农林牧渔：生猪养殖分析 关注4股
农林牧渔：生猪养殖分析框架之二：如何判断猪价走势？ 1、 猪价如何才见底？ 以 10 年以上时间维度， 养殖成本决定猪价长周期底部， 人工成本及粮食价格的趋势性上行， 是国内猪价过去 20 年持续上行的主要原因。由于 2016 年以来饲料等玉米成本价格持续下降，当前养殖成本低于 2014年时的养殖成本，因此， 预计本轮周期的底部价格要低于上轮周期 10.45元/公斤的周度均价， 即周度猪价底部可能要出现在 9-10 元/公斤区间。本轮周期中，由于环保政策的收紧，散户大规模退出而规模化养殖场持续扩张。规模化养殖场与散户最大的差异就在于其沉没成本高，融资能力强。因此， 理论上， 本轮周期中的产能去化时间大概率要超过上一轮周期。 而上轮周期，猪价从绝对高点到绝对低点经历了 31 个月时间，而高点到猪周期的正式启动，则经历了 42 个月时间。 而本轮猪价是在 2016 年 5 月份见顶。因此， 理论上， 本轮周期低点， 最早在 2019 年 4、 5 月份到来（基于极限30%的内生扩产， 18 年均价悲观到 11 元/公斤）， 正常逻辑推演的拐点将出现在 2020 年。但实际情况需持续跟踪养殖企业的现金流情况、补栏意愿、行业疫病防控情况等。 当规模化快速发展之际，行业的下行周期长短将更多的由养殖企业的现金流决定。一个重要的辅助指标是龙头养殖企业的季度净利润。 当成本控制能力最强的企业都出现季度性亏损，这基本预示着猪价底部（至少是阶段性底部） 的到来！ 如牧原股份 2014 年 H1， 2015 年 Q1 的亏损（分别对应于上轮猪价的绝对底部和猪周期的启动点）。 2、 2018 猪价怎么走？ 供给的变化是决定猪价走势的核心因素。猪肉供给取决于能繁母猪（产能）、MSY（生产效率）、出栏体重（库存）三者的合力。从饲料工业协会的母猪料销量以及修改样本后的农业部数据来看， 2017 年能繁母猪存栏开始回升。养殖规模化将推动 MSY 继续提高，但是增速放缓。饲料成本上升以及对猪价的预期下降，将使得出栏体重回落。综合而言， 2018 年猪肉供应量将继续增加，猪价仍处于下跌周期中。短期，从仔猪料销量来看， 4 月份起生猪出栏量环比下降。但从出栏均重看，超重猪还未彻底出清。当前处于库存去化的磨底过程中。预计猪价短期继续下降的空间相对有限， 二三季度的反弹趋势明确。 3、生猪养殖怎么投资？ 由于市场对于生猪养殖板块的充分研究，因此， 2019 年，大概率预期将走在基本面的前面。因此， 产业新一轮趋势性投资机会预计将在 2019 年猪价创阶段性新低之后到来。 短期， 投资者对猪价的预期时刻在变化，但行业供应量在 2017 年已经基本定型。因此， 2018 年生猪养殖板块存在阶段性的预期差。随着猪价进入磨底阶段，生猪养殖板块当前处于预期及盈利边际改善阶段，并无太多持续看空的理由。 与禽板块逻辑相似，板块目前进入了短期利空释放，后面有猪价上涨的催化。 在猪价下行周期，成本控制力是抵抗风险的最核心竞争力。而养殖集团出栏规模的持续扩张，更是增大了其新一轮周期到来之时的盈利弹性。重点推荐养殖龙头牧原股份、温氏股份（在手资金充足，二季度黄羽鸡业务同比大幅好转），其次黑马天邦股份（3 月份成本下降至 11.7 元/公斤，产能持续扩张）、 正邦科技（成本持续下行，股价充分反映悲观预期，估值低）。 风险提示： 疫病风险； 政策风险； 价格不达预期风险 |
