华西证券(002926)立足西南经纪领先 上市转型结构优化
【2018-02-08】 立足西南，具备区域优势。华西证券立足西南，具有区域竞争优势，实际控制人为泸州市国资委，主要股东具有较强的资金实力和业务资源。 经纪业务西南领先，自营投行贡献提升。2014-2016年公司经纪信用业务收入合计占比均超过70%，近年来自营投行的贡献逐步提升。 （1）经纪业务注重业务质量。2014年以来经纪业务收入市占率（IMS）逐步下降，客观原因是同业竞争加剧而公司营业部仅增加4个，致股基交易额市场份额（VMS）降至0.77%。但公司坚持以收入为导向，佣金率维持在万分之5.5的相对高位，凭借客户基础优势和财富管理转型维持较高的部均利润。 （2）信用交易业务贡献提升。公司信用交易业务以融资融券业务为主，2015年以来利息净收入占比总体呈上升态势，其中融资融券余额市占率维持在1%左右，高于公司经纪业务VMS，担保比率335%略高于行业均值。 （3）股权融资类投行业务快速发展。2013年上海证券承销保荐分公司成立，使公司股权融资类投行业务摆脱区域限制，带动公司投行业务收入稳步提升。2015年至2017年上半年公司IPO承销保荐收入升至1.1亿元，增长近10倍。 （4）自营风险偏好较低。2014年以来公司自营业务收入占比、权益及衍生品投资和固收投资占净资本比重均低于行业均值，权益投资更加注重指数收益。 （5）资管业务偏重银证合作。2014年以来资管业务收入占比在1%左右，主要原因有：①因"中铁事件"错过发展良机；②低费率的通道业务占比较高。 上市转型结构优化。据招股说明书，预计IPO募资净额49亿元，相当于公司2017年上半年净资产的39%，预计上市后公司业务结构将更为优化，提升公司竞争力。公司有机会补充和优化川渝地区和一线城市的网点布局，提升财富管理实力，资本金的补充带来自营规模和风险偏好的提升，投资收益将稳定增长，资管主动管理能力也有望提升。四川地区经济发展也将为公司未来成长带来机遇。 净资产收益率领先同业。2017年上半年公司未年化ROE为4.72%，排名上市券商第4名，且在西部上市券商中领先。我们认为主要原因是公司以经纪业务为主的轻资产经营模式，注重业务质量，具有较高的资金使用效率。 投资建议：买入-A投资评级。我们预测2017-2019年公司EPS分别为0.5/0.52/0.6元。券商次新股平均最新PB估值为2.5倍，根据我们的预测，2018年公司预计BVPS为7.24，对应六个月目标价为18.10元。 风险提示：证券市场风险/经营风险/投资风险/政策风险/信用违约风险 |
