【2019-05-09】国投电力(600886)2019年一季报点评:量增冲抵价减及税收优惠取消 一季度公司盈利能力保持稳定 电量大发冲抵电价下滑，公司营收实现稳步增长。2019年一季度，公司累计完成发电量378.66亿千瓦时，同比增长12.74%，其中：水电受益于来水偏丰完成发电量198.74亿千瓦时，同比增长9.39%；火电受益于装机增长和利用效率提升完成发电量171.97亿千瓦时，同比增15.72%。一季度公司营收增长小于电量增加，主要原因系电价下滑使收入增幅收窄：由于部分省区市场化交易电量种类增加、规模扩大，同时受结算价格和周期影响，公司旗下各电厂上网电价有所波动：2019年一季度公司平均上网电价0.308元/千瓦时，同比下降7.03%，降幅约0.023元/千瓦时，一定程度上对公司收入产生负面影响。 一季度盈利能力保持稳定，增值税退税优惠缺席收窄业绩增幅。电量大发同步带来增量成本，一季度公司营业成本为60.79亿元，同比增长8.45%，增幅与营收变动幅度相同。费用方面，2019年一季度公司管理费同比增长27.23%至3.13亿元，同比增加0.67亿元。此外，一季度公司同时计提信用减值损失0.49亿元。公司一季度其他收益同比减少0.91亿元，下降幅度达到83.53%，主因系雅砻江水电、大朝山水电今年已无增值税退税收益。在营收增长与成本同步提升之下，公司盈利能力保持相对稳健：一季度公司毛利率39.91%，同比略微降低0.45个百分点，进而驱动业绩同比增长6.14%。 雅砻江中翻锦绣，电站建设走龙蛇。两河口和杨房沟电站已于2014-2015年开始建设，预计首台机组将于2021年投产。雅中-江西特高压直流工程作为雅砻江中游外送华中地区的主要输电通道，有望在能源局的督促下尽快建成。未来在中游电站的陆续投产和两河口补偿效益释放的作用下，我们预计公司水电资产的盈利能力将实现显着的提升。 投资建议与估值：基于公司最新财务数据，我们上调公司盈利预测：在考虑增值税下调的情况下，预计公司2019-2021年EPS分别为0.70元、0.70元和0.79元，对应PE分别为11.49倍、11.44倍和10.16倍，维持公司"买入"评级。 风险提示：1.煤价非季节性上涨风险；来水波动风险； 2.政策推进不达预期风险。 【2019-01-04】川投能源(600674)变更参股公司会计核算方法 投资收益有望增加 事件： 1月2日公司公告变更对参股公司国电大渡河（10%股权）的会计核算方法，自2018 年起拟将国电大渡河作为联营企业在长期股权投资进行列报，变为权益法对其进行核算。以2018 年1-11 月的数据为基础，经测算对公司合并报表的最终利润总额影响约为3.2 亿元。 评论： 投资建议：维持目标价13.58 元，维持增持。雅砻江水电2018 年来水较佳，抵消了增值税退税到期的负面冲击，预计全年业绩稳定，国电大渡河投资收益有望增加，维持18-20 年EPS 预测0.73、0.75、0.75 元，考虑到雅砻江中游在建，投产后公司业绩有望显着增厚，给予2019 年18 倍PE，维持目标价13.58 元，维持"增持"。 新核算方法下国电大渡河投资收益预计有所增加。变更前，公司仅将国电大渡河的分红（仅分红净利润的一部分，2015-2017 年分红比为83%、78%、43%）计入投资收益；变更后，可将国电大渡河净利润按持股比例计入投资收益，对于公司而言，投资收益将有所增加。根据公司测算，按照公司对国电大渡河的持股比例确认的2018 年投资收益约1.40 亿元（2017 年来自于国电大渡河的投资收益仅0.47 亿元）。 国电大渡河短中期业绩增长有限。大渡河水资源较为优质，但短中期业绩难增长，主要受制于：1）消纳问题：四川省窝电现象较为严重，特高压外送通道并未将大渡河放在优先级位置，大渡河水电主要在川内消纳；2）龙头水库尚未建，大渡河全流域的潜力未能充分发挥。 雅砻江水电2018 年来水情况较好，全年业绩无忧。根据2018 年前三季度数据，我们预计雅砻江全年业绩较好，前三季度上网电量560.5亿千瓦时，同比增长1.73%，上网电价0.275 元/千瓦时，同比增长1.54%，量价齐升对业绩的正面促进作用部分抵消了增值税退税到期的负面影响（今年退税0.69 亿，去年退税6.95 亿），预计雅砻江18年全年业绩无忧，公司来自于雅砻江水电的投资收益有保障。 风险因素：用电需求不达预期，来水不达预期 |
