医药行业：关注连锁药店投资机会 看好3股
医药：多因素驱动下的连锁药店投资机会分析 产品价格、处方外流、厂商深度合作等多种因素共同驱动连锁药店行业景气度提升。从产品提价角度看，自从国家取消对低价药的限价后，各类普药产品尤其是OTC产品逐步涨价，多数产品出厂价和终端价同步提价，后期厂商还会给药店一定的返利，因此连锁药店的受益程度甚至可能高于厂家；从处方外流角度看，医院药占比和零差率压力推动处方流出医院，连锁药房是非常重要的处方承接方；从厂商合作角度看，目前连锁药店的规模已经得到上游企业的高度重视，外企、国内一线龙头已经从自然销售转而建立药店销售队伍，盈利能力显著改善。 医药分开逐步落地，长期前景可期：药品价差一直以来是医院的核心盈利来源，同时药店医保定点覆盖不足、药师缺乏导致药店承接处方的能力不足，这些因素成为限制处方药外流的核心因素。日本医药分业经历三个节点、数次推进，目前医药分家率超过70%。其通过提高医生诊疗收入、对院内和院外处方服务制订不同的医保支付价格；着手改革药品定价方式，控制由药品购销差价形成的收益来源；政府完善相关配套法律和规范，加强药师队伍的培养和教育等措施，对我国的医药分开具有借鉴意义。 通过对零售药房生意模式的分析，我们认为核心是人效对业绩的弹性。通过对净利润的拆分可以看到人效是影响单店净利润的核心要素，门店数（规模）是影响整体净利润的另一大因素。药店一方面可以通过提高人效来内增单店净利润，另一方面通过外延扩张扩大规模。从人效来看，上市药店中人效排序是老百姓、益丰药房、一心堂，与各家店均规模和扩张速度均有紧密关系。近几年零售药店加速扩张，各家公司门店数不断增加。2017年上半年国大药房拥有药店 3693 家；截至2017三季度末，一心堂拥有直营连锁门店5009家；大参林拥有直营门店2754家；老百姓拥有门店 2039 家；益丰药房拥有门店总数 1890 家（其中加盟店 70 家）。 全国门店布局战略各不相同，经营效率略有差异。各药房全国布局战略各不相同：国大药房已基本实现全国化布局，覆盖全国19个主要省份和70个大中城市，收入规模最大；老百姓沿京广线和沪昆线覆盖中国经济最发达的16个省份；一心堂以云南省为根据地，重点拓展四川、广西等周边省份；益丰药房门店主要集中在湖南、湖北、广东等七省市；大参林主要集中在广东和广西为主的华南地区。从经营效率来看，老百姓旗舰店和大店占比最高，一心堂主要以社区店为主；老百姓单产较高且提升较快，销售人员人效和门店地域布局都是重要的影响因素。 看好行业景气度持续提升，上市公司将成为行业整合的最终受益方：益丰药房布局华东和中南地区的发达省份，盈利能力有持续提升空间；一心堂重点布局西南地区，整合川渝市场，逐步复制云南的管理模式到省外市场，未来利润贡献有望超预期；老百姓沿京广线和沪昆线布局全国，单店收入与销售人员单产较高，区域布局拥有一定领先优势；国大药房2016年顺利整合进国药一致，背靠中国收入规模最大、网点覆盖最全的控股股东国药控股，未来在处方药销售中具备资源优势。看好医药零售行业大整合、大集中的投资机会，依次关注益丰药房、一心堂、老百姓、大参林和国药一致。 风险提示：资本大量介入并购整合代价提高。连锁药店跨区域管理风险。药品降价幅度高于预期。各省药品招标政策严于预期。 |
