海螺水泥(600585)2018年三季报点评:渠道控制力加强 4季度高景气有望延续
【2018-10-26】 投资要点： 事件：近日公司公布2018年3季报，公司1-9月收入777.9亿元、同比增长55.5%；归母净利润207.2亿元、同比增长111.2%；EPS为3.91元；扣非归母净利润202.8亿元、同比增长149.1%。公司第3季度收入320.5亿元、同比增长76.8%；归母净利润77.7亿元、同比增长151.4%。 点评： Q3单季自产销量平稳、预计贸易量大幅提升，吨毛利淡季回落幅度有限。 1）公司核心布局华东、中南、西南，该区域3季度水泥需求增速好于全国水平，同时部分地区受环保限产影响（如安徽铜陵、芜湖等），综合来看我们预计公司3季度自产销量增速在1~2%。下半年以来，公司在与中建材集团重叠的地区陆续成立了多个贸易子公司，我们预计3季度公司水泥贸易量水平较上半年继续提升（18H1公司水泥贸易量约600万吨）。受此影响公司全口径吨收入、吨成本显着提升。 2）3季度为水泥需求淡季，但由于行业供给端受环保等因素约束，7~8月沿江熟料提涨2轮，对淡季水泥价格起到支撑。淡季水泥价格回落幅度有限，呈现淡季不淡特征，同时煤炭成本总体波动不大，若按自产销量7750万吨测算（我们预计），公司3季度全口径吨毛利约154元，分别同比、环比+77、-3元。 吨期间费用微升，营业外收支增厚利润，吨净利维持历史高位。 1）公司3季度吨期间费用（税金、三费）约30元，分别同比、环比+3、+4元，其中吨税金、销售、管理、财务费用分别同比+2、+1、+3、-3元，我们预计吨费用的提升与环保运营管理成本提升有关。 2）公司3季度吨营业外收支（包含其他收益、资产处臵收益）约6元、同比+3元，主要系退税和政府补助增加；投资收益同比提升8241万元，进一步增厚公司盈利。公司3季度吨净利约103元，分别同比、环比+61元、-3元。 展望4季度，环保大方向不变，水泥景气有望持续强势。4季度为南方地区最大旺季，前期出台的长三角地区秋冬季攻坚行动方案，提出因地制宜推动错峰生产，仍然要求秋冬季PM2.5和重污染天数在2017年环保一刀切的基础上同比下降5%，环保大方向不变，我们预计后续南方地区水泥景气有望继续维持高位。公司与中建材在重合区域实行的水泥贸易有望平抑市场价格波动，使公司对渠道的控制能力得到进一步提升。 公司国际化进展顺利，国内并购整合稳步推进，推进产业链一体化。 1）国际化方面，公司股东大会公布十三五规划海外水泥产能达5000万吨，是公司新建产能的主要来源，2018H1柬埔寨熟料线已建成投产、印尼北苏海螺主体建设完成、老挝马德望进入施工高峰期、缅甸海螺开工建设，老挝万象、俄罗斯伏尔加和乌兹别克斯坦等项目前期工作有序推进，近日公司与巴基斯坦新签2*5000t/d熟料生产线项目，迈出了中亚地区的第一步。国内方面，我们预计未来发展路径将以并购为主，公司前期二级市场增持西部水泥股权比例至约21.11%，后续两者在西部市场的合作值得期待，此外公司2018Q3资产负债率仅约23%、现金类资产达约377亿元，后续公司在国内横向整合具备坚实基础。 2）公司持续推进产业链一体化，从主业水泥熟料业务向骨料、混凝土等上下游产业延伸，2018年公司计划资本支出68亿元（2017年实际支出约65亿元），用于项目建设、生产线技改及并购项目支出，公司预计全年将新增熟料产能约360万吨、水泥产能约1480万吨（不含并购）、骨料产能1450万吨、商品混凝土产能120万立方米，其中2018H1已分别新增200万吨、900万吨、200万吨、0万方。 维持“优于大市”评级。公司是成本、费用管控优势明显的优质蓝筹水泥龙头，充分受益于行业协同限产带来的盈利中枢提升；目前公司在手资金充裕，资本支出有限，存在分红率继续提升的基础。我们预计公司2018-2020年EPS分别约5.47、5.81、6.24元，给予公司2018年PE8~10倍，合理价值区间43.76~54.70元。 风险提示。需求超预期下滑，煤炭价格大幅提升，国际化进展不达预期。 |
