中国国旅（601888.SH）：18年预算经营指标快速增长
公司发布18年投资、预算和担保计划，各项指标实现快速增长：公司股东大会资料主要包括：1）18年计划投资50.91亿元/+37.2%，其中日常类投资额13.49亿元，固定资产类7.5亿元（投资三亚海棠湾河心岛项目），股权类投资29.92亿元；2）18年预计合并营收424.34亿元（+48.6%）/合并营业成本262.93亿元（+30.3%）/合并期间费用114.26亿元；3）18年公司及下属子公司计划提供不超过9.503亿元担保、反担保及总额不超过人民币3.4564亿元BSP反担保。公司18年年度预算数据基本符合之前预测，看好公司长期收入规模和毛利率提升空间，未来免税政策如有放松，均有望进一步释放公司业绩弹性，维持“买入”评级。 公司预算经营指标基于保守假设，略低于预测值：2018年投资计划总额50.91亿元/同比增加27%，主要用于日常类投资（如设备购买、房屋购置及装修等）。考虑到17-18年公司先后收购日上中国、日上上海51%股权，资产规模扩大20%以上，此次投资预算增长合理。根据预算方案，公司18年计划实现营收424.34亿元/毛利率38%，低于预期，主要因为并表日上上海时间以及上海机场新扣点率假设差异。估算公司预算方案基于18年下半年并表、45%的新扣点率的假设，较为保守。根据此前预期，假设浦东T2与虹桥机场新扣点率45%/毛利率60%，18年日上上海实现净利润8-10亿元，按照51%持股比例贡献权益净利润约4-5亿元，对应公司归母净利润33-34亿元（同比增速33%-35%）。 短期看上海机场有望增厚利润，长期受益政策红利：短期来看，18年4月海南迎来建省30周年，离岛免税政策放宽预期较强，“国际旅游岛”建设有望带动三亚免税店业绩持续超预期。中期来看，规模扩张、采购渠道统一进程加速带来对上游供货商议价能力增强，毛利率有望持续提升。长期来看，市内免税店政策若有宽松，中免作为国内免税龙头，有望进一步打开业绩成长空间。根据预测，2021年三亚海棠湾离岛免税市场空间有望达160亿元，是2017年的3倍以上。根据韩国免税厅数据，17年韩国免税销售额超过600亿人民币，其中中国人消费占比约60%，若政策上有所放松，为公司带来的增量空间广阔。 免税龙头成长性突出，关注上海机场短期催化，维持“买入”评级：公司16年底完成国企改革，管理层变更释放企业活力，明确免税“全球前三”战略目标。中免凭借牌照优势，先后斩获北京、上海、广州等机场免税经营权，控股日上，合计市占率接近80%，规模优势有望带来毛利率持续提升。短期有上海机场免税经营权到期、海南省建省30周年预期催化，长期看市内免税店政策若能放宽有望打开公司业绩新的成长空间。上海机场事项尚未落地，暂维持公司17/18/19年EPS为1.29/1.52/1.85元，对应PE43.05/36.60/30.03倍，维持目标价57.76-60.80元及“买入”评级。 |
