.09/4.74/5.24，对应PE42.3/27.6/25 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品原材料价格波动，新项目投产不及预期。 |
