顺丰控股(002352)从国际快递龙头的全生命周期看顺丰的进阶之路
【2018-11-16】 直营快递的增长核心在于产品结构和平台效率同步优化 从FedEx全生命周期来看，在单一品类寡头垄断下具备15%+的利润率水平，而伴随产品结构多元之后，利润率则维持在6-7%；在较强的产品同质化下，即便在双寡头市场，快递价格的提升仍然承受份额竞争的压力。 长期来看，快递单重价格较为稳定，提升快递单件收入需要建立层次化的产品体系，动态调整货品结构；在成本端，人力支出是快递成本的最大构成和最大变量，因此，优化运营效率，稳定人力成本才是维持盈利水平的关键。 快递公司持续增长需要业态外延，收购兼并是切入新业务的最佳方式 快递作为服务产品总会走向稳定的成熟期，快递企业的持续增长离不开基于快递的业态外延。重货、零担、整车、国际等业务都具备重资产的特点，且存在运输半径，区域经营者较多，收购兼并是切入外延业务的最佳方式。 顺丰快递主业现金创造力强，成本端仍有较大优化空间 顺丰正处在直营快递向综合物流转型的初期，新业务投入的波动会带来短期阵痛。但从全生命周期看，顺丰转型较早，快递主业仍然具备20%的增长，能为新业务的发展提供了较厚的安全垫。 顺丰快递净利润率达7%，相对价格和成本都低于FedEx，但人均快递量、单车货运量以及机队利用率等效能指标都尚未超过FedEx。因此，顺丰快递的成本仍有较大优化空间，随着资本开支的调整、平台效率的提升，快递利润率有望进一步提升。 重货冷链具备高利润潜力，外部合作加快新业务盈利提升 规模上看，重货和冷链都是千亿级市场，零担和整车是万亿级市场，且目前仍在增长；从其他公司的例子来看，重货毛利率高达25%，冷链净利润率达6-7%，顺丰新业务未来潜力巨大。但是，重货冷运都是存在运输半径的大散市场，且具有极重资产特性，规模化扩张需要结合外部合作。顺丰上百亿的货币现金储备和40多亿的年净利润将有效支撑重货、冷链的规模扩张，2018年以来的多项外部合作有望加速新业务发展。 层次化布局夯实平台底盘，物流科技驱动综合物流快速发展 顺丰目前已逐渐形成了航空、仓储物流园、快递柜的三层特色网络布局，结合鄂州机场的枢纽引流效应，公司的平台运营效率与成本管控水平有望得到进一步提升；在大物流底盘的基础上，顺丰深耕以自动化、智能化、无人化为代表的物流科技创新，结合大数据云计算水平的深化，顺丰有望实现产业层面的供应链管理。长期来看，物流科技的赋能将带动顺丰大物流战略迎来质的飞跃。 投资建议： 公司速运主业增长稳健，紧密的研发、人力等投入将带来了短期成本费用的增加，但随着公司运营效率的逐渐升级，未来成本端有望加速优化，从而赢得长足的发展。预计公司18-20年EPS分别为0.98、1.15与1.41元，对应PE分别为38.47x、32.55x和26.70x。维持"谨慎增持"评级。 风险提示：人工等成本大幅上涨；价格战；电商增速、经济增速大幅下滑 |
