家居板块：4月家具社零数据回落。2019年1-4月家具社零数据同比增长4.8%，环比回落0.2个百分点，同比回落4.2个百分点。单4月份家具社零数据同比增长4.2%，环比回落8.6个百分点，继3月家具销售明显好转后，4月销售增速明显放缓。另一方面，地产数据向好。1-4月全国房地产开发投资同比增长11.9%，增速环比增加0.1个百分点。此外1-4月商品房销售面积、房屋新开工面积和房屋施工面积均有回暖，住房竣工面积累计降幅继续收窄。建议关注业绩稳定超预期、整装业务探索初现成果以及多品类协同发展的定制家具龙头欧派家居和尚品宅配，推荐工装业务高增长且估值处于历史低位的木地板和人造板龙头大亚圣象，推荐理由见首次覆盖报告《大亚圣象：低估的品牌木地板和人造板龙头》。 造纸板块：主要白卡纸企业再发涨价函，包装纸价格和废纸收购价格下调。受宏观经济波动以及贸易争端等影响，包装纸需求低迷。本周废纸收购价格有所下调，玖龙和理文也下调了部分箱板瓦楞纸的价格。与此相对，晨鸣纸业、博汇纸业以及太阳纸业再发涨价函，自5月26日起，统一上调旗下所有工厂生产的白卡纸以及铜版纸出货价格。本周上期所纸浆期货价格持续下跌，叠加人民币汇率贬值致使内外盘部分木浆品种价格倒挂，同时木浆的港口库存处于高位，浆价承压，但成本支撑，现货市场报价暂稳。建议关注生活用纸龙头中顺洁柔和文化纸龙头太阳纸业。 风险提示：地产竣工回暖不及预期，宏观经济低迷导致整体需求不及预期。 啤酒行业：关注企业利润弹性 关注2股 啤酒行业投资价值报告：关注企业利润弹性及中高端布局 本篇报告旨在阐述我国啤酒行业特征，主要企业竞争优势及利润率扩张路径。 我国啤酒行业呈现寡头垄断下的存量博弈局面，整体盈利能力较弱。 我国人均啤酒消费量已达较高水平，主力人群消费出现萎缩迹象，行业全国渗透率基本饱和，整体市场消费量基本见顶。历经二十多年的演变，行业呈现寡头垄断的竞争格局。全国性的一线品牌主导行业整合，地方性强势品牌勉强固守基本盘，同时尾部企业则加速淘汰。我们认为短期内全国竞争格局剧变可能性较小。 我国啤酒行业的盈利能力在全球同业中处于中等偏下水平。主要原因一方面产品结构以经济型拉格为主，导致吨价普遍偏低且同质化严重；而另一方面持续多年的竞争态势令行业费用投放维持高位。 啤酒企业利润率改善主要有两条路径：中高端化+关厂增效。 1）直接提价条件相对苛刻，过去数轮提价行为主要旨在缓冲成本上涨压力，对利润端贡献有限；2）产品结构升级是破局根本方法，本土品牌当前主攻方向以中档为主，高端市场通常采用与海外品牌联姻的方式进行渗透，这一过程将经历2-3年以上的投放期；3）资产整合是行业中期利润率提升最有效的路径。尽管关厂行为短期会带来一次性费用及减值损失，但中长期对盈利能力提升作用明显，是行业各主要企业正在积极兑现的利润池。 推荐标的：华润啤酒、青岛啤酒及重庆啤酒。 行业再度呈现较为积极的发展前景，竞争态势不再恶化。企业开启高端化进程，愈发强调利润转化。我们认为当前股价估值处于合理区间，首次覆盖，给予行业“增持”评级。 我们推荐华润啤酒、青岛啤酒及重庆啤酒。华润啤酒作为行业龙头，拥有强大并购实力及整合经验，业务团队战斗力强，喜力的加盟令其高端化进程具备看点。青岛啤酒正在发生令人惊喜的内部变化，其利润率弹性优势明显。重庆啤酒是行业利润率提升的标杆企业，在嘉士伯掌权下其处于高端市场拓展的有利位置。同时建议关注燕京啤酒、珠江啤酒。 风险因素：市场竞争恶化；原材料成本上升；不利天气因素 医药行业：研发支出快速增长 关注4股 中国医药研发专题分析报告：转型、创新、发展：中国医药研发蓬勃兴起，从2018年上市公司年报看国内医药研发 投资逻辑 中国医药上市公司研发支出快速增长，增速不断提升，但总体研发投入强度仍处于较低水平，至少一倍提升空间：随着医改的稳步推进，医药市场新竞争规则确立，国内医药企业面临创新转型。医药上市公司研发投入十年复合增长率40%，2018年规模达到661亿元。随着医改的不断深入，国内医药公司创新转型力度不断加大，2015年以来医药上市公司研发支出增速不断提升，2015-2018年同比增速分别为23%/24%/28%/43%。尽管研发投入持续快速增长，但我国总体研发投入强度仍处于较低水平，以制药工业为例，2018年我国制药工业上市公司研发投入强度仅为5%左右（同期美国制药工业上市公司研发投入强度接近19%），提升空间至少一倍以上。 Biotech类上市公司崛起，研发投入高速增长；传统药企研发投入大幅提升，头部效应明显：近年来随着国内Biotech企业的崛起，越来越多的Biotech类企业进入二级市场，以百济神州、信达生物、基石药业、再鼎医药为代表的的Biotech企业研发投入保持高速增长；传统药企研发投入持续大幅提升，头部效应明显，不同梯队研发投入差距逐渐拉大。 医药上市公司即将逐渐迈入创新收获期：以A股医药公司为例，研发支出快速增长，资本化水平持续提升。 中国医药研发外包服务行业将长期保持高景气状态：创新和高端制造的双重属性，受益于全球产业转移和国内医药创新崛起；具有医药后周期的属性，安全性较好，可以将国内药企研发投入和Biotech公司融资总额作为先验性指标，对行业未来2-3年的景气度做预判。 全球产业转移，中国具有全方位比较优势，带来大量海外订单流入国内，市占率稳步提升； 国内医药研发投入快速增长：传统医药企业转型+Biotech崛起。 外包渗透率的持续提升：在传统药企转型过程中，部分企业不具备研发能力/研发基础薄弱，外部合作意愿强烈；Biotech公司，尤其是VIC合作模式下的虚拟型公司，更多依赖于CRO/CDMO企业的协助，随着Biotech的崛起，外包渗透率率将持续提升。 投资建议 重点关注研发管线丰富、具备持续创新能力的医药龙头企业，恒瑞医药、中国生物制药等。 重点关注医药研发外包产业链中具有全产业链服务优势和细分领域竞争优势的企业，药明康德、凯莱英、泰格医药等。 风险提示 新药研发失败风险，监管风险，汇率波动风险，IP保护风险，核心技术人员流失风险，解禁风险，投资风险，安全生产及环保风险。 电解液行业：EC持续供不应求 关注4股 电解液行业事件点评报告：EC持续供不应求，电解液调价在即 EC 持续供不应求，淡季涨价超预期，全年价格看高一线。 年初江苏3 万余吨 EC 产能由于环保问题被关停，供给端收缩 30%。导致国内 EC 供给十分紧张， 3 月 EC 开启强势涨价趋势， 部分电解液厂商提前备货带来淡季价格快速上涨，最新散单报价 2.2 万元/吨，同比增长超过 150%，此前市场普遍认为上半年 EC 价格不会超过 2 万元/吨，淡季 EC 价格超预期，同时环保趋严， EC 供给端低于预期的可能性较大，预计 EC 价格将进一步上涨，有望超过 3 万元/吨。 EC 涨价有望顺利传导，电解液调价在即。 去年电解液经历了激烈的价格战， Q3-Q4 电池级 DMC 从约 7000 元/吨上涨至约 10000 元/吨以上，带动了相关的 DEC， EMC 等溶剂调涨，从而带动电解液价格调涨 10-15%。目前 EC 在电解液中约占质量的 20-30%，介电常数较高，可替代性较低， EC 每上涨 1 万元，对于电解液厂商单吨成本增厚约 2000-3000 元，目前 EC 涨幅较大，电解液厂商会将 EC涨价向下游电池厂传导，根据高工锂电报道，目前部分电解液产品价格也即将进入调涨通道，预计价格涨幅约为 8-15%，对于电解液厂商， 保证电池厂客户订单顺利交货首先要确保溶剂供应， EC 厂商优先保障优质客户的原料供给， 一旦进入需求旺季，小厂拿货将越来越难，预计电解液行业集中度将进一步提升， 龙头厂商议价能力有望提升。 电池级 DMC 价格坚挺，与工业级产品价差同比拉大，需求旺季有望联动 EC 促电解液涨价。 目前电池级 DMC（碳酸二甲酯）价格约7500 元/吨，出口端长协价格更高，去年同期电池级与工业级 DMC价格价差约为 1000 元/吨，目前价差在 2000 元/吨以上，主要是由于电池级 DMC 产品仅有石大、海科等少数厂商具备供应能力，相比于工业端 DMC 产能稀缺且需求更好，因而价格坚挺。工业级 DMC低位运行，主要是由于原材料环氧丙烷价格走低以及需求旺季尚未到来，预计三季度将迎来工业级 DMC 的旺季，其价格看涨，由于价差在稳定区间，同时电池级 DMC 将相应水涨船高， DMC 以及以DMC 为原料起点的其他溶剂 DEC、 EMC 等将联动 EC 涨价。 静待需求放量的行业拐点，溶剂/6F/电解液产业链有望成先行指标。过往几轮板块上涨都有核心主线如锂盐产业链（碳酸锂-6F-电解液-动力电池）以及三元电池产业链（金属钴-三元正极-三元电池-电动乘用车）等实现价格有效传导，从而带动板块整体性的投资机会，其核心驱动是来自于需求高速增长造成产品价格的上涨。目前在补贴退坡的大背景下，新能源汽车行业整体相对低迷，市场对电动车销量以及各细分产品价格存在较大预期差。当下多个细分产品的价格处于趋势下行状态，仅有电解液溶剂以及 6F 有涨价或企稳的趋势，但尚未形成产业链价格的有效传导，其主要原因是目前需求端未扩大至供给需求的临界点。因此，我们判断未来行业复苏的拐点是需求放量后，实现溶剂/6F/电解液的价格有效传导（即产业链上的产品价格同步上涨，同时下游成本覆盖上游涨价后仍有利差），进而有望带动板块企稳回升，这或许是目前最为有效的判断指标。 盈利预测和投资评级：维持行业“推荐”评级。 我们认为， 1） EC持续供不应求，淡季价格超预期上涨，电解液价格调涨在即； 2）溶剂厂优先保证龙头电解液厂商供应，加预计电解液行业集中度将进一步提升，龙头厂商议价能力有望提升； 3） DMC 等多种溶剂及 6F有望在三季度形成联动效应，从而推升电解液价格。建议关注整个电解液产业链价格， 推荐溶剂 (DMC+EC) 龙头石大胜华，电解液龙头天赐材料、新宙邦， 6F 龙头多氟多。 风险提示： 溶剂 EC、 DMC 涨价不及预期；新能源车需求不及预期；电解液涨价不及预期；政策波动风险；上市公司产能由于环保关停的风险。 |
