中远航运(600428)参与道达尔(中国)润滑油业务整合
1、道达尔拟对中国润滑油业务进行整合，中远航运持有广州埃尔夫股权增值可实现约2.2-2.7 亿投资收益，预计将明显增厚2015 年利润。 本次交易背景为道达尔中国拟对旗下的道达尔镇江、道达尔天津和广州埃尔夫三家从事润滑油业务的公司进行整合。中远航运的全资子公司广远公司早于1995年就投资广州埃尔夫37%股权，该股权投资账面价值仅为4659 万，增资时作价42285 万，预计税后可实现投资收益2.2-2.7 亿，或将明显增厚2015 年利润。 2、2014 年第一阶段投资2.4 亿，预计内部收益率为20.78%，静态投资回收期为6.34 年，未来具有较好的投资回报。 2014 年第一阶段投资2.4 亿元获取道达尔镇江11%股权，考虑前期回报率略低，预计2015 年可贡献3000-4000 万投资收益。阶段一较高的内部收益率可能是综合考虑阶段一（现金入股）和阶段二（股权入股）的结果所致。 3、第二阶段完成后，预计每年润滑油公司将贡献投资收益近亿元。 埃尔夫润滑油（广州）2012 年实现投资收益3305 万，2013 年5032 万；2013年度实现营业收入10.95 亿元人民币，净利润1.36 亿元人民币。由于涉及商务部审批等一系列手续，公司预计阶段二将于2015 年6 月前完成。根据资产评估值和2013 年利润测算，整合后的道达尔润滑油（中国）净资产为37 亿，综合ROE 在10%左右，20%股权对应2013 年投资收益7400 万元。考虑10%左右行业增速，2016 年后预计可实现投资收益0.8-1 亿元。 4、公司看好高端润滑油产业持续发展，或可部分平抑航运企业波动风险。 目前高端润滑油市场基本由壳牌、美孚、埃尔夫等少数国际巨头控制，受益我国汽车行业的持续发展和升级，高端润滑油行业增长动力较强，或可部分平抑航运市场波动风险。但原料成本（油价）、人工成本、市场竞争等因素对利润仍有较大影响。我们观察到埃尔夫（广州）投资收益历史波动较大，并非十分稳定。 5、投资策略：受益中国设备出口的直接标的，当前盈利仍处于周期底部，PB 仅1.3 倍，维持“审慎推荐-A”。此次投资预计将增厚2015 年超过2.5 亿利润，2016后超过0.5 亿利润，有益公司未来发展。 风险提示：宏观经济增速低于预期等 |
