三江购物(601116)专注社区 深耕浙江
公司专注社区超市，区域市场深耕，扩张稳健，短期受行业环境以及人工刚性费用等影响，经营压力较大，但业态优势以及供应链体系的不断完善铸就长远发展潜力，预计公司2014-2016 年的EPS 为0.28 元、0.29 元和0.31 元对应PE 为32X、30 倍和27 倍，首次给予“推荐”评级， 投资要点 深耕浙江、专注社区：公司未来扩张区域仍将集中于浙江地区，业态以社区综超为主，暂不考虑涉足大型卖场和便利店。截至三季度末公司新开门店5 家，总数达154 家，其中宁波地区114 家，占比74%，其余门店均分布于宁波以外地区。公司目前在宁波的市场份额按面积口径为40%，全年预计开店12 家，仍将布局宁波市场为主。目前宁波门店培育期约为二年，而受外资超市分流影响的台州、杭州等地门店培育期相对较长。 强化生鲜品类，提升综合毛利率：作为以“便民+便宜”为主要性质的社区超市，生鲜在门店集客中体现的尤为重要。公司目前生鲜的占比约为30%，相对于永辉超市的45%，仍有一定提升空间。而在生鲜的品类结构上，公司基于江浙一带的消费习惯，将继续调整海鲜和米、油品类的占比。在终端门店方面，以流程标准化和买手人才储备为出发点，建立了生鲜培训店，同时对现有门店进行生鲜设备及灯光改造，平均单店改造费用约20-30 万，改造成本低，时间短，对销售影响有限。从我们对部分门店的实地调研来看，升级后的门店对于集客和品类优化都起到了较为积极的作用。在物流配送方面，公司约有400 多人的买手团队，拥有奉化、杭州两大配送基地。未来公司将继续通过提高直采比例和适度降低后台毛利率相对占比的方式提升综合毛利率。 费用端压力犹存，会员体系助推电商起航：目前公司基层员工平均工资约2000，面临最低工资标准以及五险一金相应提高压力，整体人工费用压力凸显。就租金压力而言，公司近3 年的租赁费用率约2.9%，尚处于合理区间，而对于新开店的租金水平将控制在1.5 元/天/平米以下，并与门店所处区域潜在的收入规模相匹配。公司将基于自身的会员消费优势（会员消费占比70%以上），利用会员卡和电子商务两条途径完善会员的消费体验。公司在宁波具有较为密集的社区网点布局，一方面可节省配送成本、另一方面实现当日5 点前下单当日送达的良好购物体验，目前已涵盖宁波大部分门店。公司已启动电商项目一期计划，投入资金930 万元，预计2015 年底完成，项目涵盖后端交易体系、大数据等基础设施以及APP 和PC 端与线下门店的无缝连接，届时公司有望在完善的电商平台上，利用自身社区性网点、会员特色的双重优势获得较大的发展潜力。 风险提示：新区域门店培育低于预期；同店增速低于预期 |
