中炬高新(600872)2016年半年报点评:短期业绩高增长 长期静待体制变革
调味品利润增长超预期源于毛利率提升和管理费用率下降 公司16H1 营收1.49 亿，同增12.86%，美味鲜14.36 亿元，同增13.44%，分区域，南部/东部/中西部/北部区域增速分别为9.3%/13.5%/21.1%/24.55%，除了传统南部，其他区域增速较快。分品类看，主要是酱油带动增长（增速12%左右高于行业个位数增长），鸡精鸡粉增速15%，其他新品调味品包括料酒、米醋、食用油千万级别绝对额比较小。 公司归母净利润1.42 亿，同增38.5%，二季度单季度同比增54.1%，超出预期，美味鲜净利润1.87 亿元，同增38%。美味鲜利润增长大幅高于收入增长（净利率提高2.3 个PCT）主要是以下两因素：1、原材料成本下降带来毛利率提高1.59 个PCT。上半年黄豆、味精等价格下降是毛利率提高主要原因，生产效率较高的阳西基地产能利用率提高是次要原因。下半年黄豆等大宗商品仍将保持低价，加上阳西基地生产效率将进一步提高，因此目前较毛利率可以维持并有提升空间。2、有效控制期间费用率。上半年期间费用率下降0.7 个PCT。由于阳西基地去年投入使用折旧费用大幅增加，今年增幅较小，因此管理费用率下降0.5 个PCT；公司委托贷款业务冲减部分财务费用，使得财务费用率下降0.25 个PCT。对比海天味业，我们认为前海人寿入主以后公司管理费用率和财务费用率仍有较大下降空间。 房地产下半年确认收入，业绩有望逐季提高 上半年公司经营现金流量净额增加1.24 亿元，同增88.8%，主要源于房地产业务预售。16H1 房地产借力"深中通道"带来中山房价上涨重新对外开盘发售，一期别墅存量房共130 套，截止上半年已签约和预定49 套，面积约12,200 平方，金额1.46 亿元，均价1.2 万/平方米（每套均价298 万），一期剩余存量房下半年将继续销售。不过由于交房周期，我们认为下半年将只陆续确认1.46 亿房地产收入，按15%净利率，约贡献2190 万元净利润，公司下半年业绩增速将高于上半年。公司二期开盘时间未定，预计将贡献17 年和18 年业绩。 定增积极推进，长期期待民企体制带来新活力 公司定增事项仍在积极推进之中。公司已经取得孵化园环保等批准，将在取得所需土地后再进行股东会审议，定增完成后将可期待公司实施股权激励等有效措施为企业带来新活力，我们认为公司长期将围绕调味品业务通过全国化和多品类发展壮大，并有效控制费用来提高净利率。由于毛利率提升和费用率下降以及下半年房地产业务贡献业绩，我们提高业绩预测，预计16-18 年净利润3.47、4.34、5.27 亿元，增速40%/25%/22%，对应EPS0.44/0.54/0.66，目前股价对应PE 为33/26/22X，维持"买入"评级。 风险提示 调味品和房地产销售低于预期；非公开发行进展不顺。 |
