抚顺特钢(600399)：军工钢龙头 黑马潜质凸显
抚顺特钢军工钢产能占比远超其他特钢上市企业，是当之无愧的军工钢龙头，将随着以下三方面的提升，带来极大的发展潜力： 百亿技改一期达产，高端产品产能大幅提升。公司现有76 万吨以上的特殊钢材产能，包括高温合金、高强钢、钛合金、工模具钢、不锈钢、高档汽车钢六大重点品种。一期技改工程于2012 年底完成，总投资15 亿元，高温合金等品种产能均有1 倍的提升，仅以高温合金计算，2013 年可增加毛利1.5 亿元左右。二期计划在筹划中，完工后高强钢、高温合金、特冶不锈产能提升一倍，高档汽车钢产能提升2.5 倍。国防科工委也将提供专项投资用于军用产品的技改升级。 中国自产军用装备制造迎来发展期，公司作为最大的军用钢企业将直接受益。在经济已有基础、军事强国要求、自主技术突破三个前提下，军工装备发展正在加速，出于保证供应安全稳定的考虑，国产原料供应商独享蛋糕，公司军工钢产能占比15%，国内最高。分品种来看，高温合金是发动机及舰艇燃气轮机核心用材，公司产能规模为国内最大，占到基础材料80%以上市场，毛利率长期在40%以上；高强钢用于飞机起落架，是国内唯一生产厂商；新产品钛合金也计划面向军用，或将用于大型舰艇建设。 公司管理及财务成本改善空间及弹性大。在过去几年，公司的产品优势并没有完全反映到盈利里，我们认为主要是因管理问题、资本开支带来的费用高企，随着原大股东抚顺钢铁集团破产，东北特集团正式入主、技改一期结束，高费用有望缓解。2012 年公司期间费用率上升至11.23%，假设未来随着技改阶段性影响逐渐消化，期间费用率整体能够回到9.6%的行业平均水平，下降1.6 个百分点，对应将带来7500 万以上的费用节省，相对于目前仅有2000 万左右的净利润，能带来明显的业绩弹性。 上调公司评级至“增持”。产品技术壁垒高、军方关系长期稳定，毛利率高于竞争对手，军工钢中尤其以高温合金和高强钢的优势明显，未来随着技改达产、军用需求增长加速，产品优势将进一步体现。预计2013-2015 年实现净利润0.49、0.97、1.43 亿元；EPS0.09、0.19、0.28 元/股，PE 分别为48、24、16 倍，且ROE 因净利率提升改善明显，根据PB-ROE 估值法确定合理区间价值应不低于5元，上调评级至“增持”。 风险提示：军用市场需求恶化；经营改善程度不及预期；军工板块估值回调。 |
