常熟银行(601128)微贷翘楚 远大前程
我们认为，常熟银行作为微贷领域的翘楚，且具备一定的成长空间，稀缺性突出，理应享有估值溢价。 得益于管理层对战略的长期坚守、差异化的客户定位以及良好的风控，常熟银行打造了具备业务壁垒的微贷模式。而异地分行网点下沉、投资管理型村镇银行布局为其提供了业务模式对外输出的重要抓手，打开了成长空间。中长期来看，随着个人经营性微贷占比的持续提升，ROE 有望稳步上行。 常熟银行微贷模式具备业务壁垒。①管理层对战略的坚持与不断创新是中长期发展的源动力。常熟银行小微业务发轫于2008 年，通过引入IPC 技术以及信贷工厂模式，并进行本土化改造，逐步成长为微贷领域的专业银行。 ②客户定位差异化是其核心竞争力。大中型银行小微业务偏向贷款规模在100万—1000 万元的客群，而常熟银行小微客户主要定位在单户贷款规模100 万元以下的客群，两者的客户定位本就不完全一致。 近期大中型银行在普惠金融领域的“攻城略地”，从中长期来看预计对常熟银行的影响有限：首先，大中型银行做小微对常熟银行的冲击是非线性的，负面影响逐年递减；其次，为了应对大中型银行的竞争，常熟银行也采取了一些应对措施，包括信贷结构优化客群下沉、提升无抵押贷款和个人经营性贷款占比等。 ③了解客户是其风控的内核。首先，客户经理上门拜访，分析客户实际用款需求，构建贷款的经营场景；其次，考察客户的道德品质、家庭状况以及邻居街坊对其评价，分析还款意愿；最后，才是考察客户的还款能力，即未来现金流情况。 异地扩张空间广阔。①2018 下半年开始，常熟银行新设立异地支行的速度有所加快。按照目前公司异地发展的规划，依据我们的测算，预计 2024 年末异地分行贷款规模较2018 年末将接近翻两倍。 ②村镇银行短期以加强管理、提升盈利能力为主，并通过设立兴福驿站扩大业务半径。投资管理型村镇银行开业之后，可以投资设立或兼并收购村镇银行，这也有望成为常熟银行新的利润增长极。 ③我们预计，凭借异地分行与村镇银行的双轮驱动，常熟银行可能迎来新一轮的区域发展红利。 中长期ROE 有望持续回升。对比台州和泰隆银行，若公司异地小微业务保持较快发展，个人经营性贷款占比能逐年稳步提升，在可预期的未来，ROE、ROA以及净息差有望持续回升。我们预测，若常熟银行个人经营性贷款占贷款总额的比例在2024 年达到44.5%，则ROE、ROA、净息差可分别提升至15.08%、1.22%、3.74%。 投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价8.99 元。我们预计公司2019 年-2021年的收入增速分别为14.41%、15.56%、15.74%，净利润增速分别为20.40%、20.16%、19.02%，成长性突出；给予买入-A 投资评级，6 个月目标价为8.99元，对应于2019 年1.5X PB。 风险提示：异地扩张不达预期；小微贷款利率显着下行；小微贷款资产质量显着恶化；三季报业绩显着不达预期。 |
