中国国航(601111)网络与客户质量 提升盈利提升空间
【2017-12-18】 高质量网络的定价能力将逐年展现。自国君交运提出超级周期理论以来19 个月，航空业盈利的持续性显着超出市场当初的预期。随着2017/2020年客票管制市场化改革节点的临近，高质量网络的定价能力将逐年加速释放。采用比以往更为谨慎的油价上涨假设，不考虑票价市场化改革，下调2017/18 年国航EPS 预测至0.63/0.68 元（原预测0.67/0.82 元）。按2017年22 倍PE，上调目标价至13.86 元。维持增持评级。 客户与网络质量，决定远期定价能力。根据国君航空阈值理论，客座率突破阈值后航空公司提价能力逐步显现。但并非所有航空公司在同等客座率水平，拥有相同的提价能力。国航通过更精细化的定价策略，上半年在行业内率先实现客公里收益同比转正。无论是根据实证案例还是微观经济学原理，在客座率推动票价上行的过程中，网络与客户质量最高的航空公司，越早到达提价阈值，并且市场化定价可以收获的消费者剩余越高。不仅表现先周期的特征，并且在未来数年拥有更大的票价提升空间。 市场化改革，提升高品质公司估值。从全球公用设施定价原理来看，越高端的出行方式，企业定价自主权越充分。中国航空业目前执行全球较为严格的管制政策，流量较大的国内航线中70%的航线仍然执行政府指导价。2015 年12 月中国民航局《推进民航运输价格和收费机制改革的实施意见》中，明确提出了"到2017 年，民航竞争型环节运输价格和收费基本放开"。通过对历史政策的详细梳理，我们判断"票价，终将由供求决定，并震荡上行。但是，不宜低估长期贡献，不宜高估短期弹性"。市场化不仅改变航空公司的业绩，由于长期潜力的差异，也会逐步产生估值的分化。 风险提示：航油价格上涨风险；人民币汇率贬值风险；政策风险。 |
